香港于2004年7月摆脱通货紧缩。在经过两年半的温和通胀之后，笔者认为香港进入了一个全面通胀的时代，这对于本港经济、社会以及港币资产，都是一个重要的变化。

    目前有五条渠道，在共同作用下改变香港的通货膨胀环境。首先是汇率通胀。香港消费的食品和制造品中分别有２０％和３１％来自大陆，人民币持续的、加速的升值，已成为本港最大的通胀因素，而且这种趋势在可预见的未来都不会改变。香港的其它进口来自世界各地，美元的疲软走势以及港元的联系汇率，使得绝大多数进口产品的港元计价变得更昂贵。

    第二个通胀渠道来自全球商品通胀。原材料通胀对香港影响有限，但是石油价格上涨拉高交通、电力成本。农产品价格上扬是全球商品涨潮中的新趋势。香港的食品通胀中受大陆进口肉类涨价的影响最大，不过笔者相信一个全球性的全面食品通胀刚刚开始，对于食品几乎１００％依赖进口的香港，这不啻是一个重大的考验。

    本土通胀正在快速升温。由于香港经济的转型，劳工市场出现了结构性失调，高端市场人才短缺，工资上涨迅速，但低端工资近十年则几乎没有增加。然而近来本港内需全面旺畅，加上澳门吸走部分劳工，香港正在出现九七以后从未有过的加薪浪潮。市场引以为据的薪酬调查其实并不可靠。人力部门汇兑的不过是本公司正常情况下的加薪幅度，转工工人加薪可能介乎２０％至２００％，而此并不计入薪酬统计之中。２００８年员工流失率可能比上年高１倍。这个无可避免地带来服务业价格的全面上扬。

    资产通胀是第四个渠道。香港恒生指数在２００７年上升３３％，住宅价格（二手市场计算）平均上升１５％，在负利率、高流动性的作用下，本港的资产价格在２００８年仍有很大的上升空间，其中楼价升幅很可能超过上年。与此同时，住宅租金预计大幅攀升。资产升值应该是香港经济在２００８年的一大亮点，不过这也意味着资产通胀开始全面开花。

    流动性通胀，是最后一个通胀渠道。由于次按危机扩散，金融市场不稳，许多国家央行由加息周期转入减息周期。上一轮流动性过剩问题尚未解决，新的水喉又已开启，资金泛滥的程度可想而知。美国是次按危机的重灾区，联储在减息行动中一马当先，与美息挂钩的香港利率自然会一减再减。同时，香港又是新一轮国际资金流动中的洼地，中国出海的ＱＤＩＩ、直通车，以及憧憬中国故事的海外资金，汇流于香港股市，成就了一个香港资本市场空前的繁荣，也制造出香港经济史上罕见的流动性通胀。

    汇率通胀、商品通胀、本土通胀、资产通胀、流动性通胀，五流汇香江。其中食品因素、工资因素、租金因素、减息因素，以及ＱＤＩＩ因素都是近期刚刚出现的。笔者判断新一轮通胀势头已经形成，其力度可能超出市场目前的判断。笔者估计香港２００８年全年平均ＣＰＩ通胀为５﹒１％，目前市场预期为３﹒３％。如果这个估计是准确的，而美国再减息１％左右，香港面临的将是９７年以来未有过的负利率。资金流出银行储蓄，进入股市、楼市势必加速。

    除去通货膨胀，香港经济的基础面因素基本上良好，但是外围不确定因素明显增多。美国经济是２００８年全球经济中最大的变量，如果目前资金市场的资金断流无法得到迅速有效的解决，全面的信贷紧缩（包括消费信贷）便可能难以避免。而美国一旦出现衰退，全球经济势必遭到重创，开放型的香港经济也将受到影响。近来在欧、美急升的通货膨胀，是又一个重要的外围变量。笔者认为随着经济放缓，汽油价格应该在年中前回稳，因此全球进入「滞胀」的机会不大，不过央行的减息的力度难免不受通胀的牵制。中国的宏观调控是第三个影响香港经济走势和通胀前景的外围因素。

    尽管外围环境上有诸多不确定性，笔者看好２００８年的香港宏观形势。对香港经济最有影响的三大要素－中国需求、美国利率、全球资金流向，似乎都在向有利的方向发展，不过通货膨胀是一个明显的软助。这次通胀的特点是，汇率和流动性主导，本土通胀滞后，这与国际大环境有关，与转型后的香港经济结构有关。然而随着内需的全面复苏，工资的全面上涨，笔者相信香港已经进入一个全面通胀的时代。

    其实，通货膨胀抬头是一个全球性的新的挑战。上世纪九十年代初以来，科技革命、生产全球化以及央行在管制上的改善，带来了现代历史上罕见的、持续的低通胀、高增长时期。这个时期可能随着商品价格暴涨、美元下跌、中国进入通胀，而步入尾声。

    通货膨胀是一种税，一种劫贫济富的税。富人可以通过资产升值取得更高的回报，穷人（尤其是弱势群体）往往在资源、信息、能力上无法透过投资弥补通胀引起的购买力缩水。此时的通胀便不仅是一个经济问题、财富问题，同时是政治问题、社会问题。

    本文原载于经济通，为个人观点，决非任何劝诱或投资建议。