中国股市热，西方热钱是助推因素

文/吴木銮

  国家外汇局近日在对沿海10省市的外汇资金流入和结汇的专项检查中，主管部门发现，贸易和投资项下确实存在资金异常流入现象。

5月22日，国家统计局综合司在统计局网站发布报告指出，实施加强和改进外汇管理，加强对“非贸易顺差”外资流入的监管，防止投机性“热钱”的非法流入等措施以控制流动性。(2007年05月25日京华时报)

在中国这场世纪盛宴中，西方人异常激动。在我国上证综合指数首次突破4000点大关的当晚，英国《金融时报》就将中国议题推到了他们的头版，同时还加了社评。这篇报道题为“中国股市让亚洲其他市场黯然失色”。文章称，中国股市当天的成交金额，几乎是日本股市当日成交额（269亿美元）的两倍，而澳大利亚、香港地区、泰国、新加坡、马来西亚、韩国、印度、台湾地区、印尼、新西兰和越南等地的股市，当天的成交额之和仅为165亿美元。因此，中国股市的成交额是澳大利亚等国家和地区加总的三倍。而且这种业绩还是受到我国股市不允许“T+0”交易的情况下发生的。如果可以当日买当日卖，那么结果将更加惊人。

笔者的一些德国朋友几乎是处于亢奋状态。他们在编前会上足足讨论了一个小时。他们能想到的原因大多也是陈词滥调，与《金融时报》几乎一致。一是，中国的其他投资机会偏少；二是中国的汇率制度与人民币的流动性泛滥密切相关，而后者与股市的火热直接对接。因此，他们的药方是：放宽资本外流限制，开放国内市场，让更多国企上市，增加股票供应量。

但是，这些欧洲人为何没有考虑过一个简单的假设：这个所谓的原因其实在四五年前就已存在。为何中国有达四年之外的熊市呢？甚至上海综合指数有跌破一千点的记录。

好了，有一个新理由，就是羊群效应。这对他们来说，有个更常用的概念，就是“乐队花车效应（bandwagon effect）”。这个故事从1848年说起，当时一位专业马戏团职员为一位总统候选人出计时，想到使用乐队花车的音乐来吸引民众注目。果然有效！此后，越来越多政客仿效这种办法。到1900年，乐队花车已成为美国总统竞选时不可或缺的一部份。因此，英文中的词组“jumping on the bandwagon”（跳上乐队花车）就代表了“进入主流”，是一种典型的从众。中国证券登记结算公司的统计显示，长假后的第一个交易日，新增A股开户数达到破纪录的36.8万户。此前，最高纪录是4月24日的31.1万户。近一两年入市的新股民成了生力军，因此，越来越多的人成为股市的从众者。

但这种思路只能分析现在，而不能解释过去。而实际上，房地产市场、股市的异常火热是发生在2005年7月之后。也就是我国实施更为灵活的人民币汇率政策之后。这不能不联想到日本的过去。热钱的大幅进出连有着良好的产权制度基础的日本都无法承受，更何况当前的中国？

2003年9月初，国家外汇管理局检查了1165家银行及其分支机构。该局此后发布检查结果，称个别银行和企业存在一些违反规定办理收汇和结汇业务的行为；并发现了一些“套利投机性质”的“异常情况”。这其实就是业界所谓的“热钱”。2004年，复旦大学的一项研究表明，我国有1000亿美元左右不明来源的“热钱”。不过这算是非常有“眼光”，早期的热钱进入。而2005年人民币汇率机制调整其实给“套汇”增加了一道大餐。之此，“套汇”、“套利”尤如“宿命论”所称，虽有日本的前车之鉴，但似乎我国已难以避免。近日国内的股市有些回调，有消息就称国际投资人罕见地撤出中国概念股基金。美国基金研究机构新兴市场投资基金研究公司(EPFR)对全球范围内近万只投资基金的跟踪调查，中国股市在5月份的第二周，国际投资人从EPFR中国股票基金中累计撤出了5.74亿美元资金。虽然无法将5月15日股市的下跌与热钱的撤出挂钩，但从长远来说，这是个极为危险的因素。

在这种背景下，国际社会如果能够本着一起解决问题的态度，而不是完全指责中国开放政策不够到位，而故意忽略包括“热钱”在内的经济因素对中国的影响，可能最终中国的市场会发育得更好一些。而众人的长远利润也会更大一些。