政策预期推动收益率小幅下行，但春节因素临近，央行宽松力度不够叠加IPO及外汇占款负增长等不利因素，后续资金面仍然面临较大不确定性，预期将向现实低头。

要点：

【策略日评】博弈政策宽松预期使得收益率维持低位。昨日银行间资金利率小幅回落，现券市场收益率也小幅回落，但回落的幅度及速度已经较1月中上旬明显放缓，市场仍然在博弈未来政策放松的可能，但伴随收益率走低，观望情绪也愈加浓厚。

临近春节，取现需求往往会导致资金面出现短期波动，从而对现券市场亦造成短期影响，我们对历年春节期间资金利率波动做了研究，有如下结论：（1）春节期间的现金流出会明显加大资金面的波动，但春节之后回落幅度基本与之前涨幅相当，影响较为短期，对债券收益率影响也偏短期；（2）央行公开市场操作对资金利率波动幅度影响较大，11年以来，春节期间资金波动利率明显加大，11年、12年春节期间R001分别上升513BP、464BP，13年春节前期央行加大逆回购力度，单周逆回购总量达8600亿，有效平抑了资金波动，R001春节期间仅上升155BP；同样在14年1月份，央行通过逆回购和国库定存释放6150亿，SLF释放2900亿，且新增外占为4374亿，足够的对冲使得春节影响影响较小，R001与R007分别上行187bps、256bps；（3）从时间上来看，春节现金流出效应往往从春节前一周左右的时间开始逐渐显现，近些年来，春节之前资金面基本就回复到正常水平。

2015年春节期间资金面不宜过度乐观，央行定向宽松可能对于缓解资金面作用有限。首先，除了春节因素之外，资金面还面临节前IPO的冲击，其次，2015年相比较于2014年而言，央行投放仅包括500亿再贷款、2695亿续作MLF及500亿新增MLF以及逆回购及国库现金定存各500亿，资金投放量远远小于14年，同时今年1月份外汇占款负增长1184亿。总体来说2015年春节期间资金面面临的挑战可能要大于14年，而当前利率水平与14年同期亦不可同日而语，较低的分位数区间以及过于平坦的曲线形态都使得后市面临调整风险。而当前仍然支撑收益率处于低位的原因就是市场仍然在博弈后续货币政策继续放松的可能，不过预期终归要屈服于现实，警惕市场背后的流动性风险。

【每日市场回顾】：

【货币市场：利率回落】周一，央行未开展公开市场操作。银行间资金利率全面回落，隔夜质押式回购下跌4bps至2.67%，7D质押式回购回落2bps至3.92%，14D隔夜质押式回购利率降幅最大，回落5bps至4.95%，Shibor1M下行4bps至4.98%，收平于4.78%，Shibor3M利率下跌1bp至4.89%。汇率方面，昨日人民币兑美元在岸即期汇率大涨254bps至6.2542元，离岸即期则暴涨378bps至6.2609元。

【利率产品：小幅上涨】周一，未有利率产品招标发行。二级市场方面昨日政策性金融债成交上升74亿至848亿，国债成交量上升41亿至224亿，成交量整体小幅上扬。国债收益率方面全面回落，国债1年期、5年期、10年期分别都下行2bps至3.14%、3.33%、3.43%，国债3年期、7年期分别下降4bps、4bps至3.15%和3.36%；政策性金融债方面，非国开收益率中短期下行，1年期、3年期、5年期、非国开债分别下行3bp、2bps、4bps至3.78%、3.80%、3.86%，7年期保持4.02%、10年期上行2bps至4.04%，国开债收益率平坦化运动，短端小幅回升，1年期小幅回升1bp至3.76%，3、5、7、10年期分别下行3bps、4bps、5bps、5bps 至3.73%、3.77%、3.85%、3.81%。国债期货主力合约TF1503成交量小幅回落，收盘上涨0.18%至97.8元。

【信用市场：利差小幅走扩】昨日信用市场交投较为平淡，短融市场成交一般，成交品种主要是短端产品，收益率小幅上行，主要是基金和银行参与；中票市场成交冷淡，交易以基金银行为主，收益率小幅震荡，成交集中在3-5年高等级品种；企业债交投稳定，收益率较上周变动不大，买盘比较分散，基金券商均有参与。中短期票据信用利差3年期中高等级扩张3bps、低等级扩张1bp，5年期全等级信用利差扩张3bps，7年期全等级信用利差扩张4bps，10年期扩张1bp。期限利差方面， 5Y-1Y、5Y-3Y期限部分出现2-3bps的扩张、而3Y-1Y期限收缩1bp。交易所高收益债收益率指数成分券交易量大幅下降，收益率指数上升7bps至7.71%，AA城投债收益率指数成分券交易大幅放量，收益率指数回升18bps至6.48%。

【转债市场：权重下跌】昨日沪深300指数上涨1.01%，创业板指数大涨2.5%。中证转债指数下跌1.72%，转债市场权重领跌，跌幅较大的有民生转债、石化转债、工行转债，分别下跌3.41%、3.12%、2.65%，涨幅居前的有中海转债，上涨1.34%。