爱尔眼科2023年上半年调研心得

编者按：本文由天宇投资刘先生日前发表于美篇，经授权同意，全文转载。

01

调研心得

2023年上半年，我实地走访了长春爱尔，哈尔滨爱尔，北京爱尔，郑州爱尔，许昌爱尔，信阳爱尔，杭州爱尔，宁波爱尔，绍兴爱尔，长沙爱尔，武汉爱尔，这其中包含体内和体外。与公立医院最大区别，就是爱尔的医院，都有眼健康科普馆，打破了医院不仅是看病的地方，也是普及眼健康知识的地方，医院还会定期派医生下基层去科普宣讲。爱尔之所以走到今天，离不开公益科普（公司三大战略之一：医教研产投协同发展）。我把爱尔的医院分成3类（成熟型，发展型，起步型），聊一下感受。

成熟型：长沙爱尔，长春爱尔，哈尔滨爱尔，北京爱尔，武汉爱尔。这些医院发展历时20年左右，有强大的医疗团队，科研，科普，临床同步发展，基础眼病全覆盖，积累了良好的口碑。在当地医疗水平不亚于公立医院，有的甚至超越公立医院。随着患者越来越多，诊疗面积无法承受，这也是爱尔旗下建立久远的医院都面临的问题。4、5月份，我到的长春爱尔，北京爱尔，长沙爱尔，连床位都是满员的。我们看这几年的定增项目。主要方向就是扩大中心医院的诊疗面积，这也是公司三大战略之一（1+8+N战略，打造1家世界级眼科医院，8家区域眼科医院）。

北京爱尔新家已经敲定，距离现址900米，到时候诊疗面积将扩大2倍，未来将大大缓解日益增长的门诊量。目前正在紧锣密鼓装修。

武汉爱尔是让我最震撼的，仅在工作日，各个科室都挤满了人，场面堪比春运火车站，停车场一位难求，早上9点之后，挂号排起了长队。儿童眼病从早到晚，全是爆满，即便是中午时间，依然不少患者排队等候。地下一楼有食堂，员工和患者都可以去吃饭，但是这里的医生护士，根本没时间去食堂吃饭，他们把饭打包带回去，轮班吃饭然后马上在岗，全天无休息时间。武汉爱尔是爱尔最早创建的医院之一，有20年的历史，他的每个科室，都是专家团队出诊，接诊能力远超本地其他医院。武汉爱尔的扩建在最新的定增方案里面，现在也在装修中，预计2024年投入使用。

长沙爱尔搬家之后，诊疗面积已经改善，大厅已经不再拥挤，患者可以悠闲的等候休息。长沙爱尔与爱尔总部在一起，双塔大楼，一个接诊，一个用于办公，如果未来医院面积不够用，办公楼也可以腾出来，给患者让地方。这里有全国最大的国际临床培训中心，包含了门诊情景训练和技能操作，可以进行培训、考核。长沙爱尔已经承接了国家科技部援外培训项目，已经承接了8界。目前已经覆盖22个国家。

给我印象最深刻的是哈尔滨爱尔，弥补了全省公立医院眼科的不足，给全省所有医院的医生免费培训，包括所有公立医院，这完全是公益性的。黑龙江是农业大省，地广人稀，医疗水平弱，哈尔滨爱尔主动承担起了社会责任。从这里也可清晰的看出爱尔的分级连锁优势，把最先进的技术传递给每个地方，让患者享受到最先进的医疗服务。（公司的三大战略之一：医疗网络遍布城乡县域）

发展型：郑州爱尔，许昌爱尔。这些医院处于高速发展期，口碑日益增强，诊疗面积短期够用，许昌爱尔刚刚搬新家，诊疗面积比以前扩大了一倍。人才梯队建设稳步前进。郑州爱尔2022年底刚刚被收入上市公司体系，刚过盈亏线。令我感动的是，在2021年7月郑州洪水的时候，郑州爱尔把当时全部利润都捐献出来，那是他首次盈利的一年。

起步型：杭州爱尔。在江浙沪地区，历史悠久的公立医院太多，民众习惯去公立。民营医院的市场份额都不大。在爱尔上市体内，江浙沪的医院都比较少。我们看医院发展是个漫长过程，没有10年以上很难立柱脚跟，在爱尔这些薄弱的地区，我觉得反而是未来可以期待的地区。

02

商誉问题

只有把商誉彻底弄清楚，才能理解爱尔眼科的投资逻辑。爱尔是以内生为主，外延为辅，外延并购的时候，就会产生商誉。

这些年，商誉问题在爱尔眼科这里，是一个无形的门槛，他让不少准投资者望而却步，外加有些小作文和自媒体利用商誉找话题说事，抹黑公司，导致很多不明真相的人对商誉产生误解，把商誉看成悬顶之剑。为什么小作文喜欢写爱尔？为了流量，因为今天爱尔是湖南第一市值的上市公司，也是全球最大眼科连锁，容易蹭流量。

简单来讲，公司收购好的资产，必然会产生溢价，被收购资产质量越优越，溢价越高，这个溢价就是商誉。商誉是一种财务现象，而不是必然走向负面的结果。

爱尔眼科的商誉是一个优质的蓄水池，时间能证明一切，我们看2016年底，公司定增募集资金收购的东莞爱尔（来源爱尔眼科公告，编号2016112），收购价格9847万，截止2022年，累计利润2.69亿。不仅成本几年之内收回来了，而且收益翻倍，每年递增，这一笔成功的收购给所有股东带来了长期稳健的收益。再对比网络小作文，商誉不仅不是雷，而且是非常优质的资产。

这就是爱尔眼科医院的特点：医院通过时间积累，在当地逐步形成品牌优势，进入良性、健康发展期。医院的成长曲线是稳健向上的。因为目前的国情，眼科医院是刚需，眼科行业是坡长雪厚的大道。

能理解爱尔眼科医院的发展逻辑，就可以理解商誉问题。能理解了爱尔的商誉，再去看任何一家公司的商誉，都非常简单。爱尔旗下几百家医院，有的营收过亿，有的几千万，有的刚刚盈利，各院所处不同阶段，就非常容易理解。

体外培养的医院还有很多，所以未来一段时间内，爱尔的商誉依然会增加，每年都会有一批医院，加入上市体系，为所有股东创造价值，所以商誉是爱尔外延发展的动力。包括前不久刚刚收购的泉州爱尔，未来绝对大有可为。

03

天花板问题

邦主曾经说过，我们这代人见不到眼科天花板，只要把服务做好，会有大量患者等待我们救治。

通过这几年的了解，我是非常赞同邦主的说法的。

从行业角度来说，我们老龄化刚刚开始，青少年防控任务重，人们用眼频率增加，眼科市场空间大。

从医院角度来说，像武汉爱尔，沈阳爱尔，长沙爱尔，这些在当地已经成为一流的眼科医院，他们还有扩建增加门诊的需求，自身有持续发展的动力。例如最新的定增7家医院，2020年合计接诊94万，扩大之后，设计接诊合计359万，扩大了3.7倍接诊量。

像郑州爱尔，这种高速发展梯队的医院，未来也会发展成几万平、一城多院、门诊量几十万的大体量医院，集团旗下50%都是成立5年内的新医院，有巨大的成长空间。再像体外刚过盈亏线的医院，他们要走的路就更远了。

视光门诊通过前几年在辽宁、湖南的试点，摸索出了好的经营模式，最近也开始全国推广，门诊是分级诊疗的一部分，未来也会有很大潜力。

所以对于天花板问题，各位投资者无需顾虑，眼科长期向好的逻辑不会改变。

04

最憋屈的3年

相信这几年，不仅是爱尔眼科股东，所有坚守价值投资者，都是最憋屈的3年，从2021年下半年开始，成长股，白马股，蓝筹股一路下杀，2023年上半年，又连跌了几个月。优质股跌去一半似乎是普遍现象。二级市场进入一种亚健康状态，亏损的题材股漫天飞，业绩好的反而低迷下跌。但是我确信，困难是暂时的，变少的的只是账户里面的暂时数字，而股票的内在价值并没有损失，股价早晚会回归价值，任何市场都逃脱不了价值规律。只要不卖出，胜负未分，未来可期。

有人会怀疑，股价下跌了，是不是公司出什么问题了？但是我看到的事实却相反，爱尔的员工积极乐观，门诊量稳步提升，口碑与日俱增，公司内在价值持续提升，市场股价下跌仅仅是交易者情绪的反馈和资金短期博弈，股价长期向上的趋势不会改变。

真金不怕火炼，相信随着时间推移，越来越多的长线投资者会看懂爱尔、成为爱尔坚定投资者，相信未来股价会越发稳定，回归其本来价值。

备注

公司三大战略：未来十年，爱尔眼科将与合作伙伴一道，将医疗网络布局到广大城乡县域，使人们在家门口就能享受到高质量的、可及的眼科医疗服务，助力健康中国战略；将打造世界级、国家及区域眼科医学中心、省域一流眼科医院和地市领先眼科医院，切实提高中国整体眼科医疗能力，赶超世界先进水平；将通过全球化布局，医、教、研、产、投协同战略，为推动人类眼科学和视觉科学发展做出贡献。

爱尔光明誓言：“我们以爱心致力于人类的眼健康事业，顺应国家政策和行业发展趋势，本着责任、协作、创新、奉献的团队医疗精神，践行长期主义，共享全球眼科智慧，整合各类资源，与眼科同行、合作伙伴一道，不断提高医疗技术水平，创新医疗服务模式，持续开发和满足患者需求，使所有人无论贫穷富裕，都享有眼健康的权利。也使我们自己在学科建设、数字医疗、人才发展、创新管理、关爱患者、尊重员工、回报社会等方面，成为眼科行业的典范！”

作者：爱尔投资者关系