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刘纪鹏,中国政法大学商学院、资本金融研究院院长,教授、博导。有高级经济师职称和非执业注册会计师资格。

全国人大《证券法》修改小组专家组成员,全国人大《国有资产法》和《期货交易法》起草组成员。

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财经

减持新政为建设公平正义股市迈出重要一步

 

刘纪鹏

 

527日,中国证监会修订发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》。同日上海、深圳证券交易所出台了具体实施细则。面对这个减持新政,如何看待和理解,众说纷纭。然而我认为,这是中国股市朝着正确的方向演进和健康发展走出的重要一步。

 

          一、为什么要为刘主席的减持新政叫好

 

众所周知,决定一个股市成长性好坏的关键因素,主要有三点,一是国际环境,二是国内政治环境,三是上市公司的成长性和质量。

事实上,纵观自2008年美国金融危机以来,中国资本市场在这三个因素方面都具有优势:首先从国际环境来看,过去的十年,不论是与美国、欧洲相比,还是与衰退的日本相比,中国都有有利的态势并承担着带动世界经济发展的引擎作用;其次就中国的环境来说,即便去年GDP6.8%的增速,也仍然是其他发达经济体的3倍以上。而从中国经济的主力部队——中国上市公司来看,无疑在中国经济发展中起着中坚的作用,近几年上市公司的质量、成长性,虽然没有显著性的增长,但仍处在不断的增长中。然而,过去的十年中国的股市却一反常态,无论国际股市涨也好跌也罢,中国的股市都处在持续的低迷中,不仅令广大的投资人失望,也令中国经济的决策者和监管者失望。到底是什么原因导致中国股市持续低迷、一头向下走出与国际国内的政治经济环境背道而驰持续下跌的行情呢?对这个问题我们该到了彻底剖析的时候了!

中国股市在过去的十年中,在广大投资人普遍赔钱、在中国资本市场交易制度和环境有漏洞的背景下,造就了中国少数最暴富的人群。如果说在过去的十年中,哪个行业财富分配最不公平、贫富差别最大、少部分人暴富大部分人亏损?那一定是中国股市!由于股市缺少公平和正义,导致这个市场已经不是一个价值财富的创造场所,而是成了一个存量财富分配不公的坏市场,广大的投资者在经历了一波又一波的被割韭菜之后,他们就会清醒、觉悟,厌恶这个市场,退出和抛弃这个市场。缺少公平和正义,这才是中国股市持续低迷的关键所在。

对中国股市缺公平少正义的现实,集中表现在大股东和高管以低廉的价格入市、再以超高的股价减持暴富,而中小投资人则普遍亏损。事实上从股权分置改革以来,这个问题就充分地暴露了出来,虽然我曾经跟过去几任证监会领导都反映了这个问题,然而都没有得到正式的承认和解决。这次刘士余主席终于在短短的时期内就认识到,大股东和高管的减持问题是压抑中国股市健康发展的关键因素,当然我要为其叫好!

 

    二、中国股市最应该保护谁、约束谁?

                    

中国股市目前存在两大问题,第一是市场财富分配的不合理问题,第二是治理结构失衡的问题。这两大问题都和当今股市家族企业一股独大的现象密切相关。

事实上从2004年中小板开通,我国股市开始向家族和私营企业倾斜,直到2009年创业板再次开通,由于不合理的IPO发行制度和交易制度,导致财富分配不合理的现象愈演愈烈。以2009年创业板开通的200家创业板企业为例,他们平均发行市盈率在72倍,发行价格在32元,第一大股东及其家庭平均持股发行前在55%左右,发行后也在40%以上。这些大股东他们折股的价格是多少?他们折股的价格是经过资产评估和pre-IPO的溢价入股之后,入股价平均也就是一两块钱。如果这样推算做个统计的话,我相信他们在搞股改时,未评估之前的价格也就几毛钱一股。

然而在中国核准制的发行制度存在严重缺陷的情况下,上市成为紧缺的资源,导致中国股市IPO市盈率创了世界的记录。与发达的海外市场做比较,如果有少数几家上市公司高市盈率在50倍、100倍,这种现象还算正常,但是如果两百家公司平均72倍的高市盈率,肯定存在问题。

而我们把IPO价格限制在2025倍之后,二级市场一上市就暴涨。这出现了恶性循环,要么是一级市场的高溢价发行导致大股东暴富,要么是限制住一级市场发行价二级市场则连续暴涨,“按下葫芦就浮起了瓢”,背后都预示着中国证券发行制度的严重缺陷。然而我们却没有看到这个缺陷,没有从制度上根本解决,只是从一级市场、二级市场的限制上进行调节,不能解决根本问题。因此一旦以低廉价格入市的大股东、高管限制期一过,就出现了今天这种疯狂减持的残酷现象。这些人没有把精力放在实体公司的做大做强上,而是把主要精力放在股东个人财富的积累,放在如何精准减持、变相减持,获取大股东、高管个人财富的创造上。

这一过程恰恰不是增量财富的创造过程,而是在和中小股东信息不对称、不合理的博弈中,打着合法旗帜、不合理地转移存量财富的过程。这难道是社会主义市场经济所追求的公平和正义的财富分配吗?看不清这个问题,就看不到中国股市持续低迷的本质所在。

然而多年来一提到这个问题,监管部门的一些同志就说既然国有企业可以一股独大,为什么家族企业就要限制?我认为,家族企业和国有企业一股独大有本质的区别。家族企业的股份和个人直接挂钩,而国有企业的股份的减持则与其高管并不直接相关。

其次在治理结构上,家族企业普遍的一股独大,导致治理结构失衡。如果中小板、创业板的家族企业,一股独大的大股东及其利益关联者持股40%以上,由他们控制的董事会去聘请的独立董事又有什么对其的制约能力呢?

在这种背景下,正如大家所看到的,大股东及其家族控制的董事会利用信息不对称,什么时候出重组消息、出高送转、出业绩,都成了他们精准、高价减持的条件,而中小股民却没有丝毫的力量与之抗衡。不论是财富分配不合理还是治理结构失衡上,都成了中国股市非公平、少正义的关键所在。尽管1200多家中小板、创业板的公司规模都不大,但是他们对社会公平正义的风气的破坏和带来的恶劣的影响、对中小股民的打击是不可忽视的!

当今中国的股市,一方面我们政府、市场及其中介机构齐声高唱保护中小投资者是我们资本市场的宗旨,中小投资者是中国股市的主力、是中国股市的衣食父母,但另一方面这些主人却被不公平不合理的财富分配制度剥夺得体无完肤、鲜血淋淋。

显然,中国股市应该出什么样的政策限制谁保护谁,一目了然。这个市场最应该限制的是谁?如果我们看看中国富翁的主要群体,就是在中国的中小板和创业板上。大股东和高管们可以花5.5亿元在国外买画,也可以减持了七八千万说挣个零花钱,甚至减持过亿给孩子交学费……所有的理由都不再赘述,股东仅仅是个人理由需要减持,就从这个市场不费吹灰之力卷走大量社会存量财富。

综上所述,解决中国股市今天持续低迷的现状,就必须从这个市场最应该保护谁入手。而今天最应该保护的人却沦落到是最受伤害的人!我们这个市场最应该约束谁?是那些没把精力放在企业做大做强、而一门心思放在不管股价多低都要减持暴富、不顾广大股民们的大股东和高管们!难道不应该限制一下他们这种行为吗?因此这次所颁布的限制大股东和高管的政策,正是朝着正确方向,也就是建立一个公平正义的股市、保护真正需要保护的人、限制真正应该限制的人的正确方向上,迈出的重要一步。

 

    三、减持新政,谁该拥护,谁在反对?

 

从这个政策出台近几天来看,舆论上有不同的声音。这些声音都是来自何方?大致有两种,一种就是大股东和高管利益的代表者,某种程度上,这个政策还存在着治标不治本、救急不救穷的缺陷,但是大股东和高管已经受到约束。毕竟断了财路、利益受损,如此切肤之痛,大股东和高管及其代表者出来反对,不足为怪。另一部分人就是不了解情况的创投基金。但仔细分析来自这两个方面的不同声音都是站不住脚的。

首先从大股东和高管来看,这个市场如果不考虑我们衣食父母的利益受损问题,不考虑财富增值问题,这个市场是竭泽而渔,最终谁也别想获利。国家的利益也会受到伤害。在当今中国供给侧制度改革、社会存在这么多资金的背景下,资金向何处引导?股市起不来,资金就必须寻找他处。去房地产,完全是炒家行为,对实体经济没有丝毫意义。去理财市场又存在我国金融系统性风险愈演愈烈的问题,而解决这些问题的办法,就是要把资金引入股市,发展实体经济。

然而这个市场却是投资人恐惧、厌恶的市场,直接的后果不仅仅是投资人利益受到伤害,而且国家的利益也受到伤害,重要的是长此以往,大股东和高管也深陷其中。因此我要呼吁大股东、高管们,要从长远出发,不要不管中小投资者的死活,市场如此低迷还一味减持。你们入市的价格太低,股市跌到2000点,你们依然有钱可赚。而每个企业家应当肩负的责任是要从长远的利益出发。目前中国股市这种持续低迷的状态,不仅导致大股东、高管不能长远受益,而且这种行为导致更多的民营企业难以上市。

目前3000家上市公司,特别是1200家创业板的中小板家族企业,你们的减持都要考虑到广大为你们成长付出了无数财富,贡献无限心血的中小投资人,也应该考虑到民营中小企业的后续大部队持续不断的向资本市场输入新鲜力量。否则的话,不顾市场投资人、不顾市场大部队能够持续投入新兴力量,最终我们整体将被市场、被投资人抛弃,这种竭泽而渔,没有谁是赢者。

其次从治理结构上,中国上市公司协会及其独立董事的管理组织,在中国独立董事制度推行15年后的今天仍然处在花瓶地位。我一直都提出对独立董事要发挥正常作用,但这个问题一直得不到解决,也是导致今天一股独大的家族企业疯狂减持、精准减持的核心所在。

因此,今天中国证监会出台限制大股东和高管的政策,仅仅是朝着正确方向迈出了治标的一小步。但迈出这一步就是要为市场建立信心,为赢得时间和治本创造条件。

减持新政把真正保护投资人,特别是中国股市的主体中小投资人的利益放在首位,无疑迈出了正确的一步。让广大股民不再失望,让他们付出之后得到应得的财富。我们没有理由不为这个政策叫好!

最后,我们也听到创投基金反对这个政策的声音,在这个过程中创投基金、证券投资基金入市价格与大股东、高管截然不同,他们普遍在较高溢价的背景下参与A轮、B轮融资,他们也和投资人一样在二级市场价获得股票。因此他们不应该在这次限制大股东和高管减持的范围之内。我认为中国证监会新闻发言人邓舸在上星期六的发言中谈到的第六个点已释疑了这个问题,邓舸特别提到对创投基金在减持中差异化对待,培育机构投资人、大力发展创投基金和证券投资基金是市场坚定不移的发展方向。邓舸在回答修改后的减持制度是否增加创业基金的退股成本时表示,证监会在修改、完善减持制度时,对创业投资基金的退出问题作出了专门的制度安排。在下一步工作中,将进一步研究创业投资基金所投资企业上市解禁期与上市前投资期限长短反向挂钩机制,对专注于长期投资和价值投资的创业投资基金在市场化退出方面给予必要的政策支持。我认为,这充分说明了面对这样的减持政策,创投基金不应是受损者。随着创投基金差异化的政策性供给,必将恢复投资人的信心带来股市上涨,创投基金和证券投资基金不仅不是受害者还是受益者。

 

         四、减持新政未来还要标本兼治

 

虽然我为这个政策叫好,但是这次的规定仅仅是朝着正确的方向迈出的一小步。要想从根本上恢复投资人的信心,带动中国股市的长远健康发展,还必须陆续推出治本的措施。治本的措施要实现多赢的目的,即中小投资人赢以及以基金为代表的机构投资人赢,市场赢,大股东高管也要赢的“四赢”局面。要循着这个方向,根据中国国情进一步制定制度性的治本措施。

我长期倡导,尤其在近十年以来,认为两个措施可治本:第一,大股东和高管预设可流通底价,也就是说大股东和高管在高于目前的价格基础上,制定自身只有在实现这个股价之上才进行减持的自主性、自愿性选择和制度安排,并向社会公示。大股东和高管只有在让中小投资人获益、赚钱的基础上他们才能赚钱。换言之,大股东和高管只有在解放“衣食父母”的基础上才能解放自己。某种意义上他们只能高价减持而不是现在低价减持。

第二,更进一步的治理措施是从治理结构入手。目前简单模仿西方不是中国上市公司一股独大的普遍现象,这种思维理念必须摒弃。家族私营企业上市,目的是为了培育成公众公司和现代股份公司,而不是在一股独大的背景下合法地掠夺公共财富。在目前有待完善的发行制度下,由于IPO还是紧缺资源,因此在保持大股东合理比例的条件下,应该对一股独大进行限制。即对申请上市企业的第一大股东的持股比例一律在发行后限制在33%以下,告诉他们上市的目的不是减持,而是集中精力办好公司,他们稍微减持就面临失去控制权的危险。更重要的是在这样比例下一个良好的上市公司的治理机构才能形成,其他的投资人以及独立董事才能共同形成一个上市公司的平衡机制,使得大股东和高管的减持得到公司内部的有效约束。同时由于这样的制衡,也必然对监管部门和交易所创造实现“三公”的有利条件。

监管部门和交易所要端正认识,在尊重国情的基础上借鉴国际规范,交易所应该把保护中小投资人放在首位,把维护我国股市生态平衡和健康发展放在首位。只有这样,上下一心,共同发展,才能最终实现广大投资人赢、大股东和高管赢、中国资本市场赢和中国赢的大好局面!

刘纪鹏:减持新政为建设公平正义股市迈出重要一步

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A股市场应张开双臂拥抱万达回归

刘纪鹏

 

2016815日,众人瞩目的万达商业私有化方案在临时股东大会上,以88%支持,7%反对,4%弃权高票通过。这使得万达在退出香港市场、回归A股市场的进程中,迈出了重要的一步。而接下来如何看待万达回归A股市场的第二步,我想有以下两点意义。

 

首先,从经济意义上看,万达是一只好股票。这样的大盘蓝筹股理应是给大陆股民创造财富的生力军。

一是从香港市场对大陆蓝筹股的非理性估值看,万达股票在香港长期被低估。从香港退市,不仅对万达商业地产这只股票具有重要意义,而且也是对香港市场进行自我反思的一个提示。香港资本市场长期以来就存在非理性低估大陆股票的问题,万达自201412月在香港上市以来一直未得到公平对待,即便在今年三月万达明确提出将以52/股的价格回购股票后,万达的市盈率目前也只有11倍,市场估值2300亿港币,合人民币2000亿左右。而在大陆,以万达良好的业绩,其估值达到20倍市盈率(即在香港目前估值基础上翻一番)是完全可能的,万达的市值保守估计也将达到4000亿,这无论是对万达公司的再融资,还是对万达的大股东和中小投资者的财富增长来说都是好事。

二是以历史的眼光来看,万达可谓是经得起市场和历史检验的优质大盘蓝筹股。万达商业地产自2009年正式股改以来,税后净利润从38亿增长到2015年的172亿,平均年增长27%。2016年,万达的预计利润将达到200亿,以目前45亿的股本看,每股税后利润将达到5/股。万达和王健林从来都是做得比说得好,自万达商业地产成立以来,还没有一次预测利润不兑现。

三是再从现状来看,万达商业地产以其创新的商业模式在中国地产界一花独放,连续保持了较高的扩张速度和规模。(万达今年将新落成50个万达广场,明年将新建成45个万达广场)同时,万达已经从建房、卖房的重资产模式,顺利实现了向依靠万达广场商业铺面和酒店租金管理的轻资产模式的转型。

这一轻资产模式决定了今后万达广场的组建不用花一分钱,要么免费得到万达广场和酒店,要么在万达品牌主导下由各个房地产商建成万达广场配套的民宅、商业广场和酒店之后,万达在文化、品牌输出和管理中获取较高比例的租金收入。所以万达这一运作模式的成功转型,无疑将有助于万达回归A股市场后进一步快速扩张,并打开给投资人提供良好回报的巨大空间。

 

其次,从社会价值出发,万达是一个好企业。这样一个以轻资产模式带动产业创新及结构调整的企业,同时也以其发展带动全国中小城市现代化的进程。

一方面,正当我国经济下滑、A股市场较低迷的背景下,拥有优势商业模式结构的万达的回归,将是A股市场的福音。目前中国境内大多数房地产商都已经上市,而在其中最优秀的万达商业地产在上市的问题上努力了十多年,却始终不能在大陆股市上有一席之地,没有给中国股市注入新的活力,这不得不令人扼腕叹息。既然这是过去不恰当的行政审批所致,那么今天就不应该继续。从这个意义上说,万达回归A股市场,无论是对中国股市旧行政审批上市制度的反思而言,还是从A股市场需要依赖万达这样的优质大盘蓝筹股得以健康发展来说,都是实至名归。

另一方面,随着我国供给侧结构改革的深入,产业和地区的经济结构调整,中小城市的崛起势在必行。每一个万达广场的落成,都意味着一个新型的中小城市转型的成功和地区的繁荣。擅长旧城改造和城市更新的万达广场在落成以后,将以消费服务商圈带动服务业供给的整体转型升级,同时带动大量就业。从目前来看,一个万达广场能带来约1万人的就业,今年随着183个万达广场的落成就能带来约183万人的就业,数量相当可观。而万达广场目前已分布大陆除西藏之外的所有省、自治区和直辖市,同时正在以高效的执行力快速向二线和三线城市拓展,预计在未来1-2年就会遍布我国近200个地区一级的市。面对我国拥有的三千个县级单位的广阔市场来说,拥有快速扩张能力的万达,无疑是我们今天在城市化中探讨供给侧结构性改革中的一支新军,因此我国资本市场理应在上市政策上向这样真正的大盘蓝筹股政策倾斜。

 

总之,我们不仅应该看到,万达今天被迫私有化是香港股市的遗憾;也应看到万达当年被迫出走海外到香港上市,更是我国错误的A股上市审批政策的悲情所在。万达此次从香港退市回到大陆股市的怀抱,无论从情感上还是从理性上来看,都是实至名归,可喜可贺。以万达商业地产的特点和轻资产的运作方式,我们相信一旦万达回归A股成为现实,势必将成为A股市场蓝筹股中的佼佼者,得到A股市场的双臂拥抱。

 

(刘纪鹏教授系中国政法大学资本金融研究院院长、博士生导师,中国企业改革与发展研究会副会长)

 

 

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中国上市公司协会独立董事委员会副主任 刘纪鹏

 6月18日万科董事会发布上市公司公告,称万科重组方案在董事会上获得了通过。然而万科大股东华润公司却坚称重组方案未获通过问题出在哪里呢?原来是在独立董事张利平的一票究竟是算回避表决还是弃权票的法律形式上发生了分歧而这一分歧的最终判定将决定万科高管层提出的深铁增发议案是否获得通过。继而决定万科这个中国最大的房地产商最终花落谁家结局。

独立董事张利平认为自身存在潜在的关联与利益冲突,申请不对所有相关议案行使表决权而回避表决由此华润认为,董事会11名成员到场结果为7票同意,3票反对,1票回避表决赞成的比例为7/11,赞成票未达2/3,因此议案并未获通过但万科认为,排除一名关联关系独立董事回避表决,相关议案由无关联关系的10名董事进行表决,7票赞成,3票反对,赞成的比例为7/10,赞成票已达2/3,有关议案获得通过。

从表面看双方争议的焦点出席本次会议的有关联之嫌的独立董事张利平的一票究竟是算作弃权票计入有表决权董事的总人数还是算作回避表决人不入有表决权董事的总人数之争。严格说从专业角度看对这关键的一票属性的判定依据现有法律以及上市公司治理准则等相关法规最终并不难界定。对本次议案是否该判定为通过自会有权威的法律定论。并不是万科议案争议的关键。

关键在于当人们把目光和注意力都集中到选票属性之争时却忽视了该张选票属性判定更为重要的投票人独董身份所存在重大法律瑕疵的问题。即张利平独立董事本人所认为自身与万科公司存在潜在的关联与利益冲突而回避表决这个被人们忽视的细节,这就是张利平的独立董事身份资格是否合法合规?是否具备?

万科公告表明:独立董事张利平2010年8月获选为万科独立董事 2015年7月接替梁锦松出任美国黑石集团大中华区主席。众所周知,独立董事的前提是必须独立,一个不独立且与任职上市公司有关联交易包括其本人都认为存在潜在关联与利益冲突的人,却担任了独立董事。犯了独董不关联,关联不独董的大忌。

具体到本案例来说,只能有两种解释:其一,张利平任主席的黑石公司与万科存在关联交易,张本人不是关联人士。张本人虽出席了董事会,其表决回避无效,只能算作弃权票。其结果是11票中7票赞成3票反对,未达三分之二,该议案不能通过。(当然,在回避无效的前提下,若其投赞成票则除外,但这将激怒华润,并不排除华润方面对其个人关联行为进行法律深究的风险。因为由张利平任大中华区主席的美国黑石公司2015年6月与万科合作成立了万科物流地产公司。张利平的这一身份要想证明其是万科非关联人士几乎是不可能的)。

其二,张利平本人所认为自身与万科公司存在潜在的关联与利益冲突之说成立,这样他就成了世界首位关联独董,明知自己是独董,不能和上市公司发生关联,却还在未经董事会批准和披露的情况下由己任主席的公司与上市公司发生关联,犯了独董不关联,关联不独董的大忌二者一旦相交,当事人必有问题。

究竟该怎样理解这样一位拥有超过30年的金融和政府关系方面的经验并有极丰富专业背景的市场资深人士所作出的令人不可思议行为?只有两种可能:要么是无知独董不懂;要么是无视中国法律制度。加上值此万科重大分歧议案表决的关键时刻,既想为一方站台又怕得罪另一方而慌不择路误入两难之险途

总之,无论张利平是先为独立董事后成为关联人士还是先为关联人士后成为独立董事,都是对我国独立董事制度的公开违反和欺我监管无能,对我国独董制度进行的公开嘲弄。

上述两种情况中笔者更倾向后者因为即便我们充分考虑这是黑石公司与万科公司之间的单位关联交易,但公众只要一考虑到张利平本人绝非美国黑石公司的一般职员而是对黑石公司在经营决策财务分配治理结构均存有重大影响的主要负责人。因此无论是从法律角度,还是现实情况来判断,张利平本人与万科公司的关联关系都是成立的。而他的独董资格是是有明显法律瑕疵的。

其出路有三:1、本人引咎辞职;2、股东弹劾;3、监管部门罢免。至于这三条出路究竟会以何种方式出现?以及何时发生?无疑将成为引导万宝之争,万润之争这一中国股市罕见的购并的走势。无论监管者、投资人,法律工作者还是媒体人,都将经历一次难得的历练,对此人们将拭目以待。

结论:万科关联独董公开坦言回避表决的奇闻,充分暴露出了被监管者和投资人寄予厚望的中国上市公司独立董事制度在执行过程中存在的严重缺陷。即独董不独和独董不懂。难怪中小股东批评独立董事是花瓶,甚至是大股东或公司内部人的帮凶。由于“一股独大”和内部人控制,今天中国上市公司的治理结构不规范,财富分配不公平,上市公司高管和大股东暴富,中小股东巨亏,中国股市日益沉沦而难以崛起,公司治理结构失衡和独立董事不发挥作用不正是重要原因之一吗?

尽管我们知道如此重大敏感的议案,绝非由董事会收官,还要股东大会最后表决通过,但董事会通过,即可对外公告,占尽舆论先机进而影响股东会上股东的投票行为。正因如此,大股东华润与王石为代表的内部人之间的权力之争远未结束,势以更激烈的画面色彩纷呈。

万科购并重组案例的复杂性,综合性及大股东、二股东与内部人之间对公司控制权争夺的惨烈性当今世界各种购并重组中最先进法律技术手段应用的广泛性都决定了无论其结局如何均将牢固奠定它是中国资本市场购并重组第一例的历史地位并写入世界购并历史教科书。而万科购并重组案例也可能将以《一位关联独董的关键一票》写入中国公司治理案例教学的教科书。

  (刘纪鹏  中国政法大学资本金融研究院院长)

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王建军履新深交所总经理是昨天资本市场的一则重要新闻。对他而言,不仅是面对资本市场发展的一次机遇,也是受命于危难之中的挑战。

王建军从证监会办公厅主任的岗位上履新深交所,具有丰富的管理经验和高超的组织协调能力。更重要的是,他既担任过证监会市场监管部主任,拥有丰富的证券二级市场监管经验,非常了解市场主体买卖股票行为的本质和特点;又曾担任证监会研究中心主任,对资本市场形势的判断十分精准,对资本市场整体战略规划设计也具有前瞻性的理解。因此,建军具有资本市场监管理论与实践结合的双重优势,相信他在深交所总经理这个重要岗位上一定能施展才华,不负众望。

之所以对他来说更是挑战,主要是从当前资本市场形势的复杂性以及他所要面临的工作难度大的现实考虑。

首先,从宏观到微观、从国际到国内,从政治到经济都存在诸多不确定性因素,尤其是去年股市异常波动后,人们对资本市场的信心普遍不足。

其次,深交所成立26年来“几起几浮”。值得一提的是,2000年深交所意图抢占创业板滩头,结果创业板没得到,主板又被叫停,导致进退两难,陷入困境。危难之中,在陈东征理事长的百般努力下,深交所走出了“第三条道路”,即发展中小板,最终起死回生,占据主动。近年来,深交所无论是在上市公司的数量上,还是在市场交易量、市值上都独占鳌头。

然而,陈东征理事长业绩登顶,再攀高峰的难度显而易见。更何况资本市场今天的布局也骤然变化。

一方面,新三板市场的快速崛起使深交所压力大增。因为在“陈氏规划”中,新三板原本只是深交所打造纳斯达克市场综合体系的一部分,因此当年深交所大力扶持新三板组建,无论是技术体系还是结算体系,都堪称功不可没。然而事情的发展是新三板独立成军,变成了深交所潜在的竞争对手;一旦其内部分层完成并推出集合竞价,新三板与深沪交易所在市场交易机制上就基本无差别,再辅以无门槛的优势,竞争力之强可想而知。在未来中国多层次资本市场体系的竞争中大有后来者居上之势。因此,如何处理好深交所中小板、创业板与新三板之间的转板对接,既是市场各界普遍关注、也是王建军履新面临的第一道难题。

另一方面,深交所更有来自上交所的竞争压力。众所周知,近年来上交所在“要创新、要政策”的困境中励精图治,先是提出拆除“沪大深小”的篱笆,接着推出“沪港通”,并且在继国际板之后又在战略新兴板等方面跃跃欲试。

综合上述两个方面,深交所如何在前有上交所堵截,后有新三板追赶的三所演义中占据主动,实现转型再上新台阶,就成了王建军艰巨而光荣的使命。

记得2000年陈东征理事长履新时,我就曾提出深交所要找准定位,按照“保持距离合作,错开位置竞争”的原则,处理好与上交所、港交所之间的关系。如果说今天如何正确处理这三者的关系仍是摆在王建军面前的重要使命的话,那么还要处理好深交所与新三板、地方股权交易中心的关系,这才更是赢得未来的关键。在这里引用老子的“善下理论”,即“海纳百川,有容乃大,水利万物而不争”,深交所要放下姿态,更要博采众长,多听取市场和各方的意见,为迎来深交所的第二个春天而努力,衷心祝愿王建军在新的岗位上为深交所的发展、为中国资本市场的发展作出新的贡献!

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刘纪鹏

 

昨天晚上,大连万达商业地产股份有限公司(“万达商业”)令人震惊地公布了它私有化——即从香港联交所退市的公告。

猛一听到这条消息似乎在意料之外,当初由于万达商业在A股市场不招待见,尽管多年努力,也没在A股市场修成正果,所以201412月才选择在香港联交所挂牌上市。现在挂牌仅仅一年零三个月就要退市,当然在意料之外。

然而,万达的私有化又在情理之中。首先,万达商业作为中国最优秀、成长性最强的商业地产商,几年来并未像住宅地产一样受到政策影响,而是在过去的数年内保持着30%的成长性。万达实施轻资产转型以来,已经把发展重点从建房、卖房转为主打品牌、设计和商业地产的出租,这一点从其利润构成中得以体现,过去一年租金收入从15%增长到35%,而2016年万达租金收入将会达到55%,完全实现了从重资产卖房到轻资产租赁的成功转型。

像万达这样的物业管理商在海外估值通常高于房地产商,一般市盈率在1015倍之间,截止到今天,万达净利润170亿,每股收益高达6.62元,然而市盈率只有6倍左右,价值被严重低估。从万达股东角度出发,无论是万达的大股东和小股东,无论是从感情和理性上恐怕都难以接受。

其次,过去两年香港政治、经济、社会形势不稳,而且香港人从文化上也难以理解大陆的上市公司。对类似万达商业、中国中车等成长性好的股票,香港股市却普遍存在严重低估。

第三,由于万达的价值在香港股市被严重低估,价格也长期在IPO价格之下徘徊。这无论对于万达的股东们来说,还是对王健林要让所有投资万达股东都赚钱的理念来说是不可忍受的。

第四,仔细分析,在万达现有股东结构中,86%都来自内地,来自香港股份只有14%。若从万达商业的发起人股东在挂牌后一年可流通角度来说,由于目前中国大陆汇率政策原因,资本项目没有完全对外开放,即使流通了,这86%大陆股东,也很难流通变现,独立使用。

第五,从王健林为人看,无论商业地产还是万达院线,以及以后万达体育、万达金融,他要做,就要做到第一,他要募集股份就必然让投资者赚钱。然而在香港股市如此低估万达商业前提下,这一目的很难在短期实现。以其个性和价值观判断,这次果断的退市并以远远超出38元市价,以不低于一年前每股48IPO发行价进行回购,作为私有化价格也可窥斑见豹,符合王健林作风。

最后需要指出的是,从王建林及万达的成长轨迹看,这是一个理想和理性兼具的企业家,他既然敢果断在香港退市,不排除其有回归大陆再上A股的构想。    

万达此次私有化,退出香港股市引出以下思考。

第一,香港联交所和证监会应反思。成长性、业绩和治理结构俱佳的万达商业在香港股市估值如此之低,一个五年来平均成长率在30%以上的企业市盈率竟然在6倍左右,导致香港股市留不住,这应该引起反思。任凭大陆企业在香港退市发展下去,只会使香港在与上海金融中心的竞争中处于劣势。

第二,大陆已经或将要在香港上市企业的反思。对像万达这样优秀的企业在香港市场估值如此之低,是否会影响其他优秀的已上市企业企也会采用退市方式。更重要的是,万达在香港退市事件,必将对大陆企业赴香港上市产生不利的效果。这样的连锁反应,作为香港证券市场,应该引起重视。

第三,大陆证券监管部门也应该反思。是什么政策让万达在过去十年不能在境内A股实现上市,而是被迫出走香港。中国证券监管部门和发改委应该认真反思其上市政策。市场的事情应该由市场来决定,无数中国好的企业出走海外的惨痛教训不应该继续。

    总之,万达商业无论是在香港退市,还是今后在大陆A股再上市,都将是引起海内外各方关注的重大事件。
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刘纪鹏

 

今天晚上,大连万达商业地产股份有限公司(“万达商业”)令人震惊地公布了它私有化——即从香港联交所退市的公告。

猛一听到这条消息似乎在意料之外,当初由于万达商业在A股市场不招待见,尽管多年努力,也没在A股市场修成正果,所以201412月才选择在香港联交所挂牌上市。现在挂牌仅仅一年零三个月就要退市,当然在意料之外。

然而,万达的私有化又在情理之中。首先,万达商业作为中国最优秀、成长性最强的商业地产商,几年来并未像住宅地产一样受到政策影响,而是在过去的数年内保持着30%的成长性。万达实施轻资产转型以来,已经把发展重点从建房、卖房转为主打品牌、设计和商业地产的出租,这一点从其利润构成中得以体现,过去一年租金收入从15%增长到35%,而2016年万达租金收入将会达到55%,完全实现了从重资产卖房到轻资产租赁的成功转型。

像万达这样的物业管理商在海外估值通常高于房地产商,一般市盈率在1015倍之间,截止到今天,万达净利润170亿,每股收益高达6.62元,然而市盈率只有6倍左右,价值被严重低估。从万达股东角度出发,无论是万达的大股东和小股东,无论是从感情和理性上恐怕都难以接受。

其次,过去两年香港政治、经济、社会形势不稳,而且香港人从文化上也难以理解大陆的上市公司。对类似万达商业、中国中车等成长性好的股票,香港股市却普遍存在严重低估。

第三,由于万达的价值在香港股市被严重低估,价格也长期在IPO价格之下徘徊。这无论对于万达的股东们来说,还是对王健林要让所有投资万达股东都赚钱的理念来说是不可忍受的。

第四,仔细分析,在万达现有股东结构中,86%都来自内地,来自香港股份只有14%。若从万达商业的发起人股东在挂牌后一年可流通角度来说,由于目前中国大陆汇率政策原因,资本项目没有完全对外开放,即使流通了,这86%大陆股东,也很难流通变现,独立使用。

第五,从王健林为人看,无论商业地产还是万达院线,以及以后万达体育、万达金融,他要做,就要做到第一,他要募集股份就必然让投资者赚钱。然而在香港股市如此低估万达商业前提下,这一目的很难在短期实现。以其个性和价值观判断,这次果断的退市并以远远超出38元市价,以不低于一年前每股48IPO发行价进行回购,作为私有化价格也可窥斑见豹,符合王健林作风。

最后需要指出的是,从王建林及万达的成长轨迹看,这是一个理想和理性兼具的企业家,他既然敢果断在香港退市,不排除其有回归大陆再上A股的构想。    

万达此次私有化,退出香港股市引出以下思考。

第一,香港联交所和证监会应反思。成长性、业绩和治理结构俱佳的万达商业在香港股市估值如此之低,一个五年来平均成长率在30%以上的企业市盈率竟然在6倍左右,导致香港股市留不住,这应该引起反思。任凭大陆企业在香港退市发展下去,只会使香港在与上海金融中心的竞争中处于劣势。

第二,大陆已经或将要在香港上市企业的反思。对像万达这样优秀的企业在香港市场估值如此之低,是否会影响其他优秀的已上市企业企也会采用退市方式。更重要的是,万达在香港退市事件,必将对大陆企业赴香港上市产生不利的效果。这样的连锁反应,作为香港证券市场,应该引起重视。

第三,大陆证券监管部门也应该反思。是什么政策让万达在过去十年不能在境内A股实现上市,而是被迫出走香港。中国证券监管部门和发改委应该认真反思其上市政策。市场的事情应该由市场来决定,无数中国好的企业出走海外的惨痛教训不应该继续。

总之,万达商业无论是在香港退市,还是今后在大陆A股再上市,都将是引起海内外各方关注的重大事件。
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金融战与现代战争及我军变革前景展望

主  讲  人:乔   良    著名军事理论家,国防大学教授,国家安全政策研究委员会副会长,空军少将,中信改革发展研究院资深研究员。
致  辞  人:黄   进   中国政法大学校长
                  孔   丹   中信改革发展研究基金会理事长 
评议嘉宾:时建中   中国政法大学副校长
                  张   捷   中国政法大学资本金融研究院交易学中心主任
主  持  人:刘纪鹏   资本金融研究院院长
时        间:2016年3月16日周三晚18:30-21:30
地        点:中国政法大学昌平校区逸夫楼学术报告厅
主  办  方:中信改革发展研究基金会
合  作  方:中国政法大学
承  办  方:资本金融研究院
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(2016-01-11 15:42)
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杂谈

       今天早晨,很多朋友打电话或发来微信,谈及发表在微信公众号《财经国家周刊》上的文章《刘纪鹏炮轰证监会:我年龄大了,无所谓了,得罪就得罪了》。这么扎眼的题目真的令人震惊。足够搏眼球。

      对此,声明如下:

      19日上午和讯网邀请我在其主办的“改革新动力——财经中国2015年会”上,做主题演讲,而且演讲题目事先并未与我商量就定为了《中国股灾修复总结:制度漏洞与改革方向》。

       在演讲开场时我说:“凡是给演讲者出这个题目的人都是要害人的,但我已经这把年纪了,豁出去了,得罪就得罪了。”

       这就是一句开场白的调侃之语。因为在我的演讲中丝毫没有炮轰之意,而是把重点放在了监管者反思和发行者教育上,并针对现在的制度性漏洞提出了切实有效的改革对策。

       然而,令人遗憾的是,《财经国家周刊》不评论不报道我的整个讲话内容,而是把我的调侃之语作为醒目大标题,产生了令人震惊的效果。

       在此我真诚的希望,每一个看到这篇文章的朋友们,只要认真读完我演讲的全部内容。就可看出媒体夸张以博眼球的传播策略。

       如果因为这个题目,给监管部门造成了麻烦,我愿在此澄清并致歉意。


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(2016-01-11 15:26)
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杂谈

       今天早晨,很多朋友打电话或发来微信,谈及发表在国家财新网文章《刘纪鹏炮轰证监会:我年龄大了,无所谓了,得罪就得罪了》。这么扎眼的题目真的令人震惊。足够搏眼球。

       对此,声明如下:

       19日上午和讯网邀请我在其主办的“改革新动力——财经中国2015年会”上,做主题演讲,而且演讲题目事先并未与我商量就定为了《中国股灾修复总结:制度漏洞与改革方向》。

       在演讲开场时我说:“凡是给演讲者出这个题目的人都是要害人的,但我已经这把年纪了,豁出去了,得罪就得罪了。”

       这就是一句开场白的调侃之语。因为在我的演讲中丝毫没有炮轰之意,而是把重点放在了监管者反思和发行者教育上,并针对现在的制度性漏洞提出了切实有效的改革对策。

       然而,令人遗憾的是,《国家财新周刊》不评论不报道我的整个讲话内容,而是把我的调侃之语作为醒目大标题,产生了令人震惊的效果。

       在此我真诚的希望,每一个看到这篇文章的朋友们,只要认真读完我演讲的全部内容。就可看出媒体夸张以博眼球的传播策略。

         如果因为这个题目,给监管部门造成了麻烦,我愿在此澄清并致歉意。
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以创新思维推动国有企业转型发展

主 讲 人:赖小民  中国华融资产管理股份公司党委书记、董事长,中国政法大学兼职教授,十二届全国人大代表
致 辞 人:黄  进  中国政法大学校长
评议嘉宾:时建中  中国政法大学副校长
          王光进  民商经济法学院分党委书记、副院长
主 持 人:刘纪鹏  资本金融研究院院长
时    间:2015年12月16日(周三)晚18:30-21:30
地    点:中国政法大学(学院路校区)科研楼二层学术报告厅
讲座简介:
1、华融起步的艰难与转型,国有资本和市场经济结合的典范;
2、产业资本和金融资本完美对接,成功的国际化金融发展之路,奠定大国崛起之基;
3、货币金融与资本金融混业经营成功之路,提供未来我国大金融委混业监管之试点经验。
主办单位:中国政法大学资本金融研究院、法律硕士学院
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