核心观点

商品的反弹将延续一年以上，将经历两次反弹和中间一次调整的过程，这样的一个形态是我们对一百年过去经验的研究所得出的总结。虽然第一波反弹之后的调整有可能在下个月就会开始，但是我们认为这次商品反弹的主升浪将会在今年的3季度出现。

·基本判断

商品现在还处于熊市，商品的熊市将持续20年，我们现在经历的是商品熊市的前7年主跌段，将把商品的所有跌幅都跌完。

在前七年的主跌段将出现两次触底，2018年-2019年的时候商品要第二次触底。

第一次触底是在当前，随后是一次商品运动的最小周期，从2016年到2019年是本次商品周期的第三次涛动，这是我们对商品周期的定位。

《美国第三库存周期正在开启》

2016年5月9日

·核心观点

美国本轮第二库存周期大概率将于2016 年 4-5 月触底，美国第三库存周期5月正在开启。

·美国本轮经济触底的周期特性

其一，康波运行角度看，处于衰退转萧条的敏感区域，全球主要经济体的脆弱性将影响美国库存周期触底后的经济运行。

其二，美元周期角度看，当下仍处在始于2011 年的强美元周期之中，强美元本身就是对全球流动性的一种收缩。

其三，商品周期的角度看， 2016 年应是本轮大宗商品周期触及产能周期回落后的第一低点，将出现年度级别的价格反弹。

·2016 年美国经济运行前瞻

短期来看，在外部环境相对平稳的环境下，未来1-2个季度里美国经济维持库存周期稳健复苏的格局，但中周期运行的位置早已决定第三库存周期的复苏终将走向滞胀。

《在周期中更需要更淡定》

2016年5月13日

·要点

供给侧改革是有利于价格反弹，所以对供给侧改革的再度强化，价格的反弹不是结束了，而是更加确定了，反抗将更加坚定和猛烈。

中国的供需和价格都会在新的更高的水平上达到均衡，这就是我们对经济乐观的基本逻辑。

下半年进入中美共振期之后，商品的反弹可能会由供给端向需求端转移，所以，我们认为原油及其产业链，有色，农产品应该是下半年商品行情的主力品种。

·2016年坚守周期规律的三个原则

其一， 2016 年全球库存周期复苏是大方向；

其二，商品是 2016 年最核心的投资机会；

其三，滞胀是 2016 年资产价格运动的灵魂，有滞胀则有机会，无滞胀则皆空。

所以，对于 2016 年的周期而言，通胀即是最高投资逻辑。

《弱需求下的价格修复——商品主升段的逻辑及节奏》

2016年7月29日

·商品周期：一波三折，步入主升

第二波平均上涨幅度至少存在平均41%的涨幅，并将向上运行6个月的时间，预计将持续到2016年4季度；

初期以需求拉动的有色金属上涨为主，中后期石油涨幅较大，糖是比较稳定的配置产品，上涨后期和经济回落初期黄金存在明显超额收益，这是第三库存周期走向滞胀过程中避险情绪升温的主要结果，但目前尚未到达探讨滞胀逻辑的核心时点。

·库存周期：弱需求下的价格修复

“价格引领生产修复”，实体经济遵循“价格-生产-利润”的运动轨迹。本轮利润修复预计高点将出现在2016年4季度，这与大宗商品第二波回升相吻合。

对于实体经济来说，下半年价格再度上涨的核心源于中周期调整中企业经营困难对利润率改善的诉求和低库存的助力，伴随着供给侧发力、下半年旺季和美国第三库存周期的逐步修复，将助力商品价格再度向上并带动经济修复，这一阶段大概率将于8月之后启动，并持续到4季度。

《康波体系下的黄金价格——当前黄金的配置意义》

2016年8月16日

·黄金的根本属性——信用对冲

黄金的根本属性为信用对冲，这一属性表现为金价的长期波动与实体信用和货币信用反相关，其中实体信用反映了长波主导国经济增长格局的相对强弱，货币信用反映了全球信用货币制度下货币体系的稳固性。

具体而言，也就是美国实体经济增长格局和美元体系的稳固性是驱动黄金价格在长期走势的根本因素。

·金价长期运行逻辑

美国实际利率的长期趋势可以看作黄金价格长期走势的核心影响变量，在康波衰退和萧条阶段，实际利率水平将在经济潜在增速下滑和实体信用恶化中走低，从而驱动黄金资产获得巨额的相对收益。

·金价中期运行逻辑

购买力因素的驱动是黄金的商品属性在中期得到释放的主要原因。针对黄金购买力的讨论通常围绕两个层面展开，一是能源、金属、农产品、工业原材料价格的整体波动所带来的物价水平的变化；二是全球超额流动性水平，具体表现为核心国家的马歇尔K值（即广义货币供给量/GDP）。

·金价短期运行逻辑

短期内决定黄金资产相对收益的核心因素是全球风险偏好。2016年以来黄金的反弹是超额流动性释放、通胀预期以及美联储修复全球风险共同助推的结果。

·黄金资产的战略配置期已经到来

以本轮库存周期为起点，黄金资产的配置价值在逐渐增强，虽然在此过程中全球库存周期共振所带来的经济企稳和加息预期有可能降低黄金资产的相对收益，但长波的位置决定了其边际阻力必定疲弱。

相对于短期可能会出现的小幅折返，黄金资产战略投资阶段的来临才是当前市场应关注的重点。

《“周期天王”眼中的房地产，逃不出“康波”命数》

2016年9月5日

·核心观点

房地产周期作为康波周期的子周期，其一定会存在一个康波内部的波动规律。

从逻辑上看，康波增长除了作为技术革命的主导产业外，增长的最核心载体就是房地产周期，这对于国别的经济增长最为重要。

我们可以把房地产周期视作是技术革命的引致增长，由于技术是从主导国逐步向外围传递的，从而增长亦是如此，这决定了房地产周期将从主导国向外围国家依次传递的过程。这种各国房地产周期之间的传递关系，会决定商品周期的出现，以及美元周期等问题。

·第三次康波以来的房地产周期划分

美国启动于1995年的本轮房地产周期可能要到2020-2025年左右才会触及大底，历时25-30年。这个低点与商品产能周期的低点（2030年）接近。2012年之后美国房地产价格的一波反弹应视为房地产大周期下行期的一次B浪反弹，结合中周期运行情况，我们推算美国本轮房地产周期或将在2017-2019年进入C浪下跌。

·房地产周期的强周期和弱周期

启动点在康波繁荣阶段或回升阶段的房地产周期的波动幅度要更大一些（尤其是回升阶段），原因可能在于康波回升或繁荣阶段正处于新技术加快扩散和应用的重要时期，房地产置业需求和富余产业资本的逐利性加剧了房价的波动性。启动于1995年（康波繁荣阶段）的本轮房地产周期属于较强的房地产周期。

·全球房地产周期存在传递规律

美国房地产周期自2006年见顶至今已有10年，由于美国高点领先于香港、新加坡7-9年，而中国高点又是领先于香港和新加坡的，这意味着中国作为追赶国，其上行期可能已接近极限，2014年和2016年可能是双头顶部，或将在 2017-2019年进入下行期。