不同的估值方法的优劣及敏感性分析的重要性

这位同学问的比较具体，一看肯定还是接触过相关的东西的，我们来看一下她的问题：“能具体讲讲估值吗？感觉净现值测算中产量取值不同对估值结果影响很大，且可比公司的交易指标差别也很大。”下面我们来具体说说。

1. 并购中常用的估值方法有哪些？

首先，我们先来看看并购中的常用估值方法有哪些：

1）成本法：其实就是我们很熟悉的重置成本法，就是聘请评估师根据目标公司资产负债表上的逐项资产按照市场重置成本进行评估，由此获得目标公司的估值。

2）收益法：其实就是我们很熟悉的DCF法，即未来现金流量折现法，就是将目标公司未来直至永远的自由现金流量折现，由此获得目标公司的估值。

3）市场法：其实就是我们熟悉的市盈率、市净率等，即参照同行业可比上市公司的市场交易价格倍数进行估值，由此获得目标公司的估值，我们管这种方法叫做可比公司法。值得一提的是，并购行业一般看的倍数是EV/EBITDA（企业价值/息税折摊前利润），至于这是什么，这是个入门基础概念，不了解的朋友们就请自行补课吧。市场法除了可比公司外，还有一个叫可比交易法的估值方法，即参照同行业企业以前并购案的估值倍数定价，一般来说，这种估值方法的结果是最高的，个人认为虽然具有一定的参考意义，但不是参考价值不是太大，毕竟每个并购交易的背景、出发点、目标都不同。除此之外，金融行业还有些特定的估值倍数，比如P/EV，EV/AUM之类的，在这里就不详细表述了。

2. 各种估值方法的优劣

在说各种估值方法的优劣前，大家一定要树立两个观念：第一，不要认为估值模型可以给你一个准确的、具体的结果，估值一般获得的结果都是个区间（国内评估师算出来的都是一个固定的结果，但实际上这是不靠谱的），最终的定价只要在估值区间范围内就算合理（前提是你的估值做的准确）；第二，不要认为做估值只要依靠某一种估值方法就可以了，如前面所述，估值方法各有优劣，因此参照各种不同的估值方法确定估值区间才是王道。各种不同估值方法的优劣大概如下：

1）成本法：一般估值结果最低，因为基于目标公司的资产负债表进行的估值，结果相对较为谨慎，但是也未考虑目标公司表外很多无形的东西，比如管理能力、客户渠道、品牌价值等等。成本法的估值依据都是参照市场上有且可直接参考的重置成本价格，基本都可以直接查到，估值依据相对比较充分且合理。

2）收益法：一般估值结果介乎于成本法和市场法之间，是较为流行的估值方法之一，估值的基础是基于目标公司的盈利能力继而推倒出的自由现金流，这种大包围的考虑与成本法相比，把目标公司有形的无形的都考虑进来了（反正都体现在盈利能力和自由现金流里了）。然而这个估值方法的问题恰恰就在于形成盈利预测和自由现金流的假设条件，假设条件太多或太少都会产生问题：假设条件太少吧，估值做的不精细，总感觉不靠谱；假设太多吧，很多问题连自己都说不清楚，难以判断假设的合理性，感觉也很不靠谱。于是乎，就有了sophiefoerver同学问的第一个问题。

3）市场法：这个方法的最大优点就是简单、好沟通、好计算，人人都明白，连菜场的老大妈都知道市盈率、市净率，可知这种估值方法的优势。然而，这种方法的缺点也很明显，首先就是随行就市，受外部不可控因素的影响实在是太大了，市场变化了市盈率市净率可以发生巨大的变化，比如A股的中石油股票，公司还是那家公司，可估值倍数变化了多少呢？这个大家都懂的。这种估值方法一般估值都相对偏高，然而市场法如果往深了说还是有很多专业学问在里面的，只是大部分业内人士都不是太懂，当然，既然这种方法的一个优势就是简单和好沟通，似乎也没必要把它搞得太复杂。于是乎，就有了sophiefoerver同学问的第二个问题。

其实看到这里，sophieforever同学的第二个问题已经解决了，因为你看一个公司的估值的时候，首先不会纠结于一个固定的结果，而是一个估值区间，其次你需要参考至少两种估值方法判断这个估值区间的合理性，因此即便某一种估值方法产生了较为离谱的估值结果（一般是市场法），你也能看出来其中的问题，一般来讲参照两种或以上的估值结果基本上能让你获得一个相对准确的结果，前提是你的计算没有问题，假设条件也靠谱。那么我们来说说sophieforever同学的第一个问题。

3. 敏感性分析对收益法估值的准确性具有重要的验证意义

前面已经说到了收益法的很大一个缺陷就在于假设条件太多或太少，但一般来说，即便一个收益法估值模型假设条件再少，也至少有销售价格、销量、利润率、折现率这几个条件，这些条件的变化对收益法模型的估值结果往往具有重大的影响。但你在确定这些假设的时候，往往具有较高的主观色彩，比如折现率到底用7.2%还是7.3%，可能你有一套很科学的计算方法，但你也不敢说折现率就一定是7.2%或7.3%，因为这绝对不是一个单一的、确定的结果，同样的，单从这个假设来看，7.2%和7.3%似乎也没什么本质差别，差别小到几乎可以忽略不计的程度，然而就是这小小的差别反应在估值结果上，可能差别就大了，特别是如果公司规模大的话，能差出去几个亿。

因此敏感性分析对验证估值结果是很有必要。所谓敏感性分析，就是选取估值模型中的几个重要假设，设定一个它们可能变动的范围，看在这个变动范围中在各种不同假设条件情况下的各种不同估值结果，并分析估值结果变化和假设条件变化的相关性和关系，根据敏感性分析也可以确定一个估值区间，和市场法或成本法的估值结果进行比对。敏感性分析对估值结果的判断和验证具有非常重要的意义，可以帮助我们分析假设条件与估值结果的相关关系和变化率，同时让我们知道在假设条件变化时所对应的估值金额，便于我们分析最有可能的假设情形及所对应的估值，寻找到最准确的估值区间，在并购估值的工作中应用较为广泛。