2015-3-13

最近市场上流传一则十分广泛的言论，说央行即将出台10万亿QE计划，全面置换地方政府存量债务，由央行再贷款买单。

传言让许多人相信，中央“又要”印钞票了。但是熟悉中央银行法的人都知道，中国法律是禁止央行直接购买政府债券的。

传言太过于粗糙，如果说是央行向商业银行贷款，再由商业银行购买地方政府债券，这种模式倒是可以解释——然而，地方政府、平台企业和商业银行之间的具体行为，央行没有办法控制，操作的可行性不大。

要问地方债务置换计划是不是中国式QE，首先要弄清楚是不是此举会不会扩大货币发行量。 从目前财政部的表态来看，地方债务置换计划的方式，是在财政部甄别存量债务的基础上，把原来融资平台代表政府的理财产品、银行贷款，期限短、利率高的债务置换成低成本、期限长的债务。存量债务中属于政府直接债务的部分，将从短期、高息中解脱出来，变成长期、低成本的政府直接债务。一言以蔽之，就是换了一种承债形式，并没有新增货币。

这么做的原因，主要跟地方债务压力陡增有关系。根据穆迪早前的预测，2015年中国将约有2.8万亿地方政府债务到期。从2014年情况来看，光债务利息支出就占新增社会融资的一半。这么庞大的还款压力，要么地方政府通过扩大预算内和预算外收入来偿还，要么通过在融资来偿还。

然而，从今年1-2月份情况来看，全国土地购置面积2773万平方米，同比下降了三成；土地成交价款699亿元，同比下滑也是三成。卖地收入剧减严重影响了地方财政收入，降低了债务的偿还能力。

从再融资来看，由于新预算法和43号文的逐步实施，地方政府通过城投平台和非标融资的路基本上已经被堵死。省级政府和计划单列市政府发债受到财政部额度的限制，城投债受到城投公司净资产规模的限制，非标融资受到43号文的限制，种种迹象显示，新规出台至少目前让地方政府在再融资方面已经无计可施。

在这种局面下，财政部出台万亿地方债务置换计划，既是给地方政府解决债务危机救急，也是从长远来看释放债务危机风险。同时，通过新增地方债额度，规范了地方政府举债的方式，堵住了许多后门权钱交易的漏洞，降低了系统运行的摩擦和市场失灵的现象，符合本届政府改革的大趋势。

对银行而言，相当于一大块短期高息的资产在逐渐转换为长期低息的资产，本质上风险没有太大变化，收益却下降不少。对经济整体而言，提高了资金配置的有效性，减少了许多融资中间成本。所以因此解读为宽松发钱那是不对的。

但与此同时，M2的疲软表现也让投资者预期接下来宽松是必然的，所以这两天煤炭股的加速表现也就很好理解了，而“中国式QE”这种提法，应该就是消息被利用的一个典型吧。