三）、航空装备部件研发制造：

1、 直升机发动机电阻调节器（ECU）业务（航空动力控制系统）：

        十二五期间，我国军民用直升机需求约在2000架左右，公司发动机电调项目的市场空间在30亿左右。

公司从某型航空发动机电子控制器（ECU）维修业务逐步发展到电子控制器生产制造。公司生产的直升机发动机电阻调节器产品（ECU）在2012年通过了航空主管机构的型号审批，目前该产品在国内处于垄断地位，是国内行业首创，进口替代空间巨大，具备爆发性增长潜能。2012 年公司完成该型航空发动机ECU40台的批量生产交付中航工业株洲南方供货（331厂）任务，每台单价预计月110万左右。预计2013 年ECU销售台数在80~100台之间。

目前公司是国内唯一具备直升机发动机电调系统产业化能力的厂商，有非常强的技术壁垒。公司目前已经开展对其它型号航空动力控制系统的衍生研发，未来有望垄断国内的直升机发动机电子控制器。

2013年收入预期：100X110=11000万元；毛利基本为75~80%（2013年上半年公司航空维修、检测、租赁及研制业务收入达到1.61 亿元，同比大幅增长76%；毛利率快速提升至63%，同比提升5.6 个百分点。）上半年根据券商报告本部分业务净利约3900万左右，全年预计7000万以上。

根据十二五需求倒推，目前处于十二五中期，基本可以确认后续每年会有400~500架以上国产直升机投产。就算按占比40%计算，每年也会提供160~200台ECU，也就是每年业绩在16000~22000万元之间。净利在9600~13000万之间。

2、直升机绞车：

公司直升机绞车项目获得立项并进入研发阶段，我们判断是获得军方正式立项。直升机绞车（详见附录1）在民用应急救援、军事行动等领域需求较大。据报道南京某架“直九”警用直升机绞车系统单价为200 多万元。按目前每年100台直升机安装计算，一年业务量将在2亿以上。目前此业务需关注。预计在15年后才会产生业绩。

3、直升机旋翼：

江西昌海由本公司子公司海特亚美和昌河飞机工业（集团）有限公司出资成立设立，于2011年11月18日经江西省景德镇市工商行政管理局批准进行工商注册登记，注册资本3,000万元，分次缴纳出资。已到位第一次出资金额为600万元，海特亚美出资540万元，持股比例90.00%，昌河飞机工业（集团）有限公司出资60万元，持股比例10.00%。昌飞公司，是我国最先进的武装直升机——武直10的生产单位。

        2013年，《景德镇日报》日前曾报道，景德镇市委书记邓保生在四川省海特高新公司考察时表示，海特高新公司与昌飞公司合作生产直升机旋翼项目已做了前期准备工作。项目将在今年内开工建设。

        根据昌飞公司2015年规划，将年产190架飞机。http://money.163.com/13/0905/14/981046DU00253B0H.html目前没查到具体直升机旋翼价格，尤其是还有这么多型号下。预计在15年后才会产生业绩。

四）、通用航空技术服务：

        主要指检测租赁以及技术服务等业务。此部分不作具体描述。据券商研究此部分今年上半年业绩在1.1亿附近，全年在2.2亿附近，毛利约在48%附近。预计2013年净利提供约在5500万附近。（根据11年业绩同比计算）

五）、融资租赁公司：（战略布置）

　      2013年6月公司与四川省力博建设有限公司分别以80%和20%的比例共同出资设立注册资本为1.7亿元的融资租赁公司。公司暂定名为“四川海特融资租赁有限公司”。

公司运作模式：为租赁公司从航空制造企业采购飞机及航材，然后租赁或交换给航空运输企业使用，并提供航空技术服务。目前公司已与国内主要航空运输企业合作开展本项业务。随着国家航空产业政策特别是通用航空产业政策的推进，一方面航空企业需要购置大量飞机及航材；另一方面由于飞机及航材价值高，需要庞大的资金支持，航空企业存在资金周转的问题。
　　公司通过业务创新满足市场需求，在提供租赁担保的情况下与航空企业开展租赁业务，在获取租赁收入的同时扩大公司航空技术服务业务量，经营风险相对较小，同时，公司当前现金流良好，开展融资租赁业务，可以大大提高其航空业务经营规模和资金使用效率。
　　对于此次设立融资租赁公司，海特高新信心十足，认为通过融资租赁公司的设立，公司将从纯航空技术服务业向准金融行业发展，整合公司内外部资源，实现航空产业多元化，促进航空技术服务主业发展。通过融资租赁公司的设立和业务的开展，提高公司资金的利用率，达到公司航空技术服务主营业务规模扩大的目的。本次投资不会对公司合并报表利润产生实质影响，但长期将对公司提高资本运作水平，增强盈利能力，推动主营业务发展产生积极影响。

第二部分

1、 业绩判断：

2013年：2300-150+7000+5500=14650万元，合计每股0.434元/股；约56%增长；

2014年：3600+1500+9600+6000=21300万元，合计每股0.632元/股；约50%增长；

2015年A：8300+3000+11000+6700=39000万元，合计每股1.15元/股；（前提新加坡培训机构符合业绩展望）约85%增长；

2015年B：4500+3000+11000+6700=36200万元，合计每股1.07元/股；（前提新加坡培训机构不亏损）约55%增长；

2、 分析依据：

A、 航空外包板块的PE：

可参考对象川大智胜股本1.39亿股，今年业绩基本在0.5附近，目前价格22，PE为44倍。今年海特PE约在0.43附近，作为对比公司股价至少也不能低于19元；

B、 军工板块的PE：（发动机）

军工板块的PE一直很高，基本一直维持在60~80倍之间，如哈飞的PE在80来倍，航空动力PE在60多倍，而海特高新董事长近期明确表态说今年公司军工占比超过5成。从目前公司公布的进入军品内容来说，其实才开始，后续空间大大的。仅仅作为对比来，公司PE就不应该低于60倍。

C、 服务外包的大趋势：

目前大部分国内航空公司都有自己的维修公司，但这主要是因为行业行政垄断的结果造成。作为世界性趋势，服务外包必然是一个大趋势。从石油行业、呼叫中心、银行电子外包等经验来看，随着竞争的加大，第三方维修企业成本的下降，很快这部分成本就会远低于航空公司自己维修公司的成本，同时政府目前的反垄断和反腐也会加速这个行业外包的发展。时间估计3~5年内就会看到。

石油行业中江钻股份PE是44倍，银行外包中类似三泰电子PE长期在40来倍附近（除权前）等等。但是他们之中有哪家公司是长期40%以上增长，而且后续还会加速增长呢？

D、 公司战略：产能的准备

美国页岩气、LNG产业的发展促进了国内这个行业的大发展，而富瑞特装由于管理层的远见，战略性的提前准备好充足的产能，最后的结果大家就都知道了。

参考欧美经验，国内低空飞行的放开必然也会促进这个行业爆发性增长，那么作为国内目前最大的第三方维修和培训公司甚至在租赁、4S店上都有规划，会受益多少呢？

E、 公司自身实力的确定：

作为民企，能进入垄断和排外性非常严重的航空及军工体系，还能维持稳定增长，从11年开始加速增长，没有很高的技术能力是不可能的，没有很好的政府资源也是很难得。

3、 最终判断：

低空中的飞机，随时会刺穿蓝天。虽然海特高新的官网一直打不开，对外联络也不是很好，但是考虑到今后几年内会常态性的保持50~55倍PE，后续军工类随时会有新业务突破及新加坡培训有突破的话估值还会提高。年内业绩0.434元/股，股价应能看到21.7元高价以上！

----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------上海巨石投资研究室