■中国房地产报记者 宋振庆 北京报道

10月13日，北京万通地产股份有限公司（万通地产，600246.SH）与深圳市万通核心成长股权投资基金合伙企业（下称“万通基金”）于深圳签署了《股权转让协议及合作协议》。根据该协议，万通地产将旗下北京万通时尚置业有限公司（下称“时尚置业”）49%的股权，作价2.84亿元，以及该公司8860万元债权一并转让给万通基金。
    时尚置业的主要资产为位于北京CBD区域的万通中心写字楼D座，而万通基金的主要资金来源是另一股东华润深国投通过发行信托募集。
    万通地产认为，此举将有利于盘活旗下资产，获得的3.72亿元资金有利于推进公司主营业务的发展，有效拓展融资渠道。
    “通过基金形式变相信托融资，一定程度上避开了当前政策针对信托的严控，以低成本获得资金。”西南财经大学信托与理财研究所研究员范杰说。

基金缓冲带

此次资产出售早在9月底已有铺垫，9月21日，万通地产、华润信托与万通深国投共同发起成立万通基金，万通地产和华润信托作为有限合伙人（LP），分别出资1860万元和通过信托筹资3.5亿元，万通深国投作为一般合伙人（GP）出资400万元，万通基金共募集基金3.726亿元。
    万通基金成立的目的就是为了投资于经营万通中心D座的时尚置业。公告显示，若该写字楼未能在32个月内找到合适投资人出售，以实现基金的正常退出，则万通地产将溢价回购基金所持有的股权，保证信托投资人8%的年化收益率。
    这次融资标的万通中心写字楼D座，是万通地产2008年以6.7亿元的代价从关联公司万通房地产开发有限公司手中购得，经营模式为只租不售，目前万通地产总部就设在该写字楼内。在收购时，万通地产曾预测该写字楼将在2008～2012年共计为公司带来租金收入3.24亿元，净利润约6000万元，是一项优质的商用物业资产。
    不过，按照此次收购价格计算，以2.84亿元出售49%的股权，再加上8860万元债权，整体的股权价格仍然在6.7亿元，与3年前收购时相比几乎没有任何溢价。
    一位信托人士表示，从该产品的设计上看，实际上相当于一个“融资+回购”的信托产品。而出售49%的股权后，另外51%的控股权仍然掌握在万通地产手中，这样一来，一方面董事会成员绝大多数源于万通地产，便于写字楼的后续经营；另一方面，该写字楼的租金收益还能够合并入万通地产的报表中。
    鉴于此前房地产信托的一系列风波以及政策层面的压力，万通地产此次采用了适当规避的手法，以万通基金作为缓冲带。
    “万通基金本质上是个有限合伙人企业，相当于一个SPV（特殊承载体），这样一来，信托资金投资的是一个有限合伙基金，而并非直接投到房地产项目上。在目前房地产信托受到严控的背景下，采用这种形式能够避开政策。”范杰说。
    范杰认为，无论是未来投资人溢价收购该写字楼项目，还是最终万通地产回购股权，万通地产和投资人的风险都可以得到很好地控制。目前万通中心D座已经运营成熟，仅未来2年的租金收入就完全可以覆盖8%的支付成本。
    不过，上述信托人士也指出，公告中所提到的“保证信托投资人8%的收益”有涉嫌保底的意味，这早已被银监会明令禁止，但市场上各类保底信托仍屡禁不止。

兑现投融资模式

万通地产该融资计划出炉后，坊间有声音认为这是公司资金吃紧而致，但实际上，万通地产目前财务状况较为理想。从中报来看，公司货币资金达14.83亿元，而短期借款和一年内到期的非流动负债合计仅5.97亿元，短期无资金压力。
    “而且，按照公告中披露的保证信托投资人8%的收益来看，这次融资的成本相当低，据我们调查，一些大型房企信托融资成本都在10%以上，而更普遍的则是13%～15%的高成本。”范杰认为，这在一定程度上表明万通地产并不是因为缺钱而急于融资。
    那么，万通地产这次出售资产以实现变相信托融资的原因何在？
    今年4月份，万通地产宣布了其商用物业投资战略，该战略更靠近新加坡的“嘉德模式”，走一条中期持有、能力导向、资本收益、收入多元的道路。以万通地产所表述的商用物业投融资模式来看，几乎完全参照了嘉德置地的“地产+金融”模式，在不同的阶段引入相应的金融手段。
    在持有经营阶段，万通地产将引入商用物业孵化资金，实现早先合作股东的利益退出，并加强项目的运营管理，以提高租金和出租率为目标；在租金和出租率保持稳定后，通过各种金融产品，如REITs等，向包括保险基金、养老基金等机构出售部分或全部权益。
    “从这次对万通中心D座的投融资模式看，万通地产显然是在兑现其商用物业的操作模式，从旗下单个优质的写字楼物业入手，逐渐扩大到整个商用物业群，为未来的发展奠定基础。”有分析人士认为。
    事实上，从去年年底开始，万通地产已经着手寻找金融伙伴以兑现这种投融资模式。当时万通地产本希望联手平安信托，拟在5年内募集50亿元信托资金，对旗下环渤海区域内目标项目进行投资，但仅仅4个月后，该合作协议便宣布告吹。据业内人士猜测其原因，一方面，当时正值房地产信托叫停的风口浪尖；另一方面，万通地产和平安信托可能在信托收益上并未谈拢。
    范杰表示，尽管目前监管层仍然收紧房地产信托，但对于万通地产这一类拥有优质商用物业的房企而言未尝不是好事。由于成熟而稳定的租金收益，以这些物业为标的的信托和基金产品更能获得投资者的青睐。
    “比之以往泥沙俱下的局面，万通地产能够得到更多的融资机会。”范杰说。