如何看待平均市盈率大幅回落？

陶博士

　　一、动态市盈率是一个需要大力批判的伪概念

　　据我研究，动态PE是一个伪概念，是一个研究人员误导普通投资者的工具，没有什么实际意义的。我一直的观点是要极力批判动态PE的概念，静态市盈率或者TTM市盈率才具有研究价值。

　　我国A股的平均市盈率变化如下图所示。

　　二、平均市盈率大幅回落是均值回归的结果

　　关于A股的平均市盈率，我们看历史数据就可以知道，是一个宽幅振荡的走势，50倍以上对应市场的高点，15倍以下对应市场的低点。

　　上海证券交易所公布的沪深300指数的PE，历史最高是67倍，历史最低在13倍左右，目前在20倍左右。一些媒体宣称目前的平均市盈率处于历史最低点附近是不符合事实的。

　　高尔顿发现的均值回归原理告诉我们，平均市盈率向均值回归是十分正常的事情。2007年10月沪深300指数的平均市盈率到达了67倍，随后展开向均值回归是一件很自然的事情。沪深300指数的平均市盈率，也许现在在均值附近徘徊，也许将来有可能到达历史最低点13倍、甚至再创新低，亦未可知。唯一可知的事情是，如果沪深300指数的平均市盈率将来到达历史最低点13倍、甚至再创新低之后，必将大幅提升向均值回归。

　　三、平均市盈率大幅回落是通货膨胀日趋严重的必然结果

　　根据埃德.伊斯特林（Ed Easterling）的“金融物理学”研究：关于市盈率为何会变化的理论，完全与通货膨胀或通货紧缩相关。从根本上说，在通货膨胀比较低和比较平稳时，股市会将SP500指数的市盈率支撑到20甚至更高，但是在通货膨胀开始严重或出现通货紧缩时，市盈率就会骤然下降，而且在长期熊市结束之际，市盈率通常都是在一位数的范围内。

　　埃德认为投资者只要认识到关于通货膨胀/通货紧缩的情况就可以确定公司未来的价值。在比较温和的通货膨胀水平下，比如1%－2%，就可以支撑市盈率高达20甚至更高；但当通货膨胀率升3%－4%，市盈率将会直降到15左右；在4%－5%时，市盈率会降至约13，而到7%或更高时，市盈率会降至10或更低。在任何水平的通货紧缩条件下，市盈率都会降至一位数的范围内。

　　埃德的研究结论是针对美国股市的，我们来看一看中国A股的情况。

　　中国最近一次超过10%的通货膨胀出现在1993、1994、1995年。通货膨胀，1993年是14.7，1994年是24.1，1995年17.1。在通货膨胀开始严重的1993年和1994年，上证综指从最高1558.95点下跌到最低325.89点，最大跌幅达79.10%。

　　我国本轮通货膨胀明显抬头是开始于2007年下半年，而且总体上呈现持续上升的态势，因此中国A股的平均市盈率自2007年10月开始快速下降，绝非偶然的结果，根据埃德的研究，这是一个必然的结果，因为通货膨胀开始严重时，市盈率就会骤然下降。

　　国家统计局预计我国本轮通货膨胀的高峰出现在2009年，那么中国A股的平均市盈率未来一年左右的时间内继续下降很可能是一个大概率事件。

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