爱尔眼科2020年年报浅析
309页的爱尔年报终于研究完成，分析爱尔年报比一般的年报难度确实较大，尤其是企业购并及商誉这一块。该公司主要从事各类眼科类诊疗、手术服务与医学验光配镜，目前医疗网络已遍及中国大陆、中国香港、欧洲、美国、东南亚，奠定了全球发展的战略布局。公司独具特色的分级连锁发展模式及其配套的经营管理体系，高度适应中国国情和市场环境，通过不同层级医院的功能定位，提高资源共享效率，持续增强集团的整体实力，保障稳定发展奠定基础。目前，公司境内医院146家，门诊部88家。现将研究财报的具体情况总结如下：
一、主营业务净利润实际高增长，经营现金流净值匹配主营业务净利润
2020-2019年净利润分别为：17.24亿、13.79亿。2020年净利润增长25.02%。扣非净利润分别为21.31亿、14.29亿，增长率为49.13%。经营现金流净额33.44亿/1.13=29.59亿，超过净利润很多，利润含金量高。尤其是2020年比2019年增长60.87%。也就是说2020年实际利润增长率为50%左右，并不是报表中的25.02%。2020年因公允价值变动-3.8亿、商誉减值3.63亿、捐赠3.26亿，造成净利润实际增长率比主营业务利润增长率少很多。
二、毛利率及净利率逐年提高
该企业成本主要来自医用材料及人力工资，增长幅度明显小于营收增幅；同时营收增幅超过门诊量及手术量增幅，说明门诊及手术单价提高，两者共同造成毛利率逐年提高。另外，销售费用无变化，管理费用增幅小于营收增幅，净利润率相应提高，2020-2018年净利率分别为：14.47、13.8、12.6。净利率比恒瑞医药低，恒瑞在销售费用占比35%以上，仍有22.82%的净利率，实属厉害。当然，因行业不同，不能类比。
三、有较大存款还贷款，经常融资，关键是每年还大量分红
2020年货币资金为30.63亿+3亿理财产品=33.63亿，短期借款4.87亿，长期借款13.82亿，企业实际货币资金为33.63-4.87-13.82=14.94亿。分红6.18亿，分红占净利润35.86%。2018年至今增发三次，共融资40.83亿。一家企业明明在不停扩张，却每年大量分红，关键是还不停向市场融资，存了那么多钱不用，却去高息贷款，企业管理层的经营思路让人费解。
四、营收与销售商品、提供劳务收到的现金基本等同
因行业性质原因，眼科医疗服务以个体患者消费为主，一般采用直接付款方式，所以营收与销售商品、提供劳务收到的现金基本等同，该行业财务造假不易。
五、表面属于现金奶牛，防止变成蛮牛
经营现金流为正，投资活动现金流为负，筹资活动现金流为负，典型的“+、-、-”良性增长、不断扩张、及时回馈股东高速成长现金奶年型企业。2020-2018近三年的现金及现金等价物净增加额分别为14.25亿、4.88亿、-12.05亿。如果一家企业经营现金流净额为正，说明真实赚到了钱，投资活动现金流为负，说明每年花钱去扩张。筹资活动现金流为负，说明每年赚了钱，不停扩张，还适当分红给股东。但是必须保证每年的现金及现金等价物净增加额为正，2020-2018近三年的现金及现金等价物净增加额分别为14.25亿、4.88亿、-12.05亿。2018年明显投资额度及分红过多造成现金等价物净增加额为负。
六、负债率
2020年总资产为155.41亿，净资产为106.52亿，商誉为38.78亿，负债为48.88亿。负债率为48.88/（155.41-38.78）*100=41.91%。负债率偏高，风险较大。
七、应收账款坏账率较高
应收账款占营收比例14.16/119.12=11.89%。应收账款账龄达5年以上才按100%计提，计提过于宽松，坏账可能较高。，2020年计提1.25亿，计提比例8.13%，太高。一年内应收账款10.64亿；1-2年2.94亿；2-3年
1.67亿。2020年核销0.28亿，大部分是医疗保险管理局等机构。应收账款有部分不能收回的风险。
八、资金运作不合理，最终损害股东权益
企业利润最好的用处就是扩大再生产，其次是股价低估时回购，再次是分红，最差的是存在银行。该公司每年将大量的红利分给股东，却再向市场融资，稀释股东权益，虽然在股价高估时融资有利于原有股东，但本身有钱，却盲目再伸手，感觉有点不可思议，最终损害股东权益。举个简单例子，如果一家企业总共有10位股东，共有10个门店，每个门店每年盈利10元，10家每年共盈利100元，那么每位股东实际权益为10元。如果第二年增加一家门店，增加一位股东，总共盈利为110元，该企业利润增长率为（110-100）100*100=10%。但是每位股东的实际权益为110元/11个股东=10元。利润看上去增长了10%，但是股东权益没任何变化，这就是管理层喜欢做大做强，但是最终损害股东权益的原形。我们来看看爱尔近几年融资与股东实际权益情况。
序号
项目 2020年
2019年 2018年 2017年
1
总股本（亿） 41.22 30.98 23.83
15.86
2
净利润（亿） 17.24 13.79 10.09 7.93
3
净利润增长率（%） 25.02 36.67 27.24
4 每股股东实际权益（元）
0.42 0.45 0.42 0.5
5
股东实际权益增长率（%）-6.66
7.14 -16
通过以上数据可看出，每年利润都大幅增长，但是每股股东实际权益（净利润/总股本）并没有同比例增长，反而逐年下降，这就是企业盲目扩展，看上去每年利润增长，但是真正的股东权益并没增长，反而受到严重损害的实情。企业扩张要靠内生扩张，也就是靠企业每年利润自行扩张，而不是靠外部再融资进行扩张，否则，最终利好管理层损害股东权益的游戏。
九、商誉风险
对于不停靠兼并与收购企业的企业，最大的风险点就是商誉，爱尔也不例外，2020-2018年商誉减值分别为3.63亿、3.14亿、1.86亿，逐年增长，这也是多年来为以前的盲目扩张而还债。
企业合并分为同一控制下和非同一控制下企业合并。同一控制下企业合并，合并方取得的资产和负债均按合并日在被合并方的账面价值计量。合并方取得的净资产账面价值与支付的合并对价账面价值（或发行股份面值总额）的差额，调整资本公积金，资本公积金不足以冲减的，调整留存收益。合并方为进行企业合并发生的各项直接费用，于发生时计入当期损益。非同一控制下企业的合并，合并成本包含购买方为取得被购买方的控制权而付出的资产、发生或承担的负债以及发行的权益性证券的公允价值，为企业合并发生的审计、法律服务、评估咨询等中介费用以及其他管理费计入当期损益。合并成本大于合并中取得的被购买方于购买日可辨认净资产公允价值份额的差额，确认为商誉。小于合并中取得的可辩认净资产的公允价值份额的，其差额计入当期损益。
一般企业为了以后利润漂亮，都会尽量降低被购买方净资产的公允价值，提高商誉，因为商誉不需要摊销，而净资产需要每年折旧与摊销。有良心的企业在收购时会尽量提高被购买企业的净资产公允价值，降低商誉，减少以后减傎风险。爱尔商誉逐年增多，商誉减值也逐年增多，这就是该公司最大的未知风险。
当一家企业利润真实且可持续，才能给于估值，爱尔的利润真实性无疑，可以通过经营现金流能看出，但是负债率、应收账款、不停融资扩张、商誉等等未知风险不得不考虑，何况现在估值已到天上，今天暂且不估值。我投资爱尔已多年，只是看好该企业的经营模式，以及未来眼科市场，如果该企业靠自身利润进行扩张，那就是非常完美了，但是现实并不是这样。因未知因素太多，所以一直不敢重仓
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