加载中…凯利泰300326：骨质疏松椎体扩张球囊导管龙头PKP
(2013-04-01 19:21:30)
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凯利泰300326
上海凯利泰医疗科技股份有限公司是一家专业从事医疗器械科研、开发、生产和销售的高科技公司。
公司座落在上海市浦东新区张江高科技园区内。公司的经营和工程团队为美国及中国医疗器械行业的资深人员。
公司主要产品有KMC椎体扩张球囊导管系列产品。
地址：上海市浦东新区张江高科技园区东区瑞庆路528号23栋1-3层
邮编：201201
[定义]
原发性骨质疏松是以骨量减少、骨的微观结构退化为特征的，致使骨的脆性增加以及易发生骨折的一种全身性骨骼疾病。
[分类]
根据发病原因不同，可将其分为原发性与继发性。其中，原发性骨质疏松症包括绝经后骨质疏松症(I型)与老年性骨质疏松症(II型)，继发性骨质疏松症(III型)仅占少数...
...
传统的椎体成形术不是将骨折复位，而是在畸形位固化。虽然可以止痛，但是畸形却被保留，后遗症较多。还容易出现渗漏和各种并发症。直到最近几年，国外学者研究出了“椎体后凸成形术”或者“椎体球囊扩张成形术”。
在压缩的椎体上钻孔，将一个特制的约15mm大小的气囊送入椎体中心，然后给气囊充气，膨胀的气囊渐渐撑起塌陷的椎体。等到椎体外形恢复到正常椎体的样子时，取出气囊，再通过该孔向椎体中心的空腔注入“骨水泥”。骨水泥凝固后硬度比原来的骨质还强，这就保证了复原的椎体不会再被压缩，而脊柱的畸形也就被纠正了。
凯利泰，行业空间没有冠昊生物那么大，但是基本面还是比冠昊生物靠谱，老龄化的实实在在受益者。
凯利泰的长期投资亮点是：公司目前主要从事椎体成形微创介入手术系统的研发生产和销售，产品主要用于因骨质疏松导致的椎体压缩性骨折的临床微创手术治疗，具体包括经皮椎体成形（PVP）手术系统和经皮球囊扩张椎体后凸成形（PKP）手术系统，市场份额约51%。椎体成形微创治疗行业处于起步阶段，老龄化人口越严重，骨折的概率越高，未来10年国内老龄化处于快速发展期。美国1000多万骨质酥松病人，每年椎体压缩性骨折患者约50万人，手术患者超过15万人，手术量20.7万套，中国目前每年发病患者超过180万人，预计至2020年累计患病人数将达到3,675万人，预计2020每年新发病人数253万，目前年使用量约4万，使用比例非常低，发展空间很大。2010年国内PKP手术量1.46万例，按照美国80%手术是PKP），而我们30%左右是PKP，PKP发展空间更大。未来3-5年，我国PKP手术量预计仍然可以保持每年35%左右的高速增长，预计到2015年，中国PKP手术量约可以达到约8万例，占比50%-60%，PKP和PVP合计14-16万例。
这种老龄化受益的品种，未来业绩增长会特别确定，长期给予高市盈率是很正常的。
凯利泰(SZ300326)的主要产品是PKP(经皮穿刺球囊扩张椎体后凸成形术)，用于微创治疗老年人骨质疏松导致的脊椎骨折，年销售收入将近1亿，毛
利率80%以上，净利润将近4000万。发行后总股本5120万股，发行价29.09元，按发行价计算市值为14.89亿元。发行市盈率约40倍，过去3
年收入及净利润的复合增长率均在40%以上，而且公司是A股市场上第一家骨科器械公司，所以比同期其它新股受市场瞩目，网下超额认购倍数达93.8倍。上
市后也许会被炒作，但根据草根调研看，PKP产品在上海四川等部分地区去年医保能报销而今年不能报销，短期业绩也许会受较大影响，面临市盈率高增长率低导
致的戴维斯双杀风险。
PKP产品市场前景
就
PKP手术及产品情况我给上海、四川、北京、内蒙古5家二甲以上医院的5名大夫打了电话咨询：内蒙古使用的是山东冠龙的产品，2.2万一套，能报销；北京
两家医院都用的进口产品，能报销；上海用的是凯利泰，去年9月份前能报销，9月份后只能报几百元的骨水泥，其他部分被认为是手术器具不给报销，手术量骤
减，部分患者选择了能报销的手术；四川用的是凯利泰，国产球囊2.1万，进口球囊2.8万，进口的同一个人两个椎体可用一个球囊，用进口的多，去年能报，
每月有一例手术，今年不能报了，只在年初做过一例手术，许多老年人都选择保守治疗了。
四川的大夫去年在重庆参加培训时记得昆明重庆似乎都能报销。医保能不
能报销对PKP手术及产品使用量影响极大，而上海四川等地去年是能报销的，今年不能报销则销量会大减，假定今年没有新的省份医保报销PKP产品，那么公司
业绩就会下滑。下滑比例决定于上海四川等地的销售收入占整个公司销售收入的比例，而这个比例曾向公司咨询过公司没有透露。
这个手术本来就是给老年人做的（55岁以上），作为老年病，大逻
辑来说在中国市场空间很大；没有进医保，公司依靠价格优势，有一定优势，进了医保，行业内所有公司都受益，所以进医保是把双刃剑；这行业自然增速在20%以上。公司在一个好行业，基数小，未来三年收入增速30%，业绩30%以上没问题。
凯利泰的问题是细分领域狭窄和单产品风险。
PKP领域不大，kyphon顶峰时期也就六个多亿美元，85%的OVCF静养和服药，这就可以了，只是有剧痛和长期卧床的才适合PKP，180
万*15%，再对比现在4万例，显然天花板清晰可见；至于旋切器和支撑器等在研产品，基本也是仿kyphon的X-stop，没啥意思。
NEJM09
年发过一篇否定PKP的文章，轩然大波，kyphon业绩连年下滑，今年一季才止住。应该说这个手术还是有争议，但这不是问题，至少止痛和立即下床是显见
的，并且回扣高。招股书中还有一些猫腻，美国PKP与PVP大致是六四开，一度五五开，即PKP并非绝对优势压倒PVP，各有千秋，另美国70万例
OVCF，09年顶峰15万例左右PKP，20%左右，且10和11年是下滑的。
渗透率提高，而非乐普的进口替代逻辑。在骨科的
这个细分领域，凯知名度还是很高的，且技术上也优于龙冠和创生。至于医保，不是大问题，公司说医保收入在他们整体收入中占小头。确实，现在关键问题是医生
患者全不知这项技术，扩大医生教育面是当下之急，现在自费患者都没有覆盖得到，所以医保的推动是有，但没那么依赖。自费3万元的手术，也还可接受的。另一
个维度看，覆盖500家医院，这都是二甲以上的大医院，平均一家一年才卖20套，还是有一定成长空间的。
一般来说，新股粉饰报表现象严重。就凯利泰而言，一季度业绩好，但应收账款多，需考察其经销商手中的货是否卖得动。
君之雅:回
复@icdwei:不能这么认为，骨质疏松是老年人最常见的生理现象，发生压缩性骨折的几率非常高，现在的问题是多数地区医保不支持，能掌握这项技术的医
生少，并且培养医生花费的时间较长。所以短时间内业绩爆发的可能性不大，但它的产品毛利高啊，你看看它的器械用料很少的，结构并非多复杂。这是器械行业决
定的。冠昊生物的产品非常象一张薄膜呵呵
凯利泰市场空间有的，现在才1万多台手术，将来估计能到8万台，但增速受进入医保速度影响
IPO通病：凯利泰为新股上市有透支收益之嫌。
公司主要从事椎体成形微创介入手术系统的研发、生产和销售，产品主要用于因骨质疏松导致的椎体压缩性骨折的临床微创手术治疗，具体包括经皮椎体成形
（PVP）手术系统和经皮球囊扩张椎体后凸成形（PKP）手术系统。2011年公司实现营业收入8071
万元，净利润3713万元，2008-2011年营业收入和净利润的复合增长率分别为51.22%和54.45%。
凯利泰（300326.SZ)董事长JAMES HSO-PAN
HAN（韩寿彭）突然辞去除董事外的一切任职，简单的公告未对原因做出任何说明。2013年3月8日，凯利泰开盘即大跌，截至上午收盘，跌5.84%。
凯利泰2013年3月7日公告，公司董事会近日收到董事长JAMES HSO-PAN
HAN（韩寿彭）的书面辞职书，韩寿彭向董事会提出辞去公司董事长、技术总监、战略委员会主任委员等相关职务。辞去上述职务后，韩寿彭将不再担任除公司董事之外的其他职务。
据悉，韩寿彭为美国国籍，有永久境外居留权，1957年8月出生，高分子材料博士，是上海市委组织部、上海市引进海外高层次人才工作小组授予的“上海特聘专家”，同时是上海市科学学研究所聘请的“2011-2012年度上海科技发展重点领域技术预见专家”。
最为重要的是，韩寿彭为凯利泰的核心技术人物。此次突然辞职，引发市场的众多猜疑。有投资者称“韩寿彭不仅辞去了董事长，连技术总监也辞去了，是不是说凯利泰的PKP业务在技术方面失去了支持？”。更有投资者担忧，韩寿彭辞职后是否会自行成立公司，转身成为凯利泰的劲敌。
其实，市场对凯利泰过分复杂的股权结构产生的忧虑由来已久。据凯利泰的招股说明书显示，凯利泰在2009年前一直属外商独资企业，KMI公司持有其100%股权。而随着凯利泰于2009年12月筹划改制上市，KMI公司当时遂将其持有凯利泰全部股权悉数转让给KMI公司12名股东下设的持股公司，从而形成了今日凯利泰股权“七分天下”的分散格局。
当时即有媒体质疑，如此特殊的架构，公司未来经营发展的稳定性是否有保障。凯利泰对此亦坦言，公司的股权结构相对分散，如公司的控制权发生变动，可能对公司的人员管理、业务发展和经营业绩产生不利影响。
不料一语成谶。无论韩寿彭具体因何辞职，作为公司的技术核心，都将为公司的稳定性带来震动。公司依靠自身研发，率先在国内实现了PKP手术系统的核心组件国产化，产品质量达到国际水平，目前公司国内市场占有率超过50%。公司当前发展如日中天，日前发布的年报显示，2012年公司实现净利润5552万元，同比增50%。
2013年3月6日，凯利泰（300326，收盘价48.75元）刚刚公布了一份净利增速近50%的靓丽年报，但3月8日公司即发布了董事长韩寿彭辞职的公告。由于韩寿彭不仅担任公司董事长，还是公司技术总监，因此他的辞职让市场对于公司未来发展产生许多猜测。公司董事会已推选现任董事、公司第一大股东秦杰为新任董事长，任期至公司第一届董事会届满为止。
值得注意的是，从凯利泰刚公布的2012年报来看，总共1.71亿元的募投项目目前仅投入253.7万元，仅为总投资的1.4%。
业内人士认为，作为上海市引进海外高层次人才工作小组授予的“上海特聘专家”，韩寿彭无论从学历、资历还是从业经验来看，在业内都是较为顶尖的人才。
当时引入韩寿彭正是希望引进相关技术，因此他不仅担任公司董事长，还担任了技术总监这个核心职位。刚刚被推选为董事长的秦杰，此前在公司除了董事外，并未担任其他管理职务。
由于凯利泰股权分散，秦杰通过其全资控股的UltraTempoLimited持有凯利泰12.76%的股权，是公司第一大股东。
骨质疏松症与治疗Osteoporosis pathology and
therapy
椎体球囊扩张成形术Kyphoplasty Introduction
上海凯利泰医疗科技股份有限公司
英文名称： Shanghai Kinetic Medical Co.,
Ltd.
注册地址：
上海市张江高科技园东区瑞庆路528号23幢2楼
公司简称： 凯利泰
法定代表人： 韩寿彭
公司董秘： 袁征
注册资本(万元)： 5,125.0000
行业种类： 专用设备制造业
邮政编码： 200120
公司电话： 021-50720586
公司传真： 021-50720308
公司网址：
www.kineticmedinc.com.cn
上市时间： 2012-06-13
招股时间： 2012-06-05
发行数量（万股）： 1,300
发行价格（元）： 29.09
发行市盈率（倍）： 45.96
公司预告2013年一季度公司净利润为1317-1557万,同比增加10-30%。2012年一季度,公司净利润1198万元,同比增长75%,基数较高。2012年,公司国内收入增长34%,PKP销售数量增长34%,保持高速增长;国内PKP产品销量的增长将继续成为公司未来3年的主要驱动因素。
我们之前预期公司2012年PKP产品销量增长为27%,实际增长超越了我们的预期。我国椎体压缩性骨折病人微创治疗率仍有巨大提升空间,公司PKP数量的增长在未来3年将保持20%以上,为公司业绩提供了良好的保障。PKP市场竞争压力加大,公司产品价格下降,拖累毛利率下降2个百分点。同时,2012年销售费用投入增长66%,超过收入增长。
公司2012年毛利率为81%,低于2011年83%的数值;2012年销售费用率为17%,同比提升了4个百分点。
射频消融电极招标情况顺利,未来有望成为新的业绩增长点。
盈利预测和估值.
椎体微创治疗行业处于高速增长阶段,为公司业绩提供较高的安全边际;且公司具有进入其他骨科器械领域的能力。
我们之前预期公司2012年PKP产品销量增长为27%,实际增长超越了我们的预期。我国椎体压缩性骨折病人微创治疗率仍有巨大提升空间,公司PKP数量的增长在未来3年将保持20%以上,为公司业绩提供了良好的保障。PKP市场竞争压力加大,公司产品价格下降,拖累毛利率下降2个百分点。同时,2012年销售费用投入增长66%,超过收入增长。
公司2012年毛利率为81%,低于2011年83%的数值;2012年销售费用率为17%,同比提升了4个百分点。
射频消融电极招标情况顺利,未来有望成为新的业绩增长点。
盈利预测和估值.
椎体微创治疗行业处于高速增长阶段,为公司业绩提供较高的安全边际;且公司具有进入其他骨科器械领域的能力。
1、PKP手术是微创手术的一种。看好微创手术，对人体组织损伤小，出血少，手术时间短（PKP手术40分钟左右），常可采用局部麻醉方法，手术风险小。凯利泰PKP产品由于进入市场早，在国内市场占有率较高，按招股数给出的数据计算市场占有率达54%。
2、与美国相比，我国PKP手术量明显偏低。
美
国目前骨质疏松的患者超过1,000万人，每年发生椎体压缩性骨折的患者超过
50万人，其中每年超过15万人接受椎体成形微创介入手术的治疗，手术产品使用数量约 20.71
万套。我国60岁以上人口约1.73亿人，约有6,944多万的骨质疏松患者，每年发生椎体压
缩性骨折的患者至少180万人。同美国相比，我国拥有更加庞大的患者基数，但是目前我国每年的手术量却只有约4万例，其中PKP手术量不到2万例，手术产品使用量不到美国的1/5。
3、公司预测2015年PKP手术量达8万例。
我
国2010年PKP手术量约为1.46万例，手术量规模和美国2001-2002年相近，借鉴美国市场的发展经验，同时考虑到我国庞大的病人基数和日益完
善的社保制度，未来3-5年，我国PKP手术量预计仍然可以保持每年35%左右的高速增长，预计到2015年，中国PKP手术量约可以达到约8万例，预计
占全部椎体成形微创介入手术量的50%-60%，PKP和PVP合计手术总量约达到14-16万例左右，相当于美国市场2006年的手术规模。
三、影响增速的主要因素是产品何时进各地医保
PKP
手术的的适应症是老年人骨质疏松脊椎压缩性骨折，费用很高，光一套PKP国产器械就2.1万到2.8万，加上手术费住院费药费得4万多元，所以医保报销对
产品的推广至关重要。招股书中提到美国的经验也是这样，“PKP手术自 2001 年起开始在美国迅速普及，2001 年其市场规模约在
3,500万美元左右，到了 2006 年增加至约
2.96亿美元，复合增长率超过了52%。除了本来就很庞大的市场基础和广泛的产品认可度以外，最主要的原因就是美国多层次社会保障制度对椎体成形微创介
入手术的推动。”
公司在网上交流会上透露目前PKP产品进入北京、浙江、广东，苏州、南京、银川、济南等地区医保报销范围。
四、草根调研推断凯利泰今年业绩有可能变脸
------连续50%以上的复合增长，绝对令人艳羡啊！看看如何实现的，以及是否可以延续。
股权结构分散再引关注
此次董事长的辞职，再次让分析人士关注凯利泰股权分散问题，相关人士认为，A股上市公司中无实际控制人的情况并不多见，因此凯利泰股权结构引人关注。
从凯利泰目前股权结构来看，有7位股东值得关注。首先是新任董事长秦杰全资控股的UltraTempo持有公司12.76%股权，为第一大股东；执行董事袁征控股的欣诚意投资以9.31%的持股位列次席，但除欣诚意投资外，袁征还持有莱艾福投资79.75%股权，而莱艾福持有公司1.463%股权，其弟严航100%控股的仲翼投资拥有2.766%股权，经计算两者合计达13.24%，较秦杰略胜一筹。
其次，凯泰利新投资的100%持有人、公司董事李广新及其妻黄智红，合计持有9.33%公司股权；汪立100%控股的永星兴业持有8.64%股权；乐亦宏持有7.32%公司股权；吕向东100%控股的凯诚君泰投资持有7.22%股权；而前董事长韩寿彭控股的MaxusHoldingLimited持有6.77%的公司股权，仅排名第七。
由于股权结构相对分散，在凯利泰上市前便有媒体质疑，若主要股东未来在经营决策上出现分歧，任意两方或多方“结盟”即可打破看似稳定的控制格局。
对此，凯利泰董秘丁魁在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，韩寿彭辞职是其个人决定，凯利泰核心技术还有资源都不会只掌握在一个人手中，因此其对公司生产经营没有影响。对公司较分散的股权结构，丁魁则认为，没有实际控制人的结构反而优于有实际控制人的公司。因为这意味着几位股东的利益都是共同的，而公司的决策也不会一家独大。
董秘：募投项目不会延期
凯利泰3月6日发布的2012年报显示，公司去年实现营收1.02亿元，同比增长25.99%；净利润5552.38万元，同比增长49.53%。
然而从年报披露信息来看，公司的募投项目进展速度有限。公司承诺的投资项目仍然是上市初IPO三大项目，承诺投资总额为1.71亿元。截至2012年末，三大项目合计投入253.7万元，仅为承诺投资总额的1.4%。
董秘丁魁对《每日经济新闻》记者表示，尽管上述项目土地使用许可证早已拿到，但由于要进行厂房建设施工，建筑许可证还在行政审批中，尚未取得。不过目前进度仍然在公司预计范围内，因此目前尚不存在募投项目延期投产的可能。
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