【潘潘按：关注永辉有一段时间了，也知道会有一段高成长时期，可是始终没有买入，因为估值实在太高了。苏宁电器市值742亿，收入938.89亿元，1724家店，平均每家店收入5446万元，值4259万元；永辉超市市值239.69亿，收入177.32亿，204家店，平均每家店收入8551万元，值11716万元。南京的永辉超市我去考察过，店面面积较大，人山人海，生意很火爆。可我还看过福州的几家永辉超市，店面面积不是不大（有的只有200-300平方米），生意很一般，和普通小超市差不多。永辉需要在今后三年保持50%的复合增长率，才能使估值降至苏宁电器目前的水平。我认为永辉现在是高估了。】

文/皎皎云间月

永辉2011年报真是一份了不起的成绩单，沉甸甸地饱含公司上下的智慧和汗水，尤其是4季度以来全社会零售增速放缓，全行业如履冰的背景下，成绩来之不易。信息量太大了，我从没有看过这么详细的年报，仿佛置身琳琅满目的超市里面，需要时间来慢慢细品。粗看下来，有几点印象深刻：

1. 收入达到177.32亿，圆满完成2010年报175亿的规划，同比劲增44％，保持了快速增长的势头。年报对2012年的收入做出了260亿（含税300亿）的规划，继续保持40-50％的增速。同时重申了到2014年实现500亿收入的目标不变。可以说，这个快速增长势头在这个级别的选手里面，傲视群雄，当之无愧的第一。

2. 营业利润和净利润依然保持了快于收入增长的良好态势，综合毛利率提升0.12个百分点，营业利润率提高0.1个百分点。分地区，福建和重庆毛利率增长贡献较多。分品类，生鲜依然勇挑重担，毛利提升最多，抵消了食品和服装毛利的下滑，一方面显示生鲜依然是王牌！另一方面，显示4季度以来，cpi下行导致的买涨不买跌心态，和股市熊途漫漫导致消费者信心的下降对有一定需求弹性的食品和服装毛利产生了不利的影响；

3. 地区拓展高歌猛进，除福建走向成熟，增速放缓以外，重庆增长超过50％，收入有望后来居上超过福建，利润增速更是高达70％。新进的北京和安徽的收入翻番增长，北京的利润也实现了翻番增长，安徽则因为年底集中开店拖累了利润表现。令人印象深刻的是贵州的拓展，3个店就贡献了2千多万的利润。当年德国大众董事长说，要是我们全球都有中国市场的占有率（当时超过50％）该有多好。现在我也感叹，要是将来其他地方都能和贵州一样，该有多好！

4. 携手SAP，IBM启动的ERP项目，2012年11月有望上线；之前5月份，重庆物流基地投入试运行，安徽物流基地也将在年内试运行。信息化和物流，供应链的建设，正所谓“工欲善其事必先利其器”，这方面不遗余力的投入是公司持续成长的基石。

有了高效的信息化系统，加以物流基地的助力，异地扩张可以更加高效，一些在粗放经营模式下显得比较激进的扩张，在信息化，标准化和制度化之后会变得稀松平常，之后可以更加快速的扩张，流水线作业；

5. 开始着力培育生鲜自有品牌“半边天”，此举在食品安全和提升毛利方面意义重大；

6. 2011开始了去家族化进程，引进和提拔了大量人才，进一步迈向更高效的现代企业管理制度。

90年代早期，查尔斯拉扎勒斯（玩具反斗城的老板和美国折扣连锁先驱）给家得宝的老板马库斯和布兰克提出建议，他说在他扩张玩具反斗城时最困难，又必须要去做的一件事是“重新审视那些帮助我建立这家公司的元老们，他们曾经为公司立下汗马功劳，但现在我痛苦地意识到，他们已经在某个阶段用尽了自己的能量。” 马库斯和布兰克后来总结到，一个有扩张愿望的公司只能“在有能力将公司带入下一个阶段的人才领导下成长”。

这方面，我相信同在福建的恒安老板许连捷可以给永辉张总很多有益的建议，也许已经如此了。恒安在许连捷的带领下，完成了去家族化的过程，现在的恒安已经是一家管理高效的现代化企业，改变了世人对福建企业的成见。



7. 同店增长保持两位数，公司规划2012年继续保持这个势头，同时2012年争取继续提升综合毛利率;

8. 股权激励将在今年适时推出。


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信息太多了，以后多看几遍之后慢慢补充。这份年报之翔实，真是帮了分析师的大忙，连计算都不用做了。

另外，就1季报的预告，谈下我个人的看法，

1）收入增长40-50％，这是在零售全部上市公司低于两位数增长的背景下取得的成绩，是在cpi下行和全社会零售增速放缓的大背景下取得的骄人成绩！全行业第一，景气不灵的时候，永辉能有如此成绩，如潜龙在渊，他日，景气复苏，必将一飞冲天。

3月份CPI已经重拾升势，目前奶粉，食用油，洗发水等开始了新一轮涨价，考虑到汽柴油和粮食这两大基础原料价格节节攀升，去年4季度以来的CPI下行趋势很可能逆转，消费者可能开始新的大采购；

2） 一来去年底集中开店，二来今年1季度开了9家店，去年同期只开了4家，这都导致折旧和摊销费用剧增，拖累当期利润下滑，存在季节性因素，比较稳妥的做法是在1季报公布之后考察真实反应企业盈利的数据——EBITDA的情况。

同时，由于公司今年调整了装修和开店节奏，4个季度开店更加均匀，因此导致折旧和摊销费用和去年同期有较大不同，因此当期的净利数据可能会扭曲。比如说，去年4季度集中开店拖累4季度的利润，今年的情况可能是前3季度的利润数据受到拖累，而4季度一下子冒出来，综合考察毛利和EBITDA较为合理。

最后，我要感谢永辉公司的同仁在过去1年，尤其是景气下滑的4季度所表现出来的拼搏精神，正是因为他们的聪明才智和辛勤汗水，才有这样了不起的成绩，行业第一，傲视群雄，希望再接再厉，在2012年续写辉煌！