房价与泡沫系列谈之三

信贷与泡沫
　　
　　■中国房地产报    宏瑾/文
　　
　　供不应求导致房价飞升，成为房地产泡沫形成的一个必要条件。那么，接下来的问题是，房地产市场何以供不应求呢？这就需要从供给和需求两方面找原因。我们先不考虑供给，那么房地产需求又是怎么起来的呢？眼下，市场上很多人认为房地产没有泡沫的重要依据是经济处于增长的长周期，居民收入增加，城市化进程加快等等。当然，不可否认这些因素的影响，但即使考虑这些因素后，无法解释为什么同样因素存在的情况下，有时房价上涨得慢，而有时却飞速上涨。显然，长期因素只能解释房价的长期上涨趋势，这一点没有人否定，但就短期来说刺激购房需求和房价上涨的最重要因素就是银行信贷了。
　　美国上世纪80年代的储贷协会危机和最近的次贷危机背后都是金融和住房贷款的迅速增加。尽管由于金融创新，商业银行信贷在房地产中的作用较上个世纪有所下降，但银行信贷对房地产的需求和房价仍然产生了非常重要的影响。
　　从图1可以看到，2000年以来，特别是2004年美国商业银行购房贷款同比增长一度高达40%多、同期房地产开发贷款增幅远未及购房贷款时，导致房价在2004～2006年初一直保持10%以上的涨幅，由此导致房价飞升和泡沫形成。直到2006年房地产开发贷款增速上升，房价在2006年才逐步回落，并在2007年出现负增长，泡沫最终崩溃。
　　事实上，不仅是美国，如果我们考察上世纪80年代的日本、1997年前后的泰国、马来西亚等东南亚各国和我国香港房地产市场，其房地产泡沫的形成都与银行信贷有着非常直接的关系。
　　那么，如何从信贷的角度理解最近几年来我国房价飙升和市场泡沫呢？早在2002年我国尚徘徊于通货紧缩时期，部分城市就出现了房价上升过快、房价过高，并引发了有关房地产泡沫的争论，而房地产宏观调控首先就是在2003年由中国人民银行发起的。
　　从当时央行出台的121号文件各项内容来看，金融调控从一开始就注意到了房地产市场供给和需求两个方面的平衡问题。例如，121号文件在对房地产开发贷款进行规范管理的同时，进一步加强了对房地产需求的管理，在重点支持中低收入家庭购买住房需要的同时，规定商业银行只能对主体结构已经封顶的住房发放个人住房贷款；购买第二套住房的应适当提高首付款比例；个人商业用房贷款额不得超过60%、贷款期限不得超过10年；对第二套住房及别墅、高档商品房不实行住房贷款优惠利率等等。
　　2004年9月，中国银监会进一步发布了《商业银行房地产贷款风险管理指引》，进一步对房地产开发贷款规范管理的同时，明确了个人住房贷款的相关规定：个人住房贷款月还款额不得超过家庭月收入的50%。为进一步抑制需求，中国人民银行于2004年10月上调金融机构的存贷款利率，并在此之后到2007年底相继9次调整公积金利率或存贷款基准利率并上调存款准备金率。
　　但是，准备金政策是总量货币政策，其目的主要是回收过剩的流动性，对各行业的影响是一样的。利率政策方面，已有实证研究表明利率政策对房价影响是无效的，央行调整利率更主要的是为了稳定经济增长而非房价。我国居民利率弹性较低，小幅加息抑制房屋需求效果不理想。
　　目前，我国个人住房贷款固定利率产品较少。相较于美国等国按揭贷款在一定期限内为固定利率，购房者可以根据自己的收入流量和购买预期把利率锁定在一个固定的水平，利率一旦锁定，今后无论利率是否上调，购房者的本息支付不会受到影响。中国实行的是浮动利率，购房者没有根据利率走势的预期来锁定抵押贷款利率的动机，因此购房需求的利率弹性更小。另外，由于利率调整幅度有限，对利用消费贷款买房的人们来说，银行上调银行利率将会略微增加他们月供还款的负担，而房价上涨所节省的成本几乎可以说是忽略不计甚至是正收益。利率调整一般都是在下一年年初开始执行，这样新购房者的利息成本并不会比已购房成本更高，因此小幅加息抑制需求的作用十分有限。
　　由此可见，金融政策方面对房地产影响最大的就是信贷政策了。但是，在具体政策执行上，紧缩性信贷政策对房地产开发贷款的影响大于个人住房贷款。作为资金的需求方，开发企业于银行而言处于相对不利的一方，在紧缩性金融政策和其它紧缩性房地产政策的综合作用下，房地产开发贷款的信贷风险逐步暴露，银行在对房地产企业发放贷款时，将更为审慎。但是，面向个人的长期住房按揭贷款的违约风险较小，到2008年我国个人按揭贷款不良贷款率仅为0.91%，因此作为优质资产和稳定的利息收入来源，银行并没有足够的动力压缩个人住房贷款。
　　从图2中可以发现，在紧缩性货币政策的影响下，房地产开发贷款余额增速出现迅速下滑，由2006年3季度最高的55.7%迅速下降至2008年4季度的7.2%，降幅近50个百分点。购房贷款余额增速在货币政策最为紧缩的2007年和2008年上半年，其增速不降反增，由2005年末的15.8%上升至2007年末最高的30.95%，直至2008年下半年受全球经济危机的影响，增速才开始回落，但其增速下降幅度明显小于开发贷款增速下降幅度。
　　应该说，对于房地产需求，特别是投机性需求，金融政策一直是比较关注的。早在2003年中国人民银行的121号文提出适当提高购买二套住房的房贷首付款比例；2005年3月，规定对房价上涨比较快的地区房贷首付款比例可由20%提高到30%；2006年6月，对大户型住房按揭贷款首付款比例不得低于30%，对购买自住住房且套型建筑面积90平方米以下的仍执行首付款比例20%的规定。但是，这些政策由于没有严格的标准和执行规定，因此抑制需求的效果并不理想。直至2007年9月和12月，中国人民银行和银监会明确了二套购房的标准，并规定对已利用贷款购买住房又申请购买第二套（含）以上住房的，贷款首付款比例不得低于40%，贷款利率不得低于基准利率的1.1倍。
　　通过控制购买二套房的金融杠杆比例、提高其贷款利率，对于降低银行房贷风险，缓解流动性过剩，防范金融风险，打击房地产市场的投机行为，保障自住性需求，缓解供求矛盾，平抑房价过快上涨，发挥了一定的积极作用。房价环比涨幅在2007年10月开始逐步下降并在2008年年中出现负增长。由此可见，对房地产市场投机性需求及住房金融需求的信贷控制政策，一定程度上能够缓解市场供求矛盾，实现房价平稳运行的政策目标。
　　但颇为遗憾的是，受全球金融危机的影响在大规模刺激政策的作用下，行之有效的金融需求抑制政策被事实上取消。截至2010年1季度购房消费贷款余额同比增速已达53.4%，这是2003年房地产调控以来的最高增速，由此带来的房价飞速上涨也就是可以理解的了。因此，4月16日出台的“新国十条”以需求抑制为特征的房地产调控，特别是最为严格的信贷政策(这也是此次调控区别于以往调控的最大特征)，对扼制房价过快增长，保证房地产市场平稳健康发展，能够发挥一定的积极作用。那么，今后的房价走势如何？房价是否会迅速下降，市场出现崩盘呢？我们下次再说。
　　（作者系中国社会科学院世界经济与政治研究所博士后）