假百瑞之手收购、整合两家杜康，再让祥龙控股收购百瑞等股份，最后绕道台湾资本市场融资。杜康控股整合上市路径，应该是三年前早就谋划在胸的精巧布局。

　　杜康控股资本路径图

　　2008年2月，祥龙控股注册于百慕大

　　2008年6月22日，百瑞信托以1.5亿元收购汝阳杜康

　　2008年9月，祥龙控股在新加坡上市，募集资金1.7亿元人民币

　　2009年3月，百瑞与刘更申达成协议

　　2009年10月5日，公告拟以6.07亿元人民币收购两家杜康，资金来源为IPO资金及发行可转债、外部融资 

　　2009年9月，百瑞收购伊川杜康

　　2009年10月，洛阳杜康控股成立，年底完成工商登记

　　2010年5月，收购完成，更名为杜康控股(原杜康控股股东退出)

　　2011年2月，获准在台湾资本市场发行TDR

　　2011年3月9日，杜康控股TDR挂牌上市，募资2.55亿元人民币

　　据公开资料整理 制表 张翼鹏

　　事件

　　杜康控股挂牌台湾TDR

　　此次共募集资金12.25亿新台币，折合人民币2.55亿多元

　　洛阳杜康控股有限公司(以下简称杜康控股)再度“扬帆”资本市场，这一次是在台湾。

　　3月9日，被视为大陆内需概念股的杜康控股，在台湾证券交易所正式以存托凭证形式(TDR)挂牌交易，成为首家登陆台湾资本市场的大陆酒类企业，也是该交易所成立近50年来第一家酒类挂牌公司。

　　尚在台湾出席挂牌仪式的杜康控股执行主席高峰当天在电话中告诉本报记者，杜康控股此次共计发行1.3亿单位台湾存托凭证(TDR)，其中一半为前期投资人的存量股，另一半为公司新发股份，TDR单位价格为18.65元新台币，因而，公司此次实际募集资金12.25亿新台币，折合人民币2.55亿多元，将全部用在扩充产能、偿还银行贷款、布建更多经销点及品牌宣传上。

　　杜康控股前身为在百慕大注册的祥龙控股，2008年9月在新加坡上市，是新加坡股市迎来的首家白酒酿制企业。在收购 “杜康”品牌之后，2010年5月，企业更名为杜康控股，旗下主要有“四五”和“杜康”两大品牌。

　　“台湾TDR主要是针对中小企业的，而杜康控股本身就是中小企业，加之‘杜康’在台湾有着很好的知名度，这都是促成杜康控股成功跻身台湾资本市场的因素。”高峰说。

　　据了解，杜康TDR挂牌首日，股价“高低起伏”，开盘不久一度定格在17.35元新台币的跌停价格，为TDR挂牌首日就跌停首例。

　　然而这一尴尬局面很快便被冲淡，随着3万张买单的强力支撑，价格一度上升至19.1元新台币，涨幅约2%；遗憾的是，此后股价再度下滑，最终以18元新台币收盘，总交易量达46,458张，换手率超过35﹪。 

　　台湾一业内人士认为，杜康TDR首日的震荡表现，主要系台湾市场对白酒产业尚不熟悉所致，但从首日交易量及承接力道来看，显见投资人对杜康TDR还是充满信心的。

猜想

　　资本棋局，三年前即已布下？

　　整合与上市齐头并进，甚至可以说，在整合起步时，上市与资本运作的路径已被规划

　　在台湾证券市场以TDR形式上市，本身就是一件值得关注的事情——它开拓了河南企业上市的一个新去处，更何况还是曾经打了18年的“两伊大战”、最后“两康”归一的过程中又现重重迷雾的杜康。

　　杜康身上发生的一切，确实容易给人以云山雾罩、眼花缭乱之感。若按照寻常思维或浮于外的表象来看，很多人恐还纠结于如下事情：杜康控股内部整合有何新动作？远在陕西的白水杜康整合怎么样了？是准备IPO还是借壳上市？

　　不是吗？直到今年2月16日，还有游资借口“杜康酒业欲借壳*ST思达”进行一番炒作，使得思达方面发出了“绝无此事”的澄清公告。

　　但杜康控股走的显然不是寻常路——整合与上市齐头并进，甚至可以在某种程度上说，在整合起步时，上市与资本运作的路径已被规划。这一点，随着杜康控股上市大功告成，也越来越清晰地显现出来。

　　事实上，若想弄清杜康控股资本棋局，必须从2008年开始追溯，而且，绝不应单纯地只关注杜康品牌整合本身，四五酒厂新加坡上市，也需一并纳入。也就是说，杜康控股之所以能迅速上市，这盘棋早在三年前便已布下。

　　现在，让我们进行“复盘”。

　　2008年2月，注册于百慕大的祥龙控股(股东为高峰等人)，准备将2005年收购的周口四五酒厂等资产在新加坡证券交易所上市。

　　四五酒厂为河南八大白酒厂之一，其食品消费概念颇合当时新加坡市场投资者的偏好，2006年，思念食品已成功在新上市。坊间传闻，高峰与思念老板李伟有同窗之谊，而祥龙四五能赴新上市成功，业内多认为与其襄助有关。

　　2008年9月10日，祥龙控股正式在新加坡证交所上市，当时发行新股1.5亿多股，募集资金约合人民币1.7亿元，用途主要为产能拓展等。

　　同样是2008年，6月22日，在汝阳杜康酒厂拍卖现场，来自郑州的金融机构百瑞信托成为一匹黑马，出人意料地以1.5亿元价格拿下了汝阳杜康，而信誓旦旦要整合汝阳杜康的河南杜康投资集团董事长刘更申，整个过程竟然没有举牌。

　　当时，刘曾以拿下伊川杜康，意图终结烽火连天十几年的“两伊大战”著名，况且，伊川杜康已在其手，却在关键时刻放弃竞购汝阳杜康，一时引起媒体广泛关注，百瑞信托到底是自己要做酒，还是“受人之托”而来，成为最大悬念。

　　高手弈局，布子很有讲究，运用之妙，往往存乎于心，有时，看似不着边际的一个落子，其价值与大局的关联，通常要到关键时刻才能显现。

　　相信当时很少有人会将这两件看似孤立的事情联系起来——酒企上市，稀松平常，没什么大惊小怪，毕竟才融了1.7亿元，而杜康易主才是持续的热点，人们在期待后续的演变，谁有闲心将之放在一起考量。

揭秘

　　祥龙控股公告时间泄露玄机

　　祥龙控股上市与整合杜康，是整个大棋局中早就事先精心谋划好的布局

　　由于祥龙控股上市时恰逢国际金融危机爆发，其股价一度跌得非常厉害，几近地板价，加之其在豫酒中定位偏中低端，相比宋河、宝丰、仰韶等频频发力，可圈可点之处并不多，因而，其上市后很长时间内，人们并未给予太多关注。

　　倒是杜康这条线分外引人注目。先是2009年3月29日，百瑞信托与洛阳市、刘更申方面通过艰辛谈判，签订了杜康品牌全面整合协议，以资本为纽带，按照统一经营和管理体制、统一销售渠道和网络、统一市场和品牌的原则实现合作。这被视为杜康整合的关键一步，业内人士普遍认为“有形之手”在其中起到了重要推动作用。

　　其后的2009年9月16日，百瑞信托正式收购伊川杜康的所有资产。自此，两个杜康走到了一起，新的洛阳杜康管理团队很快组建，实质性的资产、业务整合等展开。

　　当年10月份，洛阳杜康控股成立，2009年年底完成公司登记，注册资本6亿元。原汝阳杜康和伊川杜康的股东分别以持有的两个杜康股权出资，形成了如下股权格局：百瑞持股比例为38.25%，河南汉唐信息技术有限公司持股比例30%，广东济民贸易发展有限公司占比6.75%，河南杜康投资集团有限公司出资占比5%，洛阳高新申泰置业有限公司出资占比20%。

　　由于汉唐信息技术公司和广东济民贸易公司均名不见经传，外界认为有代人持股之嫌，媒体质疑颇多，这反倒让人忽略另外一条线，即祥龙控股的动作。

　　实际上，也恰是祥龙控股的公告，将这盘资本大棋各利益方之间的关联透露出来。

　　2009年10月5日，祥龙控股发布公告，称其以不超过6.07亿元人民币的价格收购河南两家酒厂，并签订了一份谅解备忘录，这两个酒厂正是汝阳杜康和伊川杜康。

　　记者注意到，在杜康控股的工商变更记录中，注册资本最初为1.8亿元，后股东们同比例增资6亿元。

　　联系祥龙控股拟以不超过6.07亿元人民币收购，以及公告时间与杜康控股成立时间前后间隔极短，这或许不仅仅是巧合所能解释，从其时间衔接之紧凑等来衡量，其更应是在某一实际控制人或操盘手运作下，早已统筹、谋划的结果。 

　　值得关注的是，祥龙控股的收购资金来源也很有意思，即由IPO时所获得的1.45亿元人民币(应为1.7亿元除掉券商等中介费用后的净额)部分融资，并提议发行可转换债券和进行外部融资来筹足。

　　相应的，由于募集资金改变用途，祥龙控股将不会继续招股说明书中原拟定的产能扩充与搬迁计划等。

　　这也从一个侧面证明，祥龙控股所募集资金在上市成功后的13个月时间内，未有大动。

　　通常，公司上市大多与资金饥渴有关，更何况是不远万里到新加坡融资，但是，拿到钱没有大规模投资，一年后却用于收购杜康，这其中的不合常理之处与现实，或进一步证明了祥龙控股上市与整合杜康，是整个大棋局中早就事先精心谋划好的布局。

　　2010年5月，祥龙控股以6亿元人民币收购杜康控股成功，后者股份改由河南中新海富商贸有限公司100%持有，祥龙控股的名称则更改为杜康控股。由此，两家杜康的品牌、资产等注入到这家在新加坡上市的公司，杜康上市完成了关键一步。

　　至此，“接力棒”转到了上市公司杜康控股手中，原杜康控股股东们功成身退，尤其是百瑞信托，其收购时，还曾发行1.2亿元的“亿元名酒信托”，很大程度上是“借钱”融资收购，此时顺利退出，对各方而言，可谓皆大欢喜。

疑问

　　资本运作很高明，实业能否相得益彰？

　　对于杜康控股的实际运作人而言，如何做实杜康这一极具价值的白酒品牌，或许是更具难度的考验

　　接下来，便是筹划赴台湾资本市场以TDR形式上市融资，这一步如前所述，融得2.55亿元人民币，也告成功。

　　“杜康上市的实际运作人是谁，圈里人都清楚。以TDR融资成功后，其运作脉络更清晰了，先是让百瑞出面收购、整合，再让祥龙控股收购百瑞等股份，再绕道台湾资本市场融资，环环相扣，其中的资本等还是从外面融资而来，没动用太多真金白银，但一番运作后，杜康控股已纳入其掌中，运作确实很高明。”北京一位长期从事国内企业海外上市运作的资深人士说。

　　同时，另一个事实也基本明朗，即在杜康整合、上市过程中，祥龙控股及高峰、百瑞信托、若隐若现的思念系食品和大观地产(主要为信托提供担保)，以及汉唐信息技术、广东济民贸易等，应为一致行动人。

　　不过，按照资本与实业相互作用的规律，以及人们对资本运作普遍的态度，资本运作能力再强，若实业领域不能相得益彰，则人们更愿意视之为“资本玩家”。对于杜康控股的实际运作人而言，这或是一个更有难度的考验。

　　目前，上市公司杜康控股已将豫酒阵营中三家拥在怀中，即四五酒厂、伊川杜康、汝阳杜康，三家的原酒产能加在一起已超过1万吨。

　　同时，在销售收入方面，杜康控股2010年财年(新加坡一个财年从7月1日至次年6月30日)为7.8亿元，2011财年上半年(至2010年7～12月)，其销售收入已达6.532亿元，其中，来自杜康的贡献达43.8%。

　　若再考虑春节是白酒的传统销售旺季，则杜康控股2011财年销售收入剑指10亿元，不是没有可能。

　　在我省的白酒业，销售收入10亿元已是一个重要门槛，也仅引入了高盛、平安等资本的宋河股份据称超过了10亿元。

　　这就是说，经由资本介入，豫酒格局将起重大变化，其中，新杜康显然是其中重要角色。

　　而按照杜康控股确定的“三级跳”发展规划，即第一步先做成郑州、洛阳当地的大品牌，然后用两三年时间发展成河南市场上的强势品牌，5年之内销售收入达30亿元左右，进入全国一线白酒行列。显然，这是一个颇为宏大的规划。

　　但是，白酒业向来竞争激烈，高端市场又是云集者众，其对品牌运作、市场拓展等要求较高，也很能考验厂家培育市场的耐心，能否做好、怎么做好，有时确实不仅是一个资本问题。

　　杜康控股实际运作人及其管理团队等，能像布局两家杜康整合并上市时那样精心运作、蛰伏三年多乃至更长时间吗？或者说，其做实业的兴趣究竟有多大？能持续多久？

　　“搞资本运作中有‘养猪’的说法，不会是想等养‘肥’了，或不顺利时，转手卖掉吧？”一位业内人士说。

　　当然，这不是没有可能。面对凡此疑问，高峰笑言：“我们可是把企业当儿子养的。”

　　此外，另一个摆在杜康实际运作人面前的问题是，国内三家杜康中两家已经归一，剩下的陕西白水杜康如何整合？毕竟，杜康控股走向全国，势必存在与白水杜康的正面竞争问题。

　　就是在眼下，白水杜康以授权灌装方式在河南区域扶植的一些小规模酒厂，也以极为低廉的价格、有意无意令人难以区分的杜康标志，让洛阳杜康控股头疼不已。

　　“我听到的说法是，杜康控股曾接触过陕西白水杜康，虽没谈成，但双方达成了白水杜康以退出河南市场做交换、了结与杜康‘商标’纠纷的共识。”一位业内人士透露。

　　而目前，陕西白水杜康钟情于资本市场似乎也由来已久，从可获得的公开信息了解，数年前其已通过层层控股，该公司股权即已链接至美国粉单市场。此后，也不断传出与中粮、海航等国内企业的合作传闻。

　　就在最近，则有媒体报道白水杜康正式获得中信集团旗下中信国际资产管理有限公司、逸百年资本、河南农业产业基金的共同投资，三家公司将持有白水杜康22%左右的股份。

　　据了解，河南农开产业基金为河南农业综合开发公司与中信国际资产管理公司的合资公司。这当然让人颇感兴趣——白水杜康此番整合竟有河南“血统”基金参与，难免令人对“大杜康”的未来浮想联翩。

　　显然，如何将杜康这个被不少业内人士称为豫酒中“最具爆发潜力的品牌”真正做大、做强，考验尚在后面。