我曾经在去年写的《我的两种快速股票估值方法》中这样提到“第一种，我称为ROE—PB法。用期初ROE（通常财务报表中的ROE是期末ROE）除以5%和6%就得到该公司PB倍数的上下区间。别问我为什么要除以5%和6%，而不是别的数字，我也说不清楚，只是一种经验告诉我吧，我想这可能和贷款利率或者是国债利率水平相关。”

      一年多后我突然想明白了这个问题，为什么经验告诉我这个贴现率要取5%至6%，取高了不行，股票的估值就变得很低，与中国实际情况不符。按照我以前学过的，不论是CAPM,还是美国长期历史的股票收益率，股权回报的收益率都是要求很高，大概达到8%~10%水平，而我此前ROE—PB取的贴现率只有5%~6%的水平，只差不多是债权要求的回报水平。因为在ROE—PB里并没有考虑到企业成长的问题，而我国企业大多都是有成长的，取低点的贴现率其实是换来了成长部分的价值。ROE—PB虽然估值起来非常简便，不过缺陷在于当碰到两家企业拥有相同的ROE，但增长不同，ROE—PB给出的合理市盈率也是一样的，而事实是这两家企业的估值应该是不同的。为了避免这个问题，我还在《我的两种快速股票估值方法》中提出了ROE—PE法。

     于是我思考，如何使用更高的贴现率而且考虑到增长的问题，经过在EXCEL上的模拟运算，我又得到了另一个估值简化模型，是ROE—PB的进化版本，我称为ROE—PB2吧。在EXCEL上模拟计算的结论证明了短期的增长所带来的收益其实并不能提升企业价值多少，但重要的是短期增长后的收益能够保持的话，那么长期的每一期收益都能得到大幅提升，从而企业长期的价值就能得到大幅提升。因此ROE—PB2简化估值模型包括两部分，短期（未两三年）净利润的增长部分和长期净利润水平保持不变部分。

      假设A企业净资产收益率10%，每年净利润不变，即投入100元每年得到10元，贴现率取10%，这样企业价值就等于10/0.1=100元，和投入一样。

      而B企业净资产收益率是20%，每年净利润不变，即投入100元每年得到20元，贴现率取10%，这样企业价值就等于20/0.1=200元，市净率就是2倍，即通过ROE—PB算20%/10%=2。

      C企业同B企业一样净资产收益率20%，但前三年净利润每年保持20%的增长（实际上我认为市场一般也就考虑目前2、3年的预期），这样短期部分的贴现值就比B高，而永续不变的长期净利润贴现值也远远高于B，为（1.2*1.2*1.2*20）/0.1*1.1^4=236，再加上短期部分贴现等于319元。

      因为永续不增长部分占大头，所以为了简便计算就把ROE—PB2公式写成（1+净利润增长速度）^（期数）*（ROE/贴现率）。这个公式的计算结果会略微大于同样参数贴现模型。以C为例1.2^3*（20%/10%)=3.45，略微大于以贴现模型计算的3.19。

      还以贵州茅台为例，贵州茅台一直保持惊人的ROE，从06年起保持了平均31%的期末ROE，换算成期初ROE是45%，假设未来三年保持30%的增长，那么市净率应略小于1.3^3*（45%/10%)=9.88，如果以贴现模型计算，市净率应该是8.89，目前贵州茅台市净率是9.4左右。不过如果未来三年净利润增速是20%的话，那计算出来的市净率就略小于7.77。

      算下泸州老窖，泸州老窖期初roe是39%，换成期末就变成63%了，同样假设三年利润增幅为30%，那么市净率应为1.3^3*（63%/10%)=13.8，如果三年净利润增幅为20%，那么计算出来的市净率就变成了10.8。现在泸州老窖市净率为9.38。

     兴业银行，期初ROE28%，就是不增长28%/10%=2.8，也远比现在的1.35倍市净率高。假设未来3年复利增长15%，市净率应略小于4.35。

      算着玩的，各位别当真。