股价估值的逻辑与艺术，但仅仅只是个概率

文\丁彦皓-可信财商、珂芯资产

一、一只股票的股价在具体情况下的估值具有艺术的特性，更多受个人经验权衡，很难有具体的逻辑与套路，更别提提前预估与设置交易预案

理论上，股价的大趋势就是未来盈利能力的折现，直接的体现就是净现金流折现（DCF）模型

但是股价的短期走势却并非完全基于此，而是受市场情绪、资金共识、舆论动态以及国际、国内政策等多重因素共同决定，且不同因素对股价扰动的权重持续在变

另外，低估优质标的的股价本就是螺旋式的上升与波浪式的前进，短期内必然涨涨跌跌，貌似与基本面的关系相距甚远，自然会让功力较浅的投资人迷失了方向，追着股价的随机波动买进卖出

尤其在资金总量被国家行政性管控背景下的A股市场，有限的资金为了获取最大的收益，必须通过抱团的方式集中密集流向某一板块，甚至个股

自然在短期内推高股价，形成赚钱效应，引起舆论的哗然，最终忽悠散户高位接盘，实现财富的收割，即当前流行的“板块轮动”

板块轮动最大的特征是资金密集型轮流炒作系列发展潜力较大的优势行业，这就意味着即使低估优质的板块与个股的股价上涨都需要“排队”

在未出现资金共识性抱团涌入之前，估值再低、资质再优质标的的股价就是半死不活的趴着不动

但是只要低估优质标的的基本面持续提升，最终必然会引来资金共识性的抱团涌入，这就意味着所有低估的优质标的都值得长期持有，只是一段时间内收益未体现在账面上罢了

而出现板块轮动行业的股价受市场情绪高亢与舆论的刻意诱导等共同的促使，极易出现被严重高估的现象

这就意味着，一只股票的股价在具体情况下的估值具有艺术的特性，更多受个人经验权衡，很难有具体的逻辑与套路，更别提提前预估与设置交易预案，从而导致看起来估值像是投资者对公司价值的主观臆断

二、发展空间无限的新兴行业与主营业务具备创造超额附加值的能力是确定板块轮动的另一因素

在市场趋于理性与强势监管的促使下，A股板块轮动的行业必然要基于未来具有极大的发展空间

一方面在市场对股市本质认知日益提升的背景下，朝阳行业更便于舆论炒作与忽悠散户高位接盘

另一方面是为了防范监管，以免炒差、炒壳引来监管的铁锤

所以评估一个行业未来会不会受资金的青睐，成为板块轮动目标的第一条就是评估该行业是否属于发展空间无限的新兴行业

另外，股价必然是企业未来盈利能力的折现，要想折现值即股价被市场高估的关键是所选标的的未来盈利能力能够持续稳步的提升

而这一关键实现的前提必须基于主营业务具备创造超额附加值的能力

非主营业务偶尔所获得的盈利在盈利折现模型中所占的权重极低，也就是说对股价的影响极小

虽然净现金对企业的运行极其关键，但是在现金未经过投资变为资产之前对盈利折现的权重也极低，这是很多企业即使账上存放着大量的现金，但是市值甚至低于账上的现金

资金板块轮动时除了追求低估的优质标的外，也必须借助政策、舆论以及国际、国内大事的势头，断然不会脱离外部势头的独自折腾

政策与舆论的势头更多是基于市场的选择

政府通常会鼓励未来有极大发展空间的新兴行业，而对已处于下行期的夕阳行业更多是规范与出清，根据政策的脉络做投资本就是个市场选择

而舆论更多受人为操纵的主流媒体诱导人云亦云，最后还成了行业共识，且认知不深的散户在行情末期通常会趋之若鹜，高位接盘，财富被收割

三、技术分析在行情末期比初期更有效果，但是必须注意主力资金为忽悠散户接盘而人为画出的骗线

股价短期走势本就是随机游走，即昨天的股价对明天走势的影响极小，甚至是独立的，毫无关系

但是机构资金在高位时整体陷入囚徒困境，都担心行情逆转后自己无法及时变现，最后沦为接盘侠，所以在股价上涨到一定程度后，资金共识通常会自动解体，部分资金不在乎最后一个铜板，提前变现退出，遏制了股价的继续上涨

但此时舆论一片唱多，市场通常会表现的极度亢奋，股价也走出了赚钱效应，散户趋之若鹜，匆忙中高位接盘

这就意味着技术分析在行情末期比初期更有效果

另外，受人为操纵的舆论诱导下，亢奋的市场情绪通常会给板块轮动的标的给予极高的估值

在这种情况下，高估值自然潜藏高风险，需见好就收，断然不能为博最后一个铜板而踩空

对股市本质认知较高的投资人会通过系列指标分析大体能够找到资金运行的脉络，提前确定应对策略

但此时为了忽悠散户高位接盘，个别未变现退出的主力资金会人为操纵股价，让其呈现骗线的特征

即表面看起来继续上涨，诸如收盘大阳线，但是实质该特征是机构资金为了忽悠散户高位接盘，动用部分资金人为画出来的

骗线的逻辑是根据课本与传统技术分析理论的逻辑人为画出一个能够得出股价继续上涨的走势图，以便忽悠散户高位接盘，但是如果细究能够发现人为刻意操纵的痕迹，这就需要极其谨慎

四、在行业爆发的初期布局与防范国企与央企的估值陷阱

股价估值与行业周期也高度相关，通常在行业爆发的初期，估值较高，而在行业进入稳态期后，估值则会大幅下降

这也就是小公司的盈利空间更大，但是小公司最大的缺点是在未来发展的过程中存在极大的不确定性，存在一定的风险

另外，板块格局固化后，龙头企业通常能够获得品牌溢价与技术优势等垄断收益，市场对其也会相应的给予高估值，而对行业地位相对较后的标的给的估值较低

务必要慎防央企或国企的盈利陷阱，在社会主义市场经济的基础下，央企和国企扮演了很多政府的职能，承担了很多根本不赚钱的投资

股市就是盈利能力的折现，一旦盈利能力受损，估值自然打折

另外，央企或国企的经营是基于垄断，国家为了维持整个社会的运行以及确保经济与产业链的安全，必须将部分产业以垄断的形式通过国企或央企掌握在自己的手中

但是国企与央企的经营效率远不及民企，更多是四平八稳与内耗不断，断然无法为了实现利益的“不择手段”，最终冲击盈利能力，再发展的空间极为有限

去年，国家试图推行国企与央企的再估值，但是行业垄断多年后，已有的发展空间早已被透支殆尽，市场很难对其给于配合，自然估值也没上得去

板块轮动的脉络除了政策、舆论与事件推动外，更多需要等待，越低估的优质标的，随着时间的推移与基本面的持续提升，被资金青睐的概率越大，长期持有股价横盘震荡，但是股价未增长的股价不吃亏

但是一旦板块轮动过后，再次被资金抱团通常会在几年之后，这就意味着一旦被炒作过的标的，即使估值低与盈利能力持续提升，但短期内很难再有行情

随着互联玩红利的消耗殆尽与第四次工业革命的悄然而至，曾经流量为王的投资模式逐步主动让位于技术优势，即超额附加值的获取是基于所投标的拥有的技术在行业中的地位

即具有绝对技术优势的标的，通过能够借此获得更大的附加值，导致盈利能力更强与更可持续，市场自然会对其给予更高的估值

五、结论

巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆在《证券分析》一书中过度关注PE等估值标的，而忽视了行业的发展空间、所在的行业地位以及行业周期所处的阶段

后来巴菲他在本杰明·格雷厄姆的基础上对投资理论实施了完善，形成了其独有的价值投资理论，享誉世界

事实实践证明巴菲特的投资理论比其师本杰明·格雷厄姆更具竞争力，收益更高

随着市场认知的逐步提高与监管的日益完善，价值投资理论正在成为A股的主流策略，但是在政府卡主流入股市资金总量的背景下，板块轮动成为A股独有的特征

这就意味着，基于价值投资与板块轮动的中线比巴菲特所倡导的长线更有意义

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作者简介：

丁彦皓 博士、博士后，专注资本市场，聚焦权益投资、资本运作、大宗期货、期权以及宏观经济等领域的研究与投资，关注国际关系、历史、哲学与宗教