家庭金融资产配置与背景风险

　　按照Heaton和Lacas （ 2000以及Campbell （ 2006）的定义，背景风险因素指的是非金融市场的风险因素，主要包括房产投资风险、健康风险和收人风险等，这些有别F在金融市场上所承担的风险的存在，将导致投资者无法参与金融市场中的交易。

　　1）劳动收入：

　　劳动收人风险对于居民家庭来说是具有显着影响的因素，但对于其如何影响家庭的资产配置组合，学术界仍然存在不同的观点。一些学者认为，对于大多数居民家庭来说，家庭财富的主要来源为劳动收入，面劳动收人来自于居民所拥有的人力资本，但人力资本却不可交易，因此劳动收人的风险具有异质性且不可对冲，这所背景风险因家的存在使得居民在投资上更为谨慎，会减少对风险性金融资产的投资（ Heaton, Lucas. 2000; Viceina,2001）同时，意大利（Guiso ctal., 1996）。美国（ Vsing-lorgensen. 2002;Angerer. Lam, 2009）。 澳大利亚（ Cardak和Wilkins, 2009）。 中国（何兴强等，2009）的实证研究也验证了劳动收人风险对居民家庭的风险性投资有显着的负向影响，劳动风险越高。风险性投资的比例越少。

　　另一些学者认为，当投资收益减少时，居民家庭可增加劳动供给或推迟退休时间，这样较高的劳动弹性使得居民家庭抵抗风险的能力增加，会促进其对风险性金融资产的投资（ Bodie etal.1992; Farhi. Panageas, 2007 ）。Cocco et al. （ 2005）通过研究发现，人力资本带来的劳动收人可等同于无风险资产，其能使得居民家庭持有劳动收人时，有更高的意愿投资于风险性金融资产。王聪和张海云（2010）对比了中美家庭金融资产组合的异同，发现中国居民家庭配置风险性金融资产的比例要低于美国，其中一个很重要的原因就是中国居民家庭的可支配收入水平较低，说明收人的增加可以带来家庭金融资产组合的多元化。张学勇和费琛（ 2010）、王聪和田存志（ 2012）的实证结果表明，家庭的收入水平是影响居民家庭参与股市的重要因素，并对其产生显着的正向影响，当家庭收人高时，会更有可能配置复杂的金融资产投资组合。陈莹等（ 2014）则认为，收人对家庭金融资产配置的影响是非线性的，当家庭收入水平较低时，随着收人的增加，家庭会更多的加大对风险资产的投资，面当家庭收人水平较高时，家庭则会减少对风险资产的投资。

　　综合学者的研究可发现，根据劳动收入风险的变化，劳动收入可对家庭资产配置产生两种效应的影响财富效应和替代效应。财富效应主要表现为，当劳动收入的风险较小时，可将其视为债券等低风险资产，在居民风险资产占据家庭总财富的比例相同时，专虑人力资本风险后的风险资产古比会上升。而在劳动收入风险较大时，替代效应起主要作用，其可以代替风险性金融资产的存在，使得劳动收人风险与风险性金融市场的参与概串存在负相关关系。

　　2）房地产投资

　　房地产投资数额巨大，一向被看作是居民家庭资产组合中非常重要的资产，在我国这种现象尤为明显。根据中国家庭金融调查与研究中心（CHFS）的调研发现，中国的自有住房率位居世界首位（甘犁等，2012），学者们的研究成果表明，房产会对家庭金融市场的参与或风险性金融资产的投资产生挤出效应，尤其是对于年轻人面言。在购房贷款还完之前，他们几乎将全部的家庭财富或收人增长投资于房产这种金额较大的非流动性资产，这种非流动性的约束使得年轻人无法参与到金融风险较大的股票市场，导致家庭投资缺乏多样性（ Sinai, Souleles, 2003; Pelizon, Weber,2008）除了房产投资造成家庭面临一定的流动性约束外。Kullmann和Siegel（2005）从“心理账户”这一行为金融学的概念出发。指出居民家庭并不会把房产与其他投资看作一个整体的投资组合，这样，当投资者对房产投入大量的资金后。其他投资可用的资金就会非常少，这样房地产投资对于其他资产的投资就产生了一定的挤出效应。也可以称为替代效应，此外。Flavin和Yamashita （ 2002 ），Cocco （2004）。吴卫星和齐天翔（ 2007 ）， Iwaisako（ 20090） Chetty 和Szeidl（2010）。朱光伟等（ 2014）均验证了房产“挤出效应”的存在，即持有房产比例越高的家庭，对股市等风险性金融市场的参与率越低。和上述结论不同的是，Yao和Zhang（ 2005）认为虽然房产投资存在着挤出效应，但也存在着一定的分散效应，致使房产拥有者在流动资产组合中特有一个更高的股权比例。此外，陈永伟等（2015）的研究结论同样发现拥有房产财富的家庭参与风险金融市场的概率较高，而且在家庭的投资组合中会持有较高比例的风险金融资产。他们认为，出现这种结果是因为房产同时具有“财富效应”和“风险效应"，因此从理论上看，房产对家庭资产配置组合的影响其实是不确定的。

　　从上述文献可以看出，大多数学者认同房严为影响居民家庭参与风险性金融市场的一个因素，且在很大程度上对其产生了一定的挤出效应， 限制了家庭，尤其是年轻家庭对风险性金融资产的投资。

　　3）健康

　　当前学者对于背景风险中健康因素的研究主婴集中为健康风险和社会保险两方面。Rosen 和Wu （2004）注意到，当老年居民的健康状况处于平均水平或者体质较差时，他更倾向于配置较为安全的资产组合。Berkowitz和Qiu（2006）认为，居民家庭的健康状况对家庭金融资产组合的影响是间接的，健康状况恶化会导致居民家庭持有的金融资产总量减少，从而会降低金融资产中风险性金融资产的占比。Fan和Zhao（ 2009）指出，健康风险的存在，使家庭财富的积累降低，居民会寻求更为安全的金融资产。因此，在总金融资产水平保持不变的情况下，家庭会降低风险性金融资产的投资比例，转向配置其他低风险的金融资产。吴卫星等（2011）通过实证研究发现，虽然健康状况并不会改变投资者参与风险性金融市场的决定，但身体状况如果发生恶化，确实会降低股票或者风险性金融资产在总资产中的比重。

　　结果表明，居民家庭的健康水平与家庭所般资的资产组合或者风险性金融资产的配置之间。井不存在直接关系或者只有较弱的相关关系。

信息来源：小貔貅信托