万华化学(600309)整体上市
一、对应资产
对应资产为万华化工旗下的BC公司100%股权、万华宁波25.5%股权、万华氯碱发电8%股权以及BC辰丰100%股权。
1、上市公司部分
先拆解一下万华化工，可以分为两部分，上市公司部分（47.92%上市公司）和非上市公司部分，那么国丰投资实际上持有39.5%×47.92%上市公司+39.5%非上市部分。
2、非上市部分
非上市部分的核心是BC公司和四分之一个宁波万华，其余的太小为了简化就忽略了。
1、主要资产BC公司100%股权2018-2021年承诺业绩为3.82、1.89、1.90、1.92亿欧元，
2、万华宁波25.5%股权2018-2021年承诺业绩为13.11、9.88、9.39、9.49亿元。
二、估值
1、非上市部分的估值为上市公司的14.86%，可以简单理解，国资委把BC公司和四分之一个宁波万华以14.86%上市公司的价格比例卖给了上市公司。
2、相当于147.51亿收购了这些资产。
万华化学将新增4.06亿股股票，按照停牌前股价36.44元/股计算，公司总市值将增加148亿元。相当于147.51亿收购了这些资产。
相当于增发4.048亿股（171580.91万股-131025.638万股）收购了匈牙利BC以及宁波25.5%的股权。然后这合计17.158亿股份锁定3年才能解禁。
3、净利润方面：2017年，万华化工规模净利润约99.82亿元，扣除其持有万华化学的权益利润111*47.92%=53.19亿元，预计注入资产将贡献46.63亿元的新增净利润，对应PE为3.2倍。
万华化学6月4日复牌。
4、承担的原70.9亿债务，
发行4亿股，除并入BC公司和25.5%，宁波万华股权外，还要承担万华化工70.9亿债务，或者说25.5宁波万华股权和BLc公司评估值是191亿，因为要上市公司承担70.9亿债务，所以191减值70.9亿，剩余部分，增发4亿股。
承担的原70.9亿债务，换个角度来看可以理解为举债收购，借了70.9亿元收购了BC公司，
三、过程
1、5月9日晚，万华化学公布了吸收合并其控股股东万华化工的交易草案，交易作价522亿元。万华化工目前持有万华化学47.9%的股权。
按照交易计划，万华化学将向万华化工的五名股东发行17.1亿股股份，每股价格为30.43元，用于收购万华化工的全部股权。
万华化学自去年12月5日起停牌至今，上一个交易日收盘价为36.44元。
5月9日夜间，万华化学公告资产注入方案，公司拟通过向交易对方国丰投资、合成国际、中诚投资、中凯信投资、德杰汇通发行股份的方式吸收合并万华化工。本次吸收合并的对价初步预计为522.12亿元，万华化学通过向交易对方合计新发行 171,580.91 万股 A 股股份支付本次吸收合并的全部对价。本次吸收合并完成后，万华化学将承继及承 接万华化工的全部资产、负债、业务、合同及其他一切权利与义务，万华化工将 注销法人资格。万华化工持有的上市公司 1,310,256,380 股股份将被注销，万华 化工的股东将成为上市公司的股东。
公司拟以30.43元/股向万华化工股东，国丰投资、合成国际、中诚投资、中凯信以及德杰汇通发行17.16亿股的方式，对万华化工进行吸收合并，并注销原大股东万华化工所持有的13.10亿股，实现万华化工整体上市。本次交易后实际新增股份数量为4.06亿股，
2、31.93元/股。
合计17.158亿股份锁定3年才能解禁。
3、2018年6月1日夜公告：
根据标的资产的预评估值，本次吸收合并的对价初步预计为522.12亿元，万华化学通过向交易对方合计新发行171580.9万股A股股份支付本次吸收合并的全部对价，每股发行价格确定为31.93元，本次交易不涉及现金支付。
三、股权
1、国丰投资（持有21.59%）
如果这笔并购完成后，国丰投资则会持有21.59%新上市公司，新上市公司实际上就是旧的上市公司和非上市部分，也就是交易完后国丰投资持有21.59%上市公司+21.59%非上市部分。
2、员工持股平台（持股20.13%）
交易完成后，中诚投资、中凯信将与国丰投资保持一致行动，国丰投资及其一致行动人合计将持有上市公司41.72%股权，上市公司的实际控制人仍为烟台市国资委。中诚投资及中凯信为员工持股平台，合计持股20.13%。
四、业绩预测
1、一季报合并利润表中的净利润41.34亿元（含万华宁波25.5%权益），以及问询函回复中披露的BC公司一季度的净利润1.62亿欧元换算成人民币12.13亿元，则重组后一季度的净利润约为41.34＋12.13＝53.47亿元。
简单来说，一年四个季度的净利润约为53.47×4＝214亿元；但考虑到一季度是淡季，保守预测今年重组后的净利润约为220亿元。以重组后的总股本31.34亿股计算，2018年的每股收益＝220亿元÷31.34亿股＝7.02元/股。
2、凭业绩一项：今年重组后的每股收益约7元/股，就比去年的每股收益4.09元/股增厚了71%，起码值5个涨停板。
四、资产估值
1、对于BC购买价格的说明：
万华实业为完成对BC公司收购，合计付出的股权对价成本约2.58亿欧元（包括累计取得96%股权部分的成本约2.23亿欧元及取得剩余4%股权部分的成本约0.35亿欧元），按照当时欧元兑人民币的汇率折算为约23亿元人民币。
上述融资中，累计取得96%股权部分的相关融资主要采用内保外贷的形式; 系由万华实业在境内提供内保外贷，万华国际资源作为借款主体在香港进行融资。主要的贷款银行为中银香港、交银香港等，贷款金额合计约为3.7亿欧元，支付累计取得96%股权成本2.23亿欧元，剩余部分用于万华国际资源向BC公司提供约1.4亿欧元GCP 贷款（后续还有9亿欧元替换贷款，合计BC为主体承担10.4亿欧元贷款）。
本次交易中评估机构按照收益法对BC公司进行了预估，预估值对应BC公司2017年度的静态市盈率为3.40倍。 目前，上述3.7亿欧元贷款均已偿还完毕。
——这个2.58亿欧元，收购价格是收购价格，收购后同时承担BC债务，置换了BC贷款，理所当然。
2、这次注入万华化学的BC公司25万吨TDI产能，30万吨MDI产能，注入价格几十亿人民币，
沧州大化目前市值106亿左右，沧州大化权益TDI产能才13.5万吨啊，
下半年万华化学烟台30万吨TDI即将建成开车投产，国内外还有一些其他TDI项目投产，这巨大的产能释放，因此，大家不看好沧州大化的后市，所以市场不敢给沧州大化高估值啊。
五、BC公司预测
1、BC公司一套MDI旧装置6万吨产能，后来停产报废，
2、另一套MDI装置8万吨产能
万华化学在8万吨产能基础上通过持续技改，逐步提升到20多万吨年产出（对外宣布30万吨产能）。
3、BC当时有TDI 9万吨装置，并购时候还有16万吨TDI装置在建。
2015年MDI价格创多年新低，国内万华化学都受重创，全年盈利只有16.1亿元，TDI业务为主的沧州大化这一年每股亏2.07元，以MDI+TDI业务为主的BC公司这一年盈利了2461万欧元，最差的2015年BC公司都盈利了。
根据管理层的想法，BC公司16万吨TDI装置将通过2次技改升级为20、25万吨产能，最终合计达到34万吨TDI产能。
4、BC公司PVC装置老旧，主要功能是消耗MDI副产品氯化氢，这部分盈利可以忽略不计。
同时我们要看到相对万华化学BC公司业务体量较小、产品线很单一，周期性影响比万华化学要强好多。