10年-11年，对于银行股的内在价值的担忧主要出自两个方面。1、房地产贷款。2、地方债。当时的判断是，这两个问题都不是问题。因此，银行股具有非常高的安全边际。融资对银行股的内在价值破坏低，主要是影响供求关系，以及定向低价增发上市企业的股权摊薄，因此，不是大问题。

12年以来，银行的内在价值发生了巨大的变化。

1、经济不好。由此导致的是坏账率的上升。但考虑到银行巨额的拨备，以及原先极低的坏账率，因此，即便坏账率普遍上升1个点，对roe20，真实roe23(正常拨备下)的银行负面影响有限。但目前来说，经济向淡的时间和程度明显超出了原先市场的普遍预期，因此，对银行内在价值的侵蚀有加大的迹象。

2、利率市场化说来就来，迅雷不及掩耳之势。利率市场化无疑挤压了银行的利润空间。

3、连续降息。由于中国的银行主要依靠的是存贷差，降息势必影响银行的盈利能力。降息是正常的，一月降息两次无疑又是一种超预期。

由于三种因素的叠加，银行股的安全边际大幅缩小了。安全边际的价值在于，为自己的投资提供极大的缓冲垫，以应对不利情况的发生。但目前，这个缓冲垫在对冲这三重利空后，快速的缩小甚至接近消失。投资会遇到三个问题：第一、由于自己的盲点对企业的内在价值发生误判；第二、人类对于投资认识的局限性；第三、上市公司的基本面发生了重大变化。

目前来看，第三种情况发生了，但由于原先投资银行股有巨大的安全边际。虽然三重利空叠加而来，但目前的股价仍然足以支撑公司的价值。

唯一遗憾的是，目前的银行股如果说低估，已经只是适度低估，谈不上非常大的安全边际。券商目前普遍的预期是今年银行百分十的速度增长，明年2-5的增速。我认为这是乐观的预期。

这种预期，转换成的现实是：银行股分红百分30之后，剩余的7成利润加入再生产，但利润是不增加的。后果就是roe快速的下降。

连续降息的目的是为了经济的复苏，但如果经济继续走低，那么，银行股作为高杠杆企业，在没有足够安全边际的情况下，形势就会更差。因此，核心的问题还是经济不能大坏；核心的问题是坏账不能大幅增加。

但换成乐观的角度来看，经济的下滑已经见底，同时银行的利率市场化不会一步到位。目前政策上对银行的不利，只是因为政府心急，想更快的把经济拉上去，而非为了力不从心下的下策。

投资是一个概率问题，不是买入持有那般简单。就现在的时点看银行股，仍是无忧。如果经济一旦好转，银行的未来会立刻一片光明，但这是一种概率，我们无法把握的概率。