赢得“输家的游戏”

对于投资者而言，要达成有益的成果，真正的机会不在与努力超越大盘，而在于建立并遵守适当的长期投资策略，使投资组合能够跟随市场的长期主要动力而收益。试图“击败市场”是一种输家的游戏，最好的策略就是不参加这种游戏。

在职业网球比赛中，最终结构由赢家的行为决定。职业网球选手击球力量强劲，经过多个回合，直到由一方迫使对手救不到球，或是迫使对方失误为止。这些高水平的球员很少犯错。业余球赛几乎完全不同，结果由输家决定。原因是：高质量的发球，精彩的拉锯、神奇的救球很少出现。相反，球经常打到网上，或者打到界外，发球双误也相当常见，业余球员恨到能够打败对手，反而是一直在击败自己。胜利者得到比较高的分数是因为对手失分更多。我们应该集中于稳定性和把球挡回去，而不是试图加大发球的力量或把球打的离边线更近。在职业比赛中，大约80%的分数是赢分，而在业余比赛中，大约80%的分数是失分。

进几十年来，我们称为“金钱游戏”的投资管理已经从赢家的游戏演变成了输家的游戏。投资环境已经发生了根本的改变。短短40年间，投资机构的市场活动从只占公开交易总量的10%增加压倒性的90%。大多数投资经理在金钱游戏中一直都是输家，整体而言，在由专家管理的基金中，有3/4的表现步入标普500指数。从边际的角度看，积极的投资总是一种负和博弈。在投资者之间改变狗子本身是一种零和博弈，但必须扣除佣金、费用以及市场影响，其净结果就变成负和博弈。

要击败市场，唯一的方法就是利用其他投资者的错误。要想提高汇报率，波段操作不是有效的方法，其中有一个残酷而有说服力的原因：就长期而言，这种方法通常行不通。波段操作无效是因为没有哪位投资经理能够始终比其专业的竞争对手更聪明，还因为在短暂的时间里会有大量的股市“行动”发生，而投资者很可能成为传统意见的俘虏。与采取简单的买入并持有的策略相比，在一段时间内退出市场的投资者会损失金钱。去到市场表现最好的10天，平均投资回报率会减少17%，去掉表现最好的30天，投资回报率几乎减少40%。在过去75年里，股票所有回报几乎都是在表现最好的60个月内缔造的，这60个月只占全部800个月的7%。如果错过了这60个月，我们会错失掉整整两代人才能累计起来的几乎所有投资回报。当闪电来临时，你必须等在那里。这就是为什么说波段操作时邪恶的概念，永远不要去尝试。在投资圈内，大量的信息快速传播，想在个股和类股中发现并利用别人由于错误和疏忽而留下的获利机会，绝对没有太多希望。在终生的投资中提高成功几率的一种方法是减少和消除错误。这里有一个许多投资者都犯的错误：过于努力--试图从投资中或投资经理那里获得超出其能够带来的收益。过于努力--这会造成失望--常常会导致最终代价高昂，因为承担过多的风险是危险的事。个人投资者长犯的另一个错误是不够努力--通常是对短期因素过于谨慎，而成功的投资需要长期思维和长期行为。

对于长期投资者而言，每天的市场平均报价不再重要，就像每天的天气对气象学家一样不重要。市场先生总是利用一些人令吃惊的短期事件来吸引我们的注意力、影响我们情绪。因此经验丰富的投资者会研究股市历史中的细节。对历史的研究越多越好，因为你对证券市场过去的行为了解越多，你就会更加深刻地理解它们真正的本质，以及它们以后得行为是什么样的。投资中最困难的不是智力，而是情绪。在情绪化的环境中保持理智并不容易。最困难的事情不是推断出最优投资策略，而是维持对市场变化的长期关注，并坚持合理的投资策略。

作为一名投资者，在两个领域的技能将很大程度上决定你的成功：心智技能和情绪技能。心智技能包括分析财务报表（资产负债表、资金流量表、利润表）的技能、你存储并回忆信息的能力（包括广度和精度）、能在多大程度上将零散的数据与信息联系并整合起来，形成你自己的见解、能掌握和利用的知识有多少。情绪技能包括当面对由市场先生引起的、对你和你的决策造成意外影响的混乱时，能够保持镇定和理性的能力。

在投资中，有四种能够获得“不公平”竞争优势并战胜市场的方法：1是靠体力，参加更多地会议，打更多地电话，阅读更多地年报，靠体力去做更多的事情，并加快工作速度，以便能够走在市场的前面。2是靠智慧，战胜市场的方法只被少数人使用。他们努力思考，考虑长远的未来，以便能够真正领悟和理解独特的投资机会。3是靠情绪，获得较好的投资结果就是要保持冷静的理性，永远不要被利好的市场事件冲昏头脑，也永远不要被利空事件打乱自己的思路。4是最容易的方法，指数投资。指数投资有更高的收益率，更低的管理费，更低的操作支出，更低的佣金。投资者有三个明智的选择，选择忍耐，采取“这一切都会过去”的态度。第二种选择投资更广泛的全市场指数基金。第三种是尝试某种“反向操作”，投资一些某一主要领域当前不太流行的指数基金。对投资者而言，要取得优异的成果，真正的机会不在于努力超越大盘，而在于建立并遵守适当的长期投资者策略，使投资组合能够跟随市场主要的长期趋势而收益。具有长远眼光、明智的投资策略，使建立投资组合的依据，也是经理各种市场周期以及进行长期管理的基础。对投资者而言，历史教训是在投资者方面，耐心和毅力（善意的忽略）比积极更有益。“什么也别做，站在那里就行！”长期投资成功的最大秘诀是避免严重亏损。在漫长的投资历史中，最悲惨的就是投资者过于勇猛，或是过度贪心左右，因而导致严重亏损。杠杆常常成为一种自我毁灭的工具，投资者在确定长期策略时，要明智的记住最大化和最优化之间巨大的差别。

长期投资者知道，当前事件离钟形曲线中央平均值越远，向均值回归的力量就越大。对未来保持回报实现期望的一个好方法就是假设未来市盈率倍数和利润的变换范围不会超过历史的最大和最小值，并且其数值越来越接近平均值。投资者面临的重要事实实际上收两个因素影响：企业利润和收益的资本化率--市盈率。历史观点总是为我们提供帮助。这两个主要因素--收益和市盈率：1982年企业利润只占GDP的3.5%，显著低于4%-6%的正常范围。到20世纪90年代末，企业利润接近6%，达到了正常范围的上限。其次长期政府债券的利率从14%下降到5%。同一时期，道琼斯工业平均指数以年收益率19%的复利计算，增长接近20%，部分是利润增加，但主要因素是利率答复下降--因为人们对通货膨胀的预期下降了。2000年投资者都极为乐观，并预期情况会更好---特别是那些迷恋网络股和为所有股市泡沫大唱赞歌的人：“这次不同了。”人的情绪经常违背自己的理性经济利益，在股价高企时，跟着人们一窝蜂的买进，或者在股价低落时跟着人们杀出。不要让自己承受严重的、不可挽回的损失。市场不停地波动，不入虎穴，焉得虎子，但不要承担不适当的风险，不要打“全垒打”，不要借钱投资。对大多数投资者来说，“善意的忽略”是长期投资的成功秘诀。对于个人投资者来说，很有帮助的策略：不要投机、摆脱负债并储蓄，不要把住宅当做投资、绝对不要从事商品交易、不要投资新的投资工具，设计这些投资工具的主要目的是“卖给”投资者，而不是要让投资者“拥有”。写出长期目标，长期投资计划以及资产计划并坚持到底。不要相信你的情绪，感觉十分幸福时，你很可能就要受伤了。觉得心情恶劣时，正是黎明前黑暗的时刻，你不该采取行动。在投资方面，活跃几乎总是多余的。

投资中的主要责任是坚守长期投资纪律，要赢得“击败市场”这一输家的游戏就是不参与这种游戏。把经理集中在赢家的游戏上，制定出符合市场现实和个人长期目标的健全的投资策略，然后坚守不渝。