企业是否拥有牢固的经济护城河，即企业能在较长时期内实现超额收益，并随时间的推移，能通过股价体现其超过市场大盘的盈利能力。

因为高资本回报率对竞争对手的吸引力，就如同花粉对蜜蜂的诱惑一样不可抗拒。而这正是资本的本质--永无止境地去寻找能带来高回报的财富天堂，也就是说，只要有一个行业有利可图，竞争就会接踵而至。

经济护城河对投资者而言至关重要：拥有护城河的企业，要比那些没有护城河的企业更有投资价值。

一个公司的价值，就等于预期创造的现金流现值减去维持和扩大经营所必需的支出。要计算这个现金现值，我们只需按时间和风险度对利用资产创造的未来现金流进行调整。

经济护城河是企业能常年保持竞争优势的结构性特征，是其竞争对手难以复制的品质。

在我的经历中，最常见的虚假护城河就是优质产品，高市场份额，有效执行和卓越管理。

如果企业没有可以保护自己业务的经济护城河，竞争对手迟早会撞开它的大门，抢走其利润。

我们首先需要提出的问题，并不是企业是否拥有巨大的市场份额，而是它如何赢得市场，这将有助于我们认识企业的主导地位是否坚不可摧。在某些情况下，巨大的市场份额根本就不能给企业带来任何优势。

企业拥有的无形资产，如品牌、专利或法定许可，能让该企业出售竞争对手无法效仿的产品或服务。

企业出售的产品或服务让客户难以割舍，这就形成一种让企业拥有定价权的客户转换成本。

有些幸运的公司还可以收益于网络经济，这是一种非常强大的经济护城河，它可以把竞争对手长期地拒之于门外。

有些企业通过流程、地理位置、经营规模或特有资产形成成本优势，这就让他们能以低于竞争对手的价格出售产品或服务。

有些企业确实比其他企业优越--因而更适于被定义为“更有可能创造出可持续的高资本回报率”，这也正是需要你耐心寻找的特征。

如果一个企业仅仅凭借其品牌就能以更高的价格出售同类产品，那么，这个品牌就非常有可能形成一个强大无比的经济护城河。

归根结底，尽管品牌可以带来长久的竞争优势，但是最关键的并不是品牌的受欢迎程度，而是它能否影响消费者的行为。如果消费者仅仅因为品牌就愿意购买或是支付更高的价钱，那么，这就是经济护城河存在的最有力的证明。

只有那些拥有多种多样专利权和创新传统的企业，才拥有护城河。

如果找到一家企业，它可以想垄断者那样进行定价却不受任何管制，那么，你可能已经找到了一个拥有宽护城河的城堡。

客户从A公司产品转向B公司产品省下的钱，低于进行转换发生的花费，它们的差额就是转换成本。

识别转换成本并不容易，因为它要求我们深入理解客户的体验。如果你不是客户，就很难识别转换成本了。

如果企业能让客户不选择竞争对手的产品或服务，那么它就拥有自己的转换成本。如果客户无法实现转换，企业不仅可以收取更高的价格，而且有利于维持高资本回报率。

转换成本是多种方式的，比如与客户业务的结合、财务成本和重新培训时间成本等。

你的开户行就是转换成本的最大受益者。

建立在网络基础上的企业，更易于形成自然垄断和寡头垄断。

如果一种商品或服务的价值随使用者的增加而提高，那么，最有价值的网络型产品，就应该是能够吸引到最多用户的产品。

在用户发现新网络的价值并摆脱现有网络之前，竞争对手首先要复制出这样一个网络，或者至少让自己的网络接近于这个网络。

先发挥网络效应的魔力，创造一个既有广度又有深度的流动性蓄水池，然后，就可以看到利润滚滚而来。

如果一家公司要想从网络效应中获益，就必须营造出一个封闭的网络。

我们可以看到，网络效应是一种异常强大的竞争优势，它并不是不可超越的，但在绝大多数情况下，竞争对手只能望而却步。这绝对是一条很难找到的护城河，不过，还是那句话，它值得你去探索。

在我们讨论的所有竞争优势的来源中，无不集中于一点--价格，或者说，企业到底能从客户身上榨取多少油水。无形资产、转换成本和网络效应，都可以让企业对相同的产品或服务收取高于没有这些优势时的价钱。当然，和价格对应的就是成本，因此，企业可以通过低于竞争对手的成本，在自己的身边挖一条护城河。

成本优势可能来自于4个方面：低成本的流程优势、更优越的地理位置、与众不同的资源和相对较大的市场规模。

而建立在竞争对手的懒惰和犯错误基础上的护城河，显然还不够坚固。因此，对基于流程的护城河还需谨慎看护，因为在竞争对手复制这种低成本流程或是发明新成本流程之后，这种成本优势往往会转瞬即逝。

相比之下，以地理位置和某些特殊性资产为基础的成本优势往往更具有持久性。拥有地理位置优势的企业往往可以形成局部垄断，而遗留的自然资源更是无法复制的。

成本优势的最大法宝当然还是规模，只有规模优势创造的经济护城河，才是最长久的。

最关键的不是企业的绝对规模，而是和竞争对手相比的相对规模。

从总体上看，固定成本相对变动成本的比值越高，规模收益就越大，因此，这个行业也就越稳固。

我们可以把规模带来的成本优势进一步划分为3个层次：配送、生产和利基市场。尽管任何经济学会一股脑地把生产规模视为治标治本的因素，但依照我的经验是：大型配送网络或是对利基市场的统治，可以为企业创造同样强大的成本优势，而且在以服务为导向的行业中，这种情况更加普遍。

大规模的配送网络可以形成令人生畏的竞争优势。大规模配送网络极难复制，它往往是超宽经济护城河的源泉。

技术变革对技术创造型企业护城河的破坏性，甚至比对技术销售型企业的破坏性还要严重，尽管技术创造型企业的投资者也许不认为自己持有科技股。

就像技术变化会侵蚀曾经强大的护城河一样，行业结构的变迁也会给企业的竞争优势带来永久性破坏。值得警惕的常见变化就是分散性客户群体的结合。

当一个企业在没有护城河的领域寻求增长是，往往是在给自己的竞争优势自掘坟墓。

当一个企业过度投资于缺乏竞争优势的业务时，也许就是在亲手填平自己辛辛苦苦挖出来的护城河。

直接面对消费者的企业往往难以形成竞争优势，如餐饮企业和零售商：拥有宽护城河的消费服务企业比例是所有行业中最低的。他们的问题在于低转换成本。

护城河之所以能增加企业的价值，在于它们可以帮助企业长时间地保持盈利状态。

影响企业估价的四个重要因素是：企业在未来所能创造的现金（增长率）、实现这些预测现金流的可能性（风险）、企业运作需要的投资额（资本回报率）以及企业置竞争对手于门外的时间（经济护城河）。

按照适当理由、在适当的时机抛出股票，和买进拥有巨大升值潜力的股票一样至关重要。

请记住：在某些时候，资金的最佳存放形式就是现金。假如公司股价已经远远超过你认定的价值，而且你对收益率的未来预期有是负数，那么，即便当时还没有为你的资金找到好去处，清仓也是明智的选择。即使现金带来的收益极其有限，但总比负收益要好--当手头股票的价格超过最乐观的估价时，从此以后，这种股票就只能带给你负收益了。