《A、B股分置与并轨之我见》

 

如果用历史的眼光看，我国证券市场的股权分置问题中，除目前基本解决的流通股与非流通股之间的股权分置外，还有一个内资股与外资股即A股与B股之间的股权分置需要解决，目前，根据沪深交易所的统计数据显示，截至2006年8月底，两市共有109家B股公司，其中，深市55家，沪市54家，纯B股公司家数为23家，A+B公司家数为86家。

中国B股市场设立于上世纪90年代初，当时的目的是为了通过证券市场吸收外汇、引进外资，但事随境迁，今天的B股市场却走入尴尬的窘境中。2001年B股市场对境内居民开放，其结果与政策的设计者愿望相反，事实上造成境内投资者被套而境外投资者趁机出逃，从而丧失了对外融资功能，2005年，中国证监会发布了《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》，这意味着QFII等境外投资者可以直接投资境内证券市场，更使得B股市场被境外投资者边缘化，到2006年底，中国外汇存底达10776亿美元，也无需再通过证券市场吸收外汇了，B股市场已经失去了存在的基础。

同时，由于人民币资本项目下不可兑换，同一交易所内同一股票按不同币种交易，必然导致影响较小的币种的股票大多数情况下交投不活跃、价格远逊于影响较大的币种的股票（以2006年6月价格计，A、B股价格相差近一倍）。同时，监管部门为避免扩大历史遗留问题处理的难度，1996年后，B股市场IPO越来越少，2001年后除极少数公司有过定向增发，再无新股发行，故B股市场的融资功能几近丧失。而中国企业海外融资渠道的打开和成功境外上市，B股市场境外融资功能已无足轻重，B股市场的历史使命已经结束。在这种情况下，解决A股与B股之间的股权分置，用改革的方式完成A、B股并轨成为大势所趋。

随着A股市场股权分置改革的基本完成，改革涉及面较小的B股市场中A、B股并轨问题也被提上议事日程。在部分同时含有A、B股的绩优公司中，A、B股价格已变得比较接近，甚至出现倒挂现象，这样，实施A、B股并轨的难度变小，政策的市场预期和市场消化能力已经形成。

A、B股并轨最佳时机是人民币升值预期过程中。实际上，目前正有这个条件，由于强劲的经济发展和贸易发展势头，使得人民币在这两年一直处于升值预期状态下，而交易货币的不同更多的只是一个技术性问题，这有利于在A、B股并轨时可以较少考虑汇率因素，而多考虑A、B股并轨时两种交易市场的协调问题，对于外汇管制因素，完全可以通过特殊政策特别对待。

目前，证券市场中分析A、B股并轨改革方案时，一般以为，可行的解决思路主要有增发A股回购B股和直接换股两种。其一，公司现金流较好、间接融资能力较强的纯B股上市公司，可以采用先回购、再增发A股的方式，而其他纯B股上市公司，可以采用同时增发回购的方式，定价则可仿照A股股改模式，由相关股东大会决定。其二，同时含有A、B股的上市公司，若A、B股价格比较接近的，可以两者直接转换，若A、B股价差较大的，可考虑一定比例的换股，同时，由于境外股东不能直接持有A股，圾可考虑设立专门的QFII账户持有。

也有人提出直接注销B股的方案，这一点除了同股份持有者的利益相悖外，实施的关键是需要上市公司拿出大笔资金先回购，这对于多数身处困境的B股上市公司来说，困难不小。

证券市场与广大B股投资者正盼望着A、B股并轨政策的早一天出台。事实上，在市场中一直有B股上市公司将于某一时间进行股改的传闻，从而引发了沪深B股市场大幅上涨。虽然证券监管部门的有关人士及时进行了辟谣，但这种市场传闻反复出现，反复被炒作，因而对B股市场进行彻底的、制度性改革的时机已经接近成熟，早日进行A、B股并轨本质上也是保护中小投资者利益。目前，整个股市的投资热情已被重新点燃，在这种牛市氛围下，重新审视B股市场的改革问题，解决证券市场结构性矛盾的时机已到。

 

继续讨论的问题，见我：《A、B股分置与并轨之我见》（续）。