1、业绩与投资组合

   2011年的股市竟然成为了有史以来的第三大熊市，自然本人同样陷入了亏损，B、D账户分别亏损了10.4%与13.7%，而港股账户H户亏损了3.9%，具体投资组合及收益率见《晒亏损》一文。应该说过去6年的行情都是极其不正常的，三年暴涨又三年暴跌。2011年股市行情之出乎意料在于股指在本身并不算贵的情况下仍然大幅下跌，超级波动的行情非常适合趋势投资者，只要跟随60、120日均线这几年都能少亏大赚。

全年基本以全仓持股不动，银行股依然占据了绝大部分的仓位，2011年比指数少亏也依赖于持有银行股，扣除银行股外的资金则亏损22%，与指数相当。2011年的换手率非常的低，只是对些仓位很小的股票微调，B账户，全年交易只有12次，交易费用估计不大总资产的千分之一。D账户，全年交易9次。港股H户建仓买入11次，卖出2次。

2、行情概要

2011年5月份以前的行情其实不错，上证综指一度涨到3000点，而账户那是也基本回到了历史最高峰。但是5月份后，物价上涨势头依旧很快，央行调控依然很紧，股指开始向下，至8月美国信用评级失去3A评级，全球股市开始暴跌，9、10月份欧洲危机进入高潮，常常因为是否执行救市政策，每日暴涨暴跌。国内股市受到牵连，而香港股市表现更是夸张，可能受到欧美资产撤离流动性不足影响，港股二三线小盘股基本跌幅都在50%~60%，市盈率5倍左右的个股比比皆是，其惨烈程度丝毫不亚于2008年金融危机。11、12月，中小板、创业板疯狂杀跌，泡沫开始破灭。07年中国股市全面进入泡沫阶段，08年就破裂了，09年6月以后，中小市值股票进入泡沫阶段，2年后开始破裂。中国股市似乎还没有泡沫能持续2年半以上。

3、操作

    今年A股的操作的确很少，最重要的战略决定是将部分A股资产卖了转移到港股。港股其实2011年4月份就开了，4月时已经感觉港股很便宜了，但一直很懒，直到8月份才小额投入，9月份加大投入。虽然很不幸赶上欧债危机高潮，但幸运的又是没4月份投否则必定亏损至少50%。

    3月15日17.55元卖了大冶特钢，依据是跌破了20日均线，当时大冶特钢估值也不算便宜，加上周期行业缘故考虑卖出，现在大冶特钢以10元左右交易，1.7倍市净率，8倍市盈率，大冶特钢基本面还是不错的，在钢铁全行业哀鸿遍野时候，业绩还能略微增长，同样曾经看好过的新兴铸管也实现了业绩增长，都非常难能可贵。

    3月22日以17元价格买入大杨创世，就是受到了它第四季的业绩大幅增长的影响，追高买入，以为成为了只基本面改善的黑马股。4月19日，以16.5卖出大杨创世，一季报的披露把它打回原形。当时券商受到四季度影响都调高了11年业绩预测，现在来看11年大杨创世业绩还是略微衰退的。大杨创世现价9.3元。

4月19日，卖出大杨创世的资金买入了21元的华润三九和23.7元的广州友谊。不得不承认当时以29倍市盈率买入华润三九是太乐观了，认为它还能像前几年那样释放企业改革红利，结果2011年中药原料大幅涨价，华润三九业绩基本持平。而广州友谊当时估计以22倍市盈率买入我认为的合理估值，结果现在降到了15倍。广州友谊我还是非常看好该股的，因而在后来的下降中均略微加仓。现在华润三九和广州友谊价格分别为15.7元和15.8元。

8月18日格力电器跌破60日、120日均线，同时也担心中国空调行业产能过剩，格力过去几年增长迅速，以21.1元卖出部分，但是以3倍出头的市净率水平来看，业绩至少目前如此出色的企业也是略微便宜的，2012年就会降到2倍多，因而保留了超过一半的格力电器。目前格力价格18.7元。

9月份大概以27元左右价格卖出了A户的航天信息，理由是跌破60日均线加上估值偏贵点，加上需要转移资产到港股。10月航天信息在120均线下某日突然暴跌，赶忙以25元抛出了D账户的航天信息，次日航天信息公布3季度业绩，业绩又此前的增长30%变为不增长。航天信息现价20元，4倍市净率，20倍市盈率。

11月14日，以26.5元买入郑煤机，行业比较景气，市净率3.3倍，15倍市盈率，对应目前40%的业绩增长，以及未来2~3年20%以上的业绩增长预期。技术图形也已经大幅下跌走到了突破60日均线的边缘。

9月20日，大规模进入港股，由于见股价实在太便宜根本不等至少站上20日均线就急匆匆入场接飞刀，妄想抄到最底。结果是短短10日内买入股票纷纷跌幅高达30%左右，有的甚至在如此便宜的基础上还出现腰斩。当时按照均线操作的话，估计港股可以至少有20%的盈利。后来来港股又受外围影响大概只用了20天又纷纷收复失地。期间郑州华润燃气私有化，由于不熟悉港股私有化相关程序，在复牌第一天就给卖了。而敏华控股由于生产成本上升，利润衰退一半，公告当日大跌16%也给卖了，运气不错，没亏着。

全年持有下跌股票最厉害的股票为苏宁电器与伟星股份。苏宁电器估计去年害了一大批投资人，本人买入成本大约是18倍市盈率左右，对应20%~30%的预期增长，应该说这个价格也算略微便宜的，但绝对没想到年末苏宁电器市盈率下降到了12倍左右水平，这跟当年动则30~40倍市盈率形成天壤之别。苏宁去年估值下降如此之快一来是本身增长速度下降，增长空间也小了，二来以京东为代表的网购迅速崛起对苏宁原有商业模式构成挑战，网友对此看法也是议论纷纷。苏宁从最高盈利40%至亏损30%左右，曾经也因跌破60、120日均线犹豫卖是否卖出，但始终因为估值不贵，网购业务做得也还可以，历史来看又是比较优秀的企业就打消此念。伟星股份也同样因与苏宁类似的原因，估值不贵而放弃趋势操作，也从盈利变为亏损，市盈率从20倍变为12倍。伟星业绩也从年初时20%的增长落得负10%~20%的衰退。

4、理念与技术

2011年比较重要的一个提升是归纳了估值五要素，分别是增长空间、增长速度、增长效率、净资产收益率、风险，并且以简要模型的形式量化了其中三要素，而增长效率与增长空间则不好量化需要主观判断。具体内容见《再谈估值简化模型》一文。

2011年读过最好的三本书是《光环效应》、《创新者的窘境》与《股市天才》，读三本书的所思所想均写下了博文。其中《光环效应》讲述企业为何不再优秀的影响因素，《创新者的窘境》讲述为何技术变革会导致原先技术领先企业落后原因，《股市天才》则丰富了价值投资的内涵，指出了例如分拆、重组、并购等特殊事件所带来的价值投资机会。

5、2012年展望

    我一向比较乐观，2011年就预期能获得30%~40%的收益，结果再次落空，今年预期不变。我曾预测中国股市下一个10年能获得年均13%收益率，被我称为“白银十年”，我希望今年是这个十年牛市的起点。