这公司最近2年的增长还可以，就是08、09两年几乎原地踏步。个中原因语焉不详，其实这两年营收也还是增长的，虽然不算太快。券商报告，在景气时期一片溢美之词，不景气就作鸟兽散，因此根本看不到对企业低谷的论述。

资金很紧张，负债率虽然不是太高，不到50%，但是多数由短期借款和长期借款组成，这可不是什么好事。公司实际上主要是一个连锁零售，有2个子公司，分别销售高端和中端钟表；其次才是销售自有品牌。不过自有品牌扩展很快，虽然销售额小，但是毛利率远高于代理品牌，营业利润大约占了3、4成。如果能做上来，当然是非常好。不过国内手表品牌众多，飞亚达除了上市地位，其它有什么护城河？尚不得而知。就我从淘宝的简要了解，虽然能搜到不少产品，手表搜索的首页上却看不到飞亚达这个品牌名。

另外终端零售竞争激烈，资本消耗大。即使在专卖店这一块公司能够占优，中高档钟表零售主要有三大块：专卖、高端百货、大商场，现在再加上一个电子平台。对这些渠道也能占优么？我不知道。

看了看公司的定期报告，不太爽，董事会报告语焉不详，比较空洞，实质性内容较少。大概和国有控股有关，国资委有44%的实际股权。历史分红一般。效率我也有所疑虑，是不是成本控制不力。历年ROE很平庸，不过处于显著的上升中，这个要辩证的看。如果就保持目前的水平，就没搞头。如果能持续改善，还不错。

问题是关于市场，竞争，护城河这些关键性的定型要素，能找到的资料太少了。暂且记录几个问题如下：

第一，公司的自有品牌如果能够做大，高毛利率将带来非常丰厚的收益；但是面对国内外诸多品牌的竞争

，公司自有品牌的优势何在？

第二，公司自有品牌如何定位？是中端，高端，还是顶级奢侈品？针对的客户群又是哪些？

第三，市场空间，品牌，渠道，资金，如果要选择一个，那么哪一个是目前高速增长中最大的瓶颈？资金

紧张的问题要如何解决？

第四，为什么毛利率很高，但是ROE却总是不尽如人意？高成本来自哪里，如何控制？

第五，公司的两家连锁零售要如何和其它同类连锁、以及高端百货、淘宝等等卖场相竞争？高端手表的销

售渠道是否主要就是这几个？

补充：

公司的发展经历了几个阶段。1987年成立以后是以钟表为主业。后来遇到瓶颈，开始了乱七八糟的多元化。以2002大幅计提资产减值准备造成亏损为一个分水岭，多元化基本失败。1997年以后开始逐步转型，由生产转为连锁零售。最近几年，依托亨吉利和亨联利的销售渠道，自营品牌又有了一些起色。亨吉利由飞亚达控股，占比接近99%，做钟表专卖，走高端路线。亨联利主要承包百货和大商场的钟表专柜经营，走中端路线，同时防止中低端对手对亨吉利的冲击。

2010年做到了将近1亿利润，其实它在90年代末期就做到了7000多万年利润了...悲催啊。主要是自有品牌在进口高档手表冲击和国内厂商价格战的双重打击下利润急剧萎缩。

2002亏损：多元化失败，自有品牌销售不畅，大幅计提减值损失。另外可能之前几年累计的坏账都一笔计提了，2000多万。共计亏损7000多万，真是让我一次亏个够。

2008年营收增长31%，利润6%强。毛利居然能稳住，面对如此金融海啸的冲击，我真怀疑是会计手段。成本骤升，主要是销售费用和财务费用。实际营业利润还略有下降，靠营业外收入稳住的增长。

2009营收增长14%，利润增长8%，原因：毛利略有下降。可以抵扣所得税的研发费用未能及时申报到税务部门，导致所得税上升。（？？？？这算什么乌龙）

可以看出，目前一个比较良性的扩张状态，规模效应导致了利润增速高于营收增速，而营收增速也比较令人满意。但也可以说以前的效率不够高。问题在于现金流差，负得厉害；存货规模很大而且在增加；有息负债较高，财务费用大；随着扩张的进程，费用也在增加。好在三费率还算能稳住。如果持续下去，2年内估计再融资又是势在必行了。不过A股估值不低，3、4倍的PB，再融资对原有股东还是合算的——只要资本市场买账。

连锁零售的三支点：外延式扩张，新开店；内生式增长，同店增长；效率的提升，规模效应带来的整体费率降低。飞亚达的成熟门店号称2011同比增速40%以上（研究报告），不知道是如何界定的，何为成熟门店？增速是营收还是利润？这个增速太夸张了一点，暂时存疑。但对比今年1-9月新开门店70家，总规模达到200家，营收增速48%左右的数据，原有130个门店的增速20%的保守估计应该还是有的。这也是非常优秀的同店增速了。