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(2012-03-06 09:40:49)
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朗姿股份:高端品牌女装独占鳌头
研究机构：光大证券 分析师：李婕撰写日期：2011-08-28
国内高端女装行业领先企业
朗姿股份是一家从事品牌女装设计、生产与销售的企业,主攻高端女装市场,拥有“朗姿”、“莱茵”及“卓可”三大高端女装品牌,主打产品单价在2,000-5,500元之间,在高端女装市场具有很强的竞争实力。运营模式以自主研发、外包生产为主,目前公司在全国各主要城市大型高端商场拥有353个销售终端,直营占比高。2010年全国市场占有率3.11%,排名第三;08-10年营业收入及归属于母公司股东净利润复合增速分别为58.48%和43.27%,已成为国内女装行业领先企业。
高端女装行业市场前景广阔,竞争品牌众多
经济快速增长及居民收入的不断提高,奠定了我国服装行业长期稳步发展的基础。其中,女装市场年零售金额超过3000亿,容量巨大,但品牌集中度低,各企业还处于各自为政、埋头竞争、整体缺乏凝聚力的阶段,对于具有一定销售规模的女装品牌企业,目前的国内女装市场将是整合行业、异军突起的试验场。
消费结构升级对高端品牌女装销售将起到巨大推动作用。国内高端女装市场根据线路高低可以分为一线国际奢侈品牌、二线国际高端品牌以及国内高端品牌。在国内高端女装品牌中,公司主要竞争对手为宝姿、玛斯菲尔、白领和慕诗等。
高端女装第一股,渠道优势突出,多品牌复制力强
朗姿在公司开创之初,就瞄准了高端女装这一国外奢侈品牌与平民品牌未抢占的市场,走差异化路线,知名度不断提升。对于高端品牌女装而言,一二线城市的核心商圈的百货渠道,资源稀缺,在截至目前颁布的109家金鼎百货店中,公司入住率高达52.29%,先入优势确保未来强势销售。公司还具有很强的品牌和终端店面复制能力,可利用已驻店品牌的优秀业绩,为入驻新品牌在店铺的位置选择上增加较大的谈判筹码。设计上韩国潮流本土化,营销方式针对性强,这些优势都导致了公司过往业绩增势喜人,并为未来的可持续发展保驾护航。
募投项目扩张终端网点,未来高增长可期
公司计划募集资金共8.51亿元,主要投向营销网络建设、北京生产基地改扩建项目、设计展示中心建设及信息系统建设项目。募投项目将扩大公司对终端市场的覆盖,提高现有产能,提升公司自主设计能力,最终有利于未来盈利能力及市场占有率的提升。预测2011-2013年EPS 分别为1.05元、1.58元和2.18元,合理价值区间为36.75-42元。
朗姿股份:多品牌有条不紊推进,增长态势良好
研究机构：招商证券 分析师：王薇，孙妤 撰写日期：2011-10-25
三大主品牌齐头并进,业绩增长态势良好。11年前三季度公司实现营业收入6.20亿元,同比增长59.08%,营业利润和归属母公司净利润分别为1.73和1.47亿元,同比分别增长38.32%和78.47%,基本每股收益为0.95元,业绩增长符合预期。我们认为国内女装行业近年来逐渐沉淀出一些品牌,具备较为稳定的运营管理能力,公司前三季度三大品牌呈现齐头并进的增长趋势,由于产品提价幅度适中,销量实现了较快的增长;盈利方面,因去年11月公司实现了对子公司朗姿服饰和孙公司莱茵服装的完全控股,少数股东损益较去年同期减少了2529.32万元,推动归属母公司净利润增长明显快于营业利润增长。
门店稳步扩张,销量提升推升收入快速增长。我们认为收入的快速增长主要取决于两方面因素,一是来自于公司渠道新增量的贡献,目前公司渠道扩张速度基本维持在原有正常20-30%的水平,对于量增起到了一定的提速作用;另一方面是源自可比同店销售的提升,因今年产品提价幅度不高,所以单店质量的提升主要依靠销量的提升,我们一直强调只有单店销量具备提升空间,才是可维持长远发展的根本,随着公司多品牌运作经验愈发成熟,管理能力及营运效率的提升,单店质量存在进一步提升的空间。
毛利率小幅提升,但新品牌运作及上市推高费用。成本控制得力,且单价有提升,前三季度综合毛利率水平获得了3.19个百分点的提升,达到59.66%的水平,由于公司与宝姿等品牌比,毛利率仍有差距,未来随着直营比例的提高、品牌效应的持续提高,预计毛利率仍有上升空间;费用方面,由于公司新品牌尚处发展阶段,以及正在为全新的两个品牌作准备,在品牌推广、渠道铺设、信息系统建设等方面投入较大,加之公司上市等,众多因素的叠加导致前三季度公司销售费用和管理费用同比分别增加了1.81和5.27百分点,但较高的费用率与最新两个品牌的铺垫有关,预计未来费用还是可以得到合理的控制。
未来品牌规划清晰,品牌层感突出。对于未来的品牌规划,公司将在维持现有三大品牌共同发展趋势的同时,更强调“朗姿”品牌的层次感,计划将其按产品档次及价格带进一步细化,搭建出由高端至低端——利亚、朗姿及玛丽玛丽三大细分子品牌,并配合各自产品档次根据不同城市的购买力有针对性的进行区域销售网络的搭建,其中,高档子品牌利亚(售价高于朗姿30%左右)将主要分布在一线城市,与现有朗姿品牌进行融入替换,预计明年开设20-30家,中档品牌朗姿将主要分布在一线部分百货和二线部分城市,而二、三线城市则以定位更低一些的品牌玛丽玛丽(售价低于朗姿20%左右)进行开拓。我们认为公司的品牌体系清晰,有助于突破单一品牌发展的瓶颈,保证后期业绩的持续增长。
商场渠道回款期较长导致应收账款增加,新品牌备货增加及秋冬装价值高,推升库存金额规模,现金流情况虽略有下滑,但整体较为良好。因百货商场的结款期较其他业态模式而言较长,公司收入的快速增长,相应的带来应收账款的增加,前三季度应收账款较年初增加62%;存货方面,因新品牌备货增加,且秋冬装产品单位价值高,导致库存金额规模较年初上升89%,达到1.99亿元,但随着秋冬销售旺季的到来,以及多品牌渠道的成功搭建,预计库存将会得到良好的消化;现金流方面,尽管受原材料采购、税金及费用支出的增加,经营活动性现金流同比减少了40%,但仍有6252.50万元的规模,整体看来公司现金流较为充裕。
盈利预测与投资评级:公司前三季度增长符合预期,未来随着多层次及多品牌格局的搭建与推广,具备可持续成长的空间,基本维持11-13年EPS分别为1.10、1.56和2.03元/股,目前11、12年对应估值为33.6和23.7倍。
女装行业我们定位为消费升级后端的行业,其未来几年的发展前景较已经基本完成品牌化趋势和全国性布局的男装的一些细分行业,比如正装和商务休闲装等,要更为广阔;但同时,相对于消费升级后端的家纺行业,由于女装对软实力的要求更高,发展的持续性和稳定性可能弱于家纺公司,因此我们建议给予家纺行业和消费升级前端行业中间的估值,根据我们以下的“V式估值法”定位,半年目标价可给予12年25-27倍PE较为合理,对应目标价为39.04-42.16元。由于公司新股上市,目前估值在行业内略偏高,首次给予“审慎推荐—A”的投资评级。
但女装行业我们定位为消费升级后端的行业,未来几年行业投资机会值得挖掘,在估值合适的情况下可积极关注,公司在3个月解禁期限内预计股性较为活跃。
风险提示:新品牌开拓的风险;商场渠道扣点过于强势。
朗姿股份;多品牌进行时,费用居高不下
研究机构：华创证券 分析师：区志航 撰写日期：2011-11-24
事项近
期,我们调研了朗姿股份,并就公司的=策略、未来规划与高管进行了沟通。
主要观点
1. 高端女装行业发展情况。
我们分析,高端女装行业具备4个特点:
(1)行业增速快,且国有品牌在高端女装领域比男装领域更具优势;
(2)市场容量大,但集中度低、整合难;
(3) 外延:对高端渠道的依赖可能影响扩张速度;
(4)内生:时尚性、短周期对精细化管理提出更高要求。
2. 公司外延策略:多品牌+做量。
(1)多品牌策略突破瓶颈;目前共有5个子品牌,但莱茵和卓可的加盟占比还不高;
(2)提价幅度不大,保证销量增长;
(3)渠道情况。我们估计,公司未来店铺扩张增速维持在20-30%。从长期开店展望来看,商场店的开店空间约有1200多家。目前同一商场内3个品牌扣点率差别不大,平均在20-28%。
3. 公司内生管理:存货和应收账款。
(1)库存结构基本合理,但加盟商渠道尚未覆盖全;我们估计当季库存占60%、过季库存占20%、备货占10%、其余为加盟商退换货。加盟商退货率一般在10-20%;加盟、直营渠道合计有60-70%售完。目前公司的ERP 系统尚未完全覆盖。
(2)应收账款主要来自直营商场店。
4. 费用投入。
(1)销售费用主要是广告费用(估计全年700-800万)和时装周费用,预计下半年将减少时装周费用(约1000万)。朗姿销售费用较其他品牌略低。
(2) 管理费用较高,特别是设计师工资(上半年新招40-50名),预计下半年将减少上市费用(约3500万)。
(3)大部分资本支出在明年,约为3亿。
5. 盈利预测和投资建议。
公司未来重点仍在做量、提价幅度不大,因此估计毛利率保持稳定。目前公司还在新品牌投入期,费用较高,但今年上半年的上市费用和时装周费用下半年则不存在。我们维持对公司2011-2013年1.03、1.60和2.30元的预测,3年CAGR55%,给予公司2012年30倍PE,维持一年目标价48元,维持“推荐” 评级。
风险提示
1、毛利率有下滑风险。
2、存货余额增长较快风险。
朗姿股份:报表范围调整使扣除少数股东权益减少,业绩增长79%,首次评级增持
研究机构：申银万国证券 分析师：王立平，戴卉卉 撰写日期：2011-10-25
2011年三季报EPS 为0.74元,同比增长78.5%,业绩符合预期。今年由于报表范围调整,若不考虑少数股东权益的变化,利润总额和净利润分别增长39%和37%。公司1-9月实现营业收入6.2亿元,同比增长59.1%,实现营业利润1.7亿元,同比增长38%,归属上市公司股东的净利润为1.47亿元,同比增长78.5%,折合完全摊薄EPS 为0.74元,业绩符合公司此前三季报预告中70%-80%的增长范围,略高于我们在三季报前瞻中75%的增速预期。公司预告2011年净利润同比增长60-80%,即对应年报EPS 在0.99-1.11元之间。报表范围调整使得扣除的少数股东损益减少,是业绩高增长的主要原因。公司在2010年11月25日完成了对香港的子公司朗姿服饰和孙公司莱茵服装的完全控股,使得今年没有扣除少数股东权益项,而去年前三季度扣除2529万少数股东权益。
渠道扩展和知名度提升带来收入快速增长,毛利率明显提升,但费用投入较大。公司前三季度收入增长59%,毛利率上升3.2个百分点至59.7%,但费用上升较快,其中,销售费用率上升1.8个百分点至17.3%,主要是公司拓展渠道和广告费用所致;管理费用率大幅上升5.3个百分点至14%,主要由于公司举办时装周、新品牌前期费用即人工成本增加所致。前三季度净利润率同比上升2.6个百分点至23.7%,但还原为相同基数后净利润实际下降3.9个百分点。
品牌培育能力较强,新品牌逐渐拓展。公司旗下除了“朗姿”、“莱茵”、“卓可”三大品牌以外,又新培育了两个品牌。定位于少淑女装的新品牌“玛丽安玛丽”(图5)于9月20日在西安民生百货开业,位于商场三楼面积90平米,预计年内还会开出多家店铺。莉亚朗姿品牌是公司出于挑战朗姿主品牌更高价位而培育的新品牌,目前该品牌只是在朗姿店内出售,还未有独立门店。
公司具有高成长性,首次评级增持。公司所处高端女装行业在未来能明显受益消费升级,将由一二级城市逐渐向三四级城市传导,但考虑到近几年费用投入较大,我们小幅下调11-13年EPS 至1.05/1.55/2.23元(原为1.1/1.59/2.28元),对应PE 为35/23/16倍, CAGR 为46%,成长性好,估值合理,增持评级。
朗姿股份新股定价报告:多品牌高端女装,具有先发优势
研究机构：中信证券 分析师：李鑫，鞠兴海 撰写日期：2011-08-30
公司概要:多品牌运营的高端女装公司。运营自有品牌“朗姿”、“莱茵”及授权品牌“卓可”,定位2000-5500元高端市场,覆盖18-55岁女性。2010年收入和净利5.6和1.5亿元,其中朗姿品牌占比63%,在高端女装市占率超过3%,排名第三。公司自产比例12%,终端渠道308家。直营和加盟数量占比35%和65%,收入占比55%和45%。加盟采取“单级扁平”的单店授权模式。
行业分析:处于发展中期,多品牌运营意义明显。广义女装市场容量超4000亿元,2006-2010年销量和零售额CAGR分别为11%和21%(200家百货口径),判断未来5-10年零售额CAGR15%-20%。目前行业格局尚不稳定,外资品牌的竞争压力较其他子行业明显,综合判断行业处于发展期的中期。其中高端成熟女装重品质与设计、盈利高,集中度较其他女装品类略高(CR10=25%),但单品牌难形成较大规模,多品牌意义明显。
经营分析:渠道扩张拉动未来增长。公司2008-2010年收入和净利CAGR58%和81%,综合提价幅度不及10%,收入增长主要缘于销量,尤其单店销量增长成为核心。公司优势在于依附韩国团队较强的设计能力,具备了一定的品牌知名度与美誉度。目前三大品牌齐头并进,各自渠道覆盖率均非常低,未来有望通过多品牌扩张拉动业绩增长。
募投项目分析。公司计划募资8.5亿元,投入“营销网络建设、生产基地扩建、设计中心建设、信息系统建设”,分别占募资总额的69%、16%、8%和6%。其中营销网络建设计划新建215家专卖店,完全释放效率后预计将新增收入6.49亿元。
风险因素。1.2011上半年费用投入较高,业绩增长仅22%,全年业绩增长预期不低;2.公司规模尚小,伴随募资项目投入,费用率有上升风险;3.子公司朗姿服饰和莱茵服装减半企业所得税和免征地方所得税优惠2013年到期。
盈利预测及估值。品牌服装平均估值为2011年32倍PE,公司未来通过多品牌扩张拉动业绩增长,预计2011年起未来两年净利润CAGR超过45%。作为首个登陆资本市场的高端女装,有望得到市场溢价。预计2011/12/13年EPS1.00/1.59/2.22元(2010年0.62元),合理价值2011年40倍PE,目标价40元。
朗姿股份:公司是国内定位高端女装的前三甲企业,建议询价区间30-35元
研究机构：申银万国证券 分析师：王立平，戴卉卉 撰写日期：2011-08-16
公司主营高档女装的设计、生产与销售,采用多品牌发展策略,目前的三大核心品牌包括自有品牌“朗姿”、“莱茵”,以及在中国获得独家授权的“卓可”系列品牌。2008-2010年间,公司的高档女装综合市场占有率排名稳步提升,在2010年达3.1%,位列第三。公司10年营业收入5.6亿元,08-10年三年复合增长率为58.5%,10年实现净利润1.52亿元,复合增长率43.3%。
公司实际控制人为申东日、申今花兄妹,发行后兄妹持股数占总股本的64%。
公司三大品牌定位清晰,采用自营和经销相结合的销售模式。三大品牌中朗姿品牌收入占总收入60%以上,其次为莱茵,占比20%左右,剩余为卓可。
截至2011年6月,公司共有353家终端销售店铺,其中自营店149家,经销店204家,店铺数量年复合增长率为17.5%。公司目前的销售终端,选址均位于国内大型高端商场。截至目前商务部颁布的109家金鼎百货店中,公司入驻率为52.29%。公司目前面临短期产能瓶颈,自制品仅占销售服饰整体的10%多,近50%为委托加工,其余为定制生产。同时,公司采取较为稳健的定价策略,三大品牌的毛利率水平逐年稳步提升,综合毛利率达到58.72%。
公司上市后是A股服装行业中净利润率最高的公司,高端女装行业定价倍率高,处于行业生命周期较早的时期,未来发展前景好,预计上市后可能会受到市场追捧,预计合理价值区间在40-42元。我们预计11-13年完全摊薄的EPS分别为1.1/1.59/2.28元,未来3年净利润复合增长率44.2%。随着消费升级,高端女装行业将迎来快速发展。公司盈利水平较高,2010和2011上半年销售净利润率分别达到27%和22%,是A股服装企业中最靠近奢侈品方向的,预计上市后可能会受到追捧。我们认为可给予11年36-38倍PE估值,对应12年PE为25-26倍,合理价值为40-42元,对应市值80亿左右。
本次拟发行5000万股,拟募集资金8.5亿元,将分别在营销网络建设、北京生产基地改扩建、设计展示中心建设和信息系统提升等项目上进行投资。
公司将通过优化29个现有柜台及门店、新增183个自营店铺、在北京、重庆、南京新增3家自营旗舰店的具体项目来完善营销网络。另外将在现有厂址上改扩建来实现年产60万件/套服装的产能。
公司是女装行业前三甲企业,拥有清晰的品牌定位、优秀的多品牌管理能力以及新品牌培育能力,建议询价区间为30-35元。我们预计公司2011-2013年完全摊薄的EPS分别为1.1/1.59/2.28元,未来3年净利润复合增长率44.2%。公司拥有较稳健的发展路径和较强的多品牌管理协调能力,可给予2011年27-32倍PE估值,建议询价区间在30-35元。
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