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张化桥
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利率决定估值

(2013-03-16 15:24:34)
标签:

财经

-在某基金公司LP投资者大会上的主题发言
(北京,3月16日)

上周,我读了一本新书,《Tap Dancing to Work》。它搜集了过去50年美国财富杂志对巴菲特的报道和巴菲特本人的几篇文章。其中巴菲特在1999年写的一篇文章很有趣。

巴菲特把1998年前的34年分成两个阶段(各17年):一个大熊市,一个大牛市。道琼斯指数在1964年底为874点,17年以后,即1981年底:还是875。当然,通胀侵蚀了购买力。在第二个17年的起点,即1981年底,指数为875点,但是1998年底,它大涨到了9181点。

这跟经济增长有关系吗?完全没有。其实正好负相关!请看:美国的GNP(国民收入)在1964到1981年(17年)大涨373%。可谓经济腾飞! 相反地,在1981到1998年(17年),GNP只是小涨了177%。

当然,巴菲特的意思不是说股市表现跟GNP(或者GDP)负相关。他说,经济增长率固然重要,但是利率水平更加重要。美国政府长期国债(30年)的票面利率在1964年底为4.20%,随后一路上扬到1981年底的13.65%。高利率是股市的克星。虽然经济腾飞,企业利润大涨,但是,市盈率从20倍左右一路下滑到6到8倍。
       
八十年代初,新的联储主席沃尔科严打通胀,不断收紧货币,虽然每年有100-200家银行倒闭,他也不手软。他终于制服了通胀,名义利率才普遍下降。到1998年底,长期国债的收益水平降到了5.09%。虽然经济疲软,但是股市一路上扬。

他的结论:从长期来看,市盈率取决于市场利率。那么,我们A股投资者能从中学到什么呢?

下面,我讲两个观点和三只股票。(应大会主持人要求,以下省略)


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