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读老虎基金掌门人罗伯逊致投资者信感想

(2013-07-07 16:48:36)
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老虎基金掌门人罗伯逊致投资者信

致:各位股东


由:朱利安·罗伯逊(Julian H. Robertson, Jr.)

日期:2000年3月30日

这封信交代阁下与老虎基金管理公司之间的关系,恳请细心阅读此信内容。

1980 年5 月,Thrope Makenzie 和我以880 万美元的资本成立了老虎基金。18年后,当年的880 万美元已增长至210亿美元,增幅超过259000%。这期间基金持有人在撇除所有费用后所获得的年回报率高达31.7%。没有人有更佳成绩。

自1998年8月后,老虎基金表现较差。基金持有人亦作出积极响应——赎回基金。这是可以理解的。这期间赎回金额达77亿美元。价值投资的智慧受到挑战。持有人的赎回不单侵蚀我们的收益,还令我们承受极大的压力。而我们却看不到这一切行将结束的迹象。我所提到“看不到行将结束”究竟是什么意思?“结束”的是什么?“结束”其实是指价值股熊市的结束;是投资者明白,无论股市短期表现如何,15至20%的投资回报已是不俗。“结束”因此可作如下解释:投资者开始放弃投机性的短期投资,转往更有保障而过往回报不俗的被遗弃股份。

现时很多人谈新经济( 互联网、科技及电讯) 。互联网诚然改变了世界,生物科技发展亦令人惊叹,科技及电讯也带给我们前所未有的机会。炒家们宣扬:“避开旧经济、投资新经济、勿理会价钱。”这便是过去18个月市场所见投资心态。

我曾在过去很多场合说过,老虎基金以往多年的成功,要诀是我们坚持的投资策略:买入最好的股份及沽空最差的股份。在理性的环境,这策略十分奏效。可是在不理性的市场,盈利及合理股价不受重视,宁炒当头起及网络股成为主导。这样的逻辑,我们认为不值一哂。

投资者为求高回报,追捧科技、互联网及电讯股份。这股狂热不断升温,连基金经理也被迫入局,齐齐制造一个注定要倒塌的P o n z i 金字塔。可悲的是,在现时环境下,欲求短期表现,就只有买入这类股份。这过程会自我延续至金字塔塌下为止。我绝对相信,这股狂热迟早会成过去。以往我们也曾经历过。我仍很有信心价值投资是最好的,虽则市场现不买账。这次也非价值投资首次遇到挫折。很多成功的价值投资,在1970至1975年及1980/81年间成绩差劲,但最终获利甚丰。

我们很难估计这改变何时出现,我没有任何心得。我清楚的是:我们绝不会冒险把大家的金钱投资在我完全不了解的市场。故此,在经过仔细思量之后,我决定向我们的投资者发回所有资金——即是结束老虎基金。我们已套现了大部分投资,将依照附件所述方法退回资产。我比任何人更希望早些采取这项行动。无论如何,过去20年是相当愉快及充实的。最近的逆境不能抹去我们过往彪炳战绩。老虎基金成立至今,足有85倍的增长( 已扣除一切费用) ,这相等于标准普尔500指数的三倍多,也是摩根士丹利资本国际环球指数的5.5倍。这20年中最令人回味的是与一群独特的同事,以及投资者紧密合作的机会。

不论是顺境或逆境,亦不论是胜是负,我每次说话,都是我及老虎基金全体员工的真心话,容我们在此衷心向各位致谢。

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感想:

    任何投资人,严格说都是一种“风格”型投资人,即在市场的某个时期都会很容易取得市值的高速增长。但真正明白的人投资人都应该清楚,某时期的优秀业绩,其实运气都占了很大成分,不要把这期间的高业绩认为完全是自己的“能力”所致,其实只不过是你的方法恰巧是市场当时认同的类型而已。上面罗伯逊的信,表达了对市场某时期的无奈,但是他应该清楚,自己过去18年所取得年均31%的优异投资业绩,如果在投资认识和研究上不再扩大,那么他的投资方法迟早会有不适合市场的时候,或者他的高历史投资业绩迟早要被市场修理。“无奈”是没有用的,再动听的“价值投资”的词和口号也感动不了你的客户。99年-2000年,巴菲特不适应,罗伯逊不适应,但投资方法类似的凯斯勒、比尔米勒(也是美国口碑很好的“伟大价值投资人”)就很适应。

    其实,根本就没有一种投资观念和方法是永远都能战胜市场的。好的投资方法(比如某种风格的“价值投资”)是自己能理解、把握,且在尽可能长的时期内能取得良好业绩。如果某时期自己的业绩不理想,不要去抱怨市场,须明白这种现象是迟早要出现的。对投资人来说,理性的态度是:要么继续忍受市场的冷落,坚持自己的风格,直到市场又开始“喜欢”你的风格;要么不断去研究、认识投资,扩大自己的投资能力和认识范围,尽可能地在不同的市场环境下去发现价值。从根本上,这才是更现实的态度,别无他法。

    2000年Nasdaq总体的确是疯狂的、非理性的。但那时的所有IT股和新型行业的股都没有投资价值了吗?现在来看,那时抱怨市场、宣称“再也找不到投资机会”了的人,其实只不过是暴露了自身的投资眼光太窄,大量的好公司好品种他没有发现而已。

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