（接上篇）

二、海外上市的总体思路和实施方案

（一）基本目标和总体思路

海外上市的基本目标是：组建上市的中国人寿保险股份有限公司，完成股票的首次公开发行和上市。后续目标是按照现代企业制度要求，初步建立规范的法人治理结构、激励约束机制。借助国际资本市场，在国际化竞争中不断增强整体竞争实力，进一步健全现代企业制度，逐步将中国人寿建设成具有国际竞争力的保险公司。

海外上市的总体思路是：将中国人寿保险公司重组为中国人寿保险（集团）公司。选择优质资产和业务，作为出资人独家发起设立股份公司，完成股票首次海外公开发行和上市。按照建立现代企业制度的要求，初步建立规范的法人治理结构、激励约束机制，使公司发展成为在中国保险市场上占主导地位并具国际竞争力的保险公司。集团公司经营剥离业务及对应资产，并代表出资人对股份公司进行控股。集团公司和股份公司发起设立资产管理公司，实现资金运用的专业化经营，提高资金收益率。

海外上市坚持的原则：一是整体上市，坚持国有股的控股地位；二是构造有吸引力的投资故事，实现公司价值最大化；三是引入国际战略投资者，改善企业经营机制；四是借鉴国际惯例，规范公司组织结构与内部运作模式；五是积极稳妥地处理好集团公司与上市公司的关系，处理好国有股东与战略投资者、公众股东的关系。

（二）方案设计

"  作为一家国内最大的保险公司的重组与海外上市，极为关键的一点是，要解决保险行业潜在的宏观金融风险及巨额利差损问题，推动企业市场化导向的改革，推动行业整体的变革，完善监管环境，实现可持续发展，确保民族保险业的主导地位，担负起做大做强中国寿险业的历史重任。

1. 上市地点的选择。上市可以考虑国内上市和境外上市，二者各有利弊。境外上市除了能实现上述战略意义外，在实际操作中也有极大的利益。境外上市对加大公司改制力度要大于境内上市，并有利于公司树立国际性保险公司的形象，建立可持续性长远发展的基础。在操作时间上，A股上市在公司发起设立后尚有一年的辅导期，平均完成时间为两年，所需时间较长，而境外发行上市在改制完成后即可实现，没有辅导期的限制，通常重组过程约6－9个月。境外上市只要求拟上市公司的财务状况能满足发行的要求，而在境内发行A股，上市前资本金要满足监管要求，公司的现状有差距。境外上市采用评估价值法估值，可充分体现高增长公司的价值，估值较高，A股市场一般采用市盈率法进行估值，不接受评估价值法，因此A股的估值将低于H股，这和实现公司价值最大化、实现国有资产的最大限度保值增值的要求也不符合。从需求角度看，选择香港和纽约两地上市，发行对象包括美国散户，使中国人寿股票的发行面临更广泛的投资者群体，有利于充分挖掘市场需求。当然，境外上市将面临更为严格的实质审查，国际资本市场对中国金融企业的偏见，国内企业对国际资本市场的运作了解少等问题，要把一个传统的大型国有保险公司一步送入国际资本市场，风险和挑战也是极大的。在仔细分析利弊和可行性后，为了公司在短时间内提高竞争力，迎接2004年底中国保险业的全面对外开放，与国际大型保险公司直面竞争，同时，为其他国有大型金融企业探索重组与海外上市的经验和推进国内监管，中国人寿决策层以“舍我其谁”的豪迈气势，选择了海外上市。

2．上市方案的选择。借鉴以往一些大型企业重组上市的模式，结合人寿保险行业的独有特点，中国人寿在方案认证的过程中，曾经提出了四种方案。

第一种方案是按时点分拆上市。以1999年6月以后、定价利率在2.5%及以下的保单及新业务组建上市公司。第二种方案是全部资产整体上市。将现有保单资产全部纳入上市公司，优点是整体上市，最大限度地减少关联交易与同业竞争。第三种方案是按地域分拆。借鉴中国电信行业按地域分拆上市的做法，以资产质量相对较好的分公司（如上海、广州等）组建上市公司。第四种方案是将盈利性较好的意外险业务分拆上市。这种方案的优点是，易于组建一家符合条件的上市公司，在较短时间内实现上市目标。

由于中国连续七次降低银行存、贷款利率，中国人寿在 1999年6月10日以前开发并出售的保险品种（简称：老保单）的预定利率均高于2.5%，有较大的利差损。而在1999年6月10日以后开发并出售的保单品种（简称：新保单）则是盈利性保单。

第一种重组上市方案的具体内容是，将1999年6月10日以后开发并出售的盈利保单剥离出来，组建一个有较好盈利、并有较好发展前景的上市公司，将老保单和非保险业务留在集团公司，内部退养、离退休人员全部留在集团公司，其他人员、所有营业网点、销售代理人等全部进入上市公司，资产与业务进行同比分割。

公司决策层充分考虑公司发展的历史与现状，在多方面征求知名专家、学者意见的基础上，经过反复研究和讨论，并聘请中介机构对各种方案进行认真设计和反复测算，最终方案二、方案三、方案四都没有被采用。究其原因，要么是由于在短期内不可操作，要么是未能解决中国人寿的改革和发展问题，削弱中国人寿的整体竞争实力，不符合公司重组上市的原则，经多方论证表明，最终采纳按时点分割保险业务的第一方案。这个方案最切合中国人寿的实际情况，在该方案下，将优质业务资产重组上市，易于上市操作，还可以解决主营寿险业务的发展问题，最可能被国际投资者所接受。同时，以保险行业重组（1999年6月）作为资产划分界面，符合商业原则，具有较强的说服力，可避免被海外监管机构认定为“任意挑选上市资产”。

总的说来，按时点拆分的方案有利于提升公司的整体竞争能力，从而有利于最终落实公司持续发展、做大做强民族寿险业和整个行业改革的宏伟目标。同时，通过强化股份公司的竞争力和长期盈利能力，利差损问题也能在长期内通过股份公司的“自动造血”功能，得到最终解决，从而实现“自费改革”，是实现中国人寿上市价值最大化的一种重组上市模式。（未完待续）