申万收益在永续权益A类中的估值与定价趋势探讨！Hale Kun

    申万菱信之深成分级基金在永续权益类分级基金中的特殊制度（在此不展开），导致定价机制的差异，再结合市场的表现，去探讨申万收益在上涨或下跌势中的表现，由此也可判断申万进取的市场表现。

    特殊的机制，申万收益的隐含收益率一直以来是在所有永续权益类中最高，最高时候近乎9%，近日由于强势维持在7.9%附近。整体永续权益类A也维持在15年AA级产业债位置。在2012.11.16（低点触发阀值日）之前市场是趋于震荡下跌状态，此时A类是创几个月新高，而B类肯定是历史最低，此后A类可以说某种程度若继续跌下去，等于违约债券性质，但市场表现并没有因为短期触发阀值后而对A类大幅抛售，这是一个现象。之后母基金大跌5%左右时候，A类维持在0.760一线而并没有创新低，A与B也出现分级基金中偏少见的大幅互博现象。当然，假设此后若再母基金继续暴跌，当然，A类与B类肯定是都会下跌，A类需要承受的损失也会逐步都会加大。越跌而时间短，B具备期权性质越大。由于A类与B类的整体性，加上配对转换套利机制，分析A类与B类相对是偏复杂的。以上是简单说一下历史可参考下，单边跌势中A类与B类的趋势走势。

    此后，在2012.12.04大盘出现见底（无论假设短中长期），并强势大涨下，截至到2012.12.20，我们发现申万收益与其它永续权益类分级A类表现反差极大，包括申万收益的净价差也明显跟之前单边下跌时候出现明显反差，我们也发现申万进取的价格杠杆也大，但受制于申万收益的强势表现偏弱，而其它永续权益B类受到A类大跌更显B上涨的威力。 这也是本文所探讨的，就是可能申万收益与其它永续A类的定价机制需要重估，申万收益如此表现不得不让我们思考重估的必要性。这种重估的感觉让人推演貌似是市场反转底部区域的确认。截至到2012.12.20，申万收益由于强势隐含收益率下降至7.9%，离其最近的永续权益A类是7.1%,(假设整体在7%水平)，假设大盘底部区域震荡向上，那申万收益估值回归价位计算结果是趋向于达到0.911（假设底部区域震荡向上，趋向但不可能完全达到，而且考虑母基金未来涨跌的不确定性以及时间的不确定性，过程是曲折复杂的），我们还得考虑其它永续权益A类可能在上涨趋势中隐含收益率的上升情况，因此，这个重估过程也复杂的，只可以获得模糊的大概区间。 但若底部震荡成立，中短期，申万收益的极限在0.9附近是大概率的，维持隐含收益率最高未来还是大概率，因此申万收益可能中短期继续强势，综合维持模糊定价在0.85左右。

    研究定价的回归的一个假设前提是底部区域震荡向上。若假设以上回归成立，申万收益回归越短，而大盘短期趋势向上越强，若A决定B定价机制（海通金融研究认为B决定A）成立，申万进取其实是“还债”，申万收益隐含收益率越来越回归，而若判断大盘继续上涨，此时无疑申万进取是优选的投机进攻标的。

    此文，包括近期的申万收益与其它永续权益A类的反差，也反映了海通金融研究得出B决定A机制的很大漏洞。

                                孔浩   陆家嘴  于“世界末日”