ＲＯＥ，是投资者很关注的一个指标，认为高ＲＯＥ就意味着高成长。

　　其实，这是一个典型的认知偏见。

　　举个生活中的简单例子，就可以很容易理解。

　　比如，餐饮业，有些很典型的饭店，整体净资产规模有限，效益、现金流很好，净资产收益率很高。但是，很不容易大规模复制，产生净现金流的资产总量提升速度慢，无法发挥高净资产收益率的优势，就存在经营规模上的天花板。

　　类似喜斯糖果这类企业，不可能实现全世界消费者都喜爱喜斯糖果，其很高的净资产收益率形成稳定的持续现金流回报，通过高派现的方式给予股东回报。这类企业，不是海量市场规模的成长性企业，是有稳定现金流回报的高派现印钞机。有护城河、有确定性回报，但没有巨大的规模。

　　决定成长的关键，是企业经营产生的经营性利润再次投入到生产中，形成的新增资产是否能够持续保持高净资产收益率，并且，这种持续不断的投资，将要持续多少年。

　　可口可乐，已经经营过百年，始终稳定增长。在非洲市场并未完全开发之前，可口可乐的增速依然会以接近１２％的速度复合成长。这种超过百年的稳定成长历程，才是其最大的投资价值。并且，可口可乐的商业模式非常特殊，瓶装厂的建设并非是其主营业务，而是联盟，这就降低了低毛利业务资本消耗。而其最大的利润来源于糖浆，这使得再投资效率很高。

　　ＲＯＥ之外，买入的ＰＢ值非常重要。

　　即使，未来Ｎ年企业都可以保持高速复合增长，这个Ｎ的持续周期非常长，买入ＰＢ值过高，也会严重影戏长期投资收益率。

　　买企业，就是买资产。很简单，以几倍溢价购入企业的净资产，在长期投资中，享受持有企业资产创造的现金流。购入ＰＢ值过高，资产溢价过高，即使出现长期高速成长，也会大大影响投资收益率。

　　ＲＯＥ、ＰＢ，这些数据，都属于量化数据。

　　最难判断的是长期复合增长的持续时间，这实际上需要投资者对企业相对竞争力、行业发展规模有一个模糊的准确判断。这属于定性审视投资的范畴。

　　真正的投资者，不会把资本市场股票价格波动作为判断投资收益能力的决定性因素，而是，关注资产的长期确定性投资收益能力。排除市场价格波动带来的巨大资产性增值空间，仅仅关注资产内在价值推动资本增值，是保守型投资者审视投资的基本原则，当然，也不是完全排斥市场给予的佳酿。

　　ＰＢ、ＰＥ、ＰＳ，这三种量化指标，都依托在企业产生现金流的净资产规模不断成长基础上，才有价值。

　　为什么，亚马逊这类企业长期亏损，依然取得很高的市值。

　　那是因为，其营业额不断扩张，产生现金流的净资产规模不断成长，在其潜在的业务成长空间内，还需要持续不断的资产投入，处于高速成长期。

　　对处于高速成长期的企业，规模是至关重要的。无论是通过确保运营现金流安全基础上的不断强化投资，还是再融资，都是为了扩张市场份额，形成成长规模，促进未来现金流规模扩张。

　　为什么，茅台、五粮液、泸州老窖，这类高ＲＯＥ企业，不需要大规模基础设施建设，还不高派现呢？

　　这就是中国白酒企业的问题。

　　企业本身再投资建设所需资本，根本不需要再融资，企业产生的经营性利润就足以支付这种固定资产扩张。问题是，这种固定资产的快速扩张，终端消费市场无法承受，没有那么庞大的市场需求。没有必要大规模的固定资产投资，宁可将资金存在银行理财，也不会高比例派现。处于这种状况，依然形成高ＲＯＥ，可见其惊人的毛利率。

　　泸州老窖，基本上处于６０－７０％的高比例派现，留存的利润足够应付企业成长所需要的投入。这种模式，对于长期投资者来说，是最满意的。现金，回馈投资者，让投资者自行选择更高资产收益能力的投资项目，而不是降低资本效率。现金，不是用来高效形成主营业务扩张，就老老实实派现，这是对投资者最好的回报。这才是问题的关键。

　　至于民生、招商、苏宁、平安这些企业，就用不着有太多的顾虑了，可以预见的是未来很多年，他们都达不到茅台、五粮液、泸州老窖的“境界”，依然需要大量的资本再投资主营业务，成长几十年。这些企业，没有那个能力将净利润放在手里把玩，必须不断的进行经营性资产扩张，这种ＲＯＥ持续，对投资者来说是有价值滴。

　　我们，不可能看到奢侈白酒把利润都砸在建设酒窖上，因为，这些酒厂非常清楚中国白酒市场的总规模不太见强。市场规模的整体非理性扩张时代，渐行渐远。７０％以上高比例派现时代，已经走来。此时，低ＰＢ购入，享受分红，是理性选择。

　　想永远高速复合增长，持续百年，那是不客观的选择。

　　对待再融资的态度，关系到投资者对成长的理解。

　　没有再融资的时代，也就意味着成长到了不需要打激素成长的历史阶段。