l中颖电子300327          2017-04-15

中颖电子：IC有一定的优势

 

一、过去为什么会增长？

1、市场： 1）小家电行业的增长；2）大家电变频升级，变频IC切入占了一点份额；3）锂电方面电动车电动工具的兴起；

2、三费：保持稳定。

 

三、未来短期凭什么还能继续增长？

1、市场： 1）小家里继续稳定微增长；2）大家电变频IC继续国产代替进口；3）锂电IC电动车电动工具还能继续增长；4）从二线继续再进入一线NB锂电IC比较可能切入成功；5）主要看重预计2019年的AMOLED释放。6）物联网IC未来不确定。

2、三费：保持稳定。

 

n基本情况

主要产品：

1、MCU业务稳健增长，中颖电子在家电、机电领域处于国内领先地位，占公司的销售比重接近六成；其中大小家电比例为4:6。

2、BMS业务突破增长。锂电池电源管理芯片的销售同比超过翻倍增长，占公司的销售比重超过一成。

3、与上海辉黎共同出资成立了“芯颖科技有限公司”，引入外部资深且专精于显示驱动芯片技术的团队，提升公司现有AMOLED显示驱动芯片研发能力。

4、营收一成的智能电表IC。

 

公司采用 Fabless 运营模式，专注于 IC 设计， 而将芯片制造、封装测试工序外包。

MCU 是微控制器(Micro ControlUnit)的英文简称，是指随着大规模集成电路的出现及发展，将计算机的 CPU、RAM、 ROM、定时计数器和多种 I/O 接口集成在一片芯片上，形成芯片级的计算机，为不同的应用场合做不同组合控制。 MCU 是所有嵌入式系统的核心。

IC产业链通常由IC设计制造、IC分销以及终端电子产品设计制造三个环节组成。

 

多年的技术人员比较稳定有增加，现有人员约80人，80%以上为研发人员。

几个大股东是香港人、台湾人，股权较集中，香港和台湾人比较是做实事，但有时有些保守。

有过激励，向85名激励对象授予限制性股票3,109,700股，授予价格为10.62元/股，授予日为2015年9月23日。

 

n财务及生意特征

http://s13/mw690/006jDkU3zy7ak6Fu3De6c&690

1、从2013年开始，营业收入、净利连续增长，毛利率逐步提高。说明行业及自身处于发展上升期，产品也在不断升级提高竞争优势，增加毛利率。

3、三费保持稳定，从13年29%保持到16年25.6%，还不错。

2、应收账款周转天数从13年51天略缩短到16年的48.8天，跟下游收款能力保持的不错；现金流还OK，负债率也低，无有息负债。

4、固定资产占比低，属于轻资产，一旦营收增加明显，那净利将会有更明显的增加；但需要每年投入较大的研发费，2016年都投入占比14.55%。

http://s5/mw690/006jDkU3zy7ak6I8PCAe4&690

IC设计行业另外一个特点就是产品研发费用金额投入大，在产品研发成功之前，企业业绩难以突破瓶颈，但一旦研发成功并获得用户认可，将可以在短期内产生大量需求，公司业绩将有较快增长。近几年研发投入稳定略上升，是好事。

 

       n行业前景及需求

 

IC设计行业从01-10年国内复合增长率43.5%超高啊，2010年达383亿。

1、MCU方面：2010年全球MCU市场大幅反弹，增幅达34.9%，市场规模达146亿美元。但2015年168亿美元，近5年增长15%，非常慢。 但中国MCU市场增长还不错，消费电子MCU占比最大。2015 年，我国MCU市场销售额超过 300 亿元。从营业收入看，我国MCU 应用的最大市场是消费电子，其次是计算机外设和汽车电子市场。汽车电子 MCU 增长稳定。大家电主控芯片的市场规模约为小家电芯片市场的2倍。

2、锂电IC方面：未来几年需求较大，全球电动工具和电动自行车产能的90%集中在中国。 全球NB厂商出货量持续性衰退，从2011年的205百万台滑落至2015年的156百万台。

3、智能电表IC方面：一般般。

4、AMOLED屏IC方面：比较看好。

 

 

n行业格局及竞争优势

行业分为：1、IDM企业规模庞大，拥有包括芯片设计、制造、封装和测试在内的 IC 全产业链，综合实力较强，如英特尔(Intel)、德州仪器(TI)、 意法半导体(ST)和瑞萨电子(Renesas)等，业内称为IDM(Integrated Device Manufacturer)。 2、无生产线的IC设计公司，如中颖。 3、晶圆加工厂：台积电、联电、中芯国际等。 4、封闭测试企业：长电科技、华天科技、南通富士通和华润安盛是中国本土专业封装测试厂商中的知名公司，其中前三家企业是上市公司。

上游晶圆加工对技术及资金规模的要求极高，合适的晶圆代工厂商选择范围有限，导致晶圆代工厂较为集中。晶圆销售总额约为芯片销售额的三分之一，晶圆价格对IC的小影响。 下游大部分是消费电子，具有消费经济周期性。

国内IC设计企业数量较多优势。经过多年发展，以上海为中心的长三角地区已基本形成较为完备的 IC 产业链，包括以展讯通信和中颖为代表的IC设计企业，以中芯国际、台积电、和舰科技等企业为代表的晶圆代工厂商，以华润安盛、长电科技、南通富士通等为代表的封装测试厂商。

1、MCU市场一直以来都是由欧美、日系和台湾厂商主导，形成三足鼎立之势。尤其在汽车电子、工业控制等领域， 国外厂商在 32 位等高端 MCU 领域优势巨大。主要应用次序为车用、工控/医疗、计算机运算及消费类，占整体MCU比重分别为33%、25%、23%、 11%。从处理能力看，目前MCU仍以8位（或以下）为主，市场较为稳定，32位增速相对较快。

在全球MCU 市场中，汽车电子份额最大，对比国内市场，消费电子占比最大。主要原因在于中国是全球最大的消费电子产品与 PC 外设制造中心，同时汇聚了全球 90%左右的小家电以及大部分大家电产能。

中颖是家电主控单芯片最大的国产芯片供应商。以小家电MCU产品起家，家电类业务占比营收接近 60%。主要包括微波炉、豆浆机等。目前在小家电类MCU全球市占率超过20%，在微波炉、豆浆机等细分市场排名全球第一，小家电客户包括九阳、苏泊尔、美的等著名一线厂商。 在大家电（定频）业务全球市占率约5%，大家电主控芯片的市场规模约为小家电芯片市场的2倍，是国内首家具有变频芯片及解决方案的厂商。大家电应用产品主要有定频空调、冰箱、洗衣机的主控芯片，客户主要是国内一线品牌大厂。

http://s4/mw690/006jDkU3zy7ak6KlchJf3&690

2、锂电IC：2010年便携式计算终端用锂电池控制芯片市场是一个品牌集中度较高的市场，德州仪器(TI)为市场的第一大品牌，市场份额达 55.0%；其次是瑞萨电子，达到20%。中颖很少。

目前NB市场上BMS主要由TI寡占，市场份额高达90%。

中颖电源管理芯片主要是锂电池计量和保护芯片，出货以国内南方的白牌电池为主，目前在二线市场市占率达五成。产品主要运用于笔记本电脑中的电芯包、电动自行车、高尔夫球车、电动工具、玩具。公司总业务中，电源管理芯片业务增长速度最快， 2016 年上半年锂电池电源管理芯片的销售同比接近翻倍。锂电池管理芯片在笔记本电脑的一线品牌客户，展开试产及量产。

3、智能电表IC：2010年中国智能电表控制芯片市场仍然以外资品牌为主，其中瑞萨电子占据了71.1%的市场份额，飞思卡尔、 NXP和意法半导体分别拥有10.6%、2.6%和2.5%的市场份额，中颖占据1.9%的市场份额。

4、AMOLED屏IC：2015年1月份，和辉光电正式采用公司开发的国内首颗高清AMOELD驱动芯片用于5.0寸和5.5寸AMOLED显示屏的量产。和辉在全行业产能方面占比较低。红米Pro采用京东方、和辉的OLED 屏幕，也就是说：低端的手机采用 和辉（中颖芯片）的？

中颖目前处于投资期，2016主要供货是 PMOLED，目前重心在开发AMOLED显示驱动芯片新产品，短期对公司营收的增长效益不是很明显。AMOLED 驱动芯片占屏总成本估计介于 5%~10%。 产品主要应用在手机上，芯片研发一般需要 9 至 12 个月。 公司除了为和辉光电量产过 AMOLED 芯片外，还与国内多家玻璃屏厂有接洽， 预计未来两年内，都还是国内 AMOLED 产业的起步期及建设期，可能 2019 年开始逐步会有更多的产能释放。

http://s2/bmiddle/006jDkU3zy7ak7jqfhnf1&690

5、其他：中颖在2016 年推出首颗应用 32 位元低功耗技术的物联网及智能可穿戴设备应用芯片。

http://s7/bmiddle/006jDkU3zy7ak7rEyJ806&690

 

优势：

1、新MCU产品在其量产前必须经过较长时间的相关检测、评审或测试。客户一旦采用后，更换成本高，稳定后，客户基本不换。客户一般也选择大厂的IC。

2、大小家电的市占率第一，长期合作的客户关系，较稳定。

 

n外延及产能

家电类的32位内核产品一般通用性较强，公司正在开发，主要针对未来用于变频空调的市场而开发。

成功推出了第一款32位元内核，具备蓝牙低功耗通讯功能的IOT主控芯片，并已逐步向市场展开推广。

继续投入智能电表的研发， 推出SoC芯片进军海外市场；争取把握国网下一代IR46规格变动的机会，进入国网市场。

 

n成长驱动及态势

1、大小家电MCU继续稳定低增长。潘一德：公司在白电领域还有市场空间，机电控制的市场也还有成长空间。

2、锂电销售增量主要来自于电动自行车、平衡车、电动工具以及PAD、高端手机的维修市场，大增长可能小。 锂电池管理芯片产品切入国际级一线品牌笔电厂家的工程验证已进入最后几个阶段，2017年有机会进入试产阶段，实现小量生产。锂电池管理芯片市场的进口替代发展趋势，在近几年比较明确。

3、最看到的是未来可能在2019年释放的AMOLED芯片。

4、一线NB锂电IC比较可能切入成功；

5、物联网IC未来的期待。

 

n主要风险及其他重要问题

 

 

«初步估值评估

评估项目	基本评估
市场空间和商业价值	大，但增速一般。
扩张的边际成本，轻资产	低，轻资产
高客户粘度	高
弱周期性	长周期性，取决于家电及消费电子
强竞争优势	中
管理层和治理	还可以
R特征	能继续提高
N特征	长
g特征	有可能提高
总结

 

 

投资策略：（按17年PE）,参考《交易策略表》