本文发表于《智富》月刊2013年第3期

2月16日 ，京东商城确认完成新一轮约7亿美元的普通股股权融资，本轮融资为京东的第四轮融资，此前京东商城已先后进行了三轮融资：

2007年8月，京东商城首次获得来自今日资本的股权投资1千万美元； 2009年1月，今日资本、雄牛资本以及梁伯韬私人公司向京东商城联合注资2100万美元；2011年初，京东商城获得俄罗斯投资者数字天空技术(DST)等6家基金投资共计15亿美元（详见下表）。

表1：京东商城四轮股权融资一览

自2007年以来，京东经过前后四轮股权融资，共计获得资金22.31亿美元，以融资时的市场汇率计算，四轮融资金额折合人民币共计约143亿元。

与京东创纪录的股权融资形成强烈反差的是，自2007年京东获得首轮股权融资以来，京东商城一直处于亏损状态。电商向来以“烧钱”著称，2012年以来，市场屡屡曝出京东资金链即将断裂的传闻。面对一个持续“烧钱”、长期亏损的电商，投资者们为何会对京东青睐有加、频频向其抛出橄榄枝呢？

2月17日京东商城CEO刘强东就融资7亿美元一事发出内部员工邮件，刘强东在邮件中表示：

“如果我们07年不开始投资物流和信息系统，我们07年前都是盈利的，那最多是个赚钱的成功个体电商而已！

如果我们不进行品类扩张，我们10年就可以实现微利！那只是一个成功的3C垂直电商而已！

如果我们不在10年就开始筹备pop业务，去年就可以实现季度盈利！那只是一个成功的电子商务公司而已！”

这段话透露出以下几个信息：

一是07年以前京东一直是盈利的；二是07年以来京东一直亏损；三、亏损的原因是由于拓展新业务：物流、信息系统投资、品类扩张、平台建设。

刘强东说，京东商城的亏损绝大部分来自于投资，如果停止进行巨额投资，就不亏损了，而且亏损完全在可承担范围之内。比如亚马逊连续亏损7年，但只用两年时间就把过去的亏损全部赚回来了。他相信，京东商城早晚也会有这一天。

可以看出，正是在07年获得来自投资方的融资后，京东开始出现亏损，刘强东将亏损归咎于大规模业务扩张。自07年以来，京东商城销售额由2006年的8000万元上升至2011年的212亿元，最新发布的2012年销售额进一步攀升至600多亿元。

表2：京东商城历年销售收入

作为国内最大的B2C电商，经过持续多年的规模扩张，京东已经远远地将其竞争对手甩在了身后。业务规模持续大幅扩张以及对盈利前景的乐观预期，成为其吸引投资人的最大亮点。

尽管如此，笔者认为，仅仅有业务规模的扩张还是不够的，京东最终必须改善其财务状况、用盈利来证明其成功。通过巨额股权融资、并以此为依托“烧钱”，以惨烈的价格战吸引消费者、实现规模扩张，注定是不可持续的。

根据京东管理团队2012年5月在香港分析师见面会上发布的数据，2011年京东销售额为212亿元、净亏损达13亿元，毛利率仅为5.5%，销售净利率则为-6.1%。如果京东的销售毛利率、净利率保持2011年的水平，以其2012年600多亿元的销售额计，则其2012年亏损额将高达36.8亿元以上！这意味着如果京东不着手改善其财务指标，那么，其销售规模越大、亏损额也将越大！这显然是任何一家电商都难以承受之重。这也是去年以来市场屡屡传言京东资金链即将断裂的原因。

事实上，从京东最近两轮股权融资的比较来看，投资人对京东的态度似乎也在发生微妙的变化：

一方面，本轮股权融资7亿美元，而上一轮股权融资额高达15亿美元，本轮融资额大幅缩水；另一方面，投资者对京东的估值也显著缩水：2011年3月，DST大股东阿利史-乌斯马诺夫透露，已向京东投资5亿美元获得5%股份，意味着当时京东估值达100亿美元，而本轮融资据报道，京东估值约为72.5亿美元，与两年前第三轮融资时期相比，投资者对京东的估值缩水四分之一以上；该估值也显著低于去年5月香港推介会时京东对自己100-120亿美元的估值。这实际上也意味着，前一轮股权融资中以百亿美元估值入股的股东的投资出现了减值损失。这表明，京东自07年以来持续多年的亏损，已使投资者对京东的信心有所下滑。

实际上，在持续多年亏损后，京东面临的问题不只是股东信心的下滑，而且还面临供应商的不满。2月27日，阿芙精油创始人孟醒发布微博称，阿芙品牌宣布从京东商城撤店至今已有四个月，京东方面仍未结清合作期间拖欠阿芙的所有货款，京东已拖欠其货款13个月之久。他还解释了为什么拒绝参加京东“双11”活动却参加了天猫的活动：天猫不占用其资金，因此，资金可以快速周转，虽然降价促销，但可实现薄利多销；而在京东上资金被长期占用，业务无法正常运转，最终被迫撤出京东。孟醒由此断言：“就凭你们的‘基因’—往死里拖欠供应商的恶习，你们也没办法和天猫竞争”。这已经不是供应商第一次与京东发生尖锐的纠纷。

那么，京东是否占用了供应商资金呢？

刘强东近期在致员工的邮件中表示：

“本轮融资已经到账，迄今我们的账户上最多已经拥有超过150亿的现金储备！(依赖强劲的现金流，前面的十几亿美金一分钱都没少，还多了十几亿人民币)”

京东拥有巨额的现金储备，这是否意味着京东不会占用其供应商的资金呢？笔者认为，恰恰相反，京东确实有可能占用了供应商资金：

多年来，京东在物流、信息系统等方面巨额资本性支出数十亿元，其经营亏损也以十亿元计，京东持续多年“烧钱”不止，另一方面，股东的钱却躺在账上，不仅一分不少，还多了十几亿元人民币，那么，京东多年来烧的钱究竟来自哪里？

个人认为，如果刘强东所称账面拥有超过150亿元现金储备属实，那么，其“强劲的现金流”很可能来源于占用供应商的资金，供应商对京东的指责可能并非空穴来风。这或许是京东去年底以来启动供应链金融服务的原因，通过向供应商提供融资服务，缓和与供应商的关系。

京东在连续多年亏损后，股权融资已面临估值下滑压力，供应商资金占用则可能引发与供应商间的激烈冲突。而未来京东在物流体系、开放平台、信息平台建设等方面仍面临巨额资本性支出。

个人认为，京东短期内虽然没有资金链断裂之虞，但其确实面临资金短缺困局，而京东本轮不惜降低估值实施股权融资本身，也表明其融资的迫切性。在此背景下，于京东而言，沿续此前的“烧钱”模式似乎已经难以为继：

继续“烧钱”，京东可能随时需要进行下一轮股权融资。如果不能实现盈利，将不得不面对估值继续下滑的压力。这不仅意味着原先的股东将面临进一步减值损失，而且，低估值融资，还可能大幅摊薄刘强东的股权，使其面临失去对京东控制权的风险。

亚马逊连续亏损7年后成功扭亏，京东自07年以来已连续6年亏损。虽然刘强东曾宣称将亏损进行到底，到2015年都没打算盈利，但考虑到京东当前面临的困局，如何尽快扭亏为盈，已经成为京东的一个迫切需要解决的问题。

对京东来说，当前尽快实现盈利，不在于以盈利积累支撑其庞大的资本性支出，而在于通过财务状况的改善，提振股东信心，提升企业估值，获得资本市场的青睐，由此成功实现IPO，进一步支撑其业务扩张。如果京东能够成功扭亏，那么，本轮股权融资就将很可能是京东IPO之前的最后一轮私募股权融资。反之，如果继续亏损，则京东未来将不得不进一步降低身价、谋求另一轮私募股权融资，刘强东有可能因此失去对京东的控制权。

据报道，京东商城预计在今年第四季度实现盈利目标。2009年底，刘强东曾表示：“京东正处在盈亏平衡点上，我们年销售额达到40亿元就足以盈利。”那一次他食言了。而这一次，刘强东很可能是在认真考虑如何实现盈利的问题。

那么，京东能否成功扭亏为盈呢？个人认为，考虑到京东商城作为国内最大的B2C电商的行业地位，以及其良好的客户体验、相对完善的物流体系、开放平台业务的推进，京东有可能成功实现扭亏为盈。

首先，京东有可能逐步放弃其长期以来通过超低价吸引客户、实施规模扩张的战略，平衡规模扩张与盈利改善之间的关系，提升销售毛利率，5.5%的销售毛利率是不可能使其实现盈利的。能否由此实现毛利率的提升，则将取决于，其长期以来积累的客户究竟是仅仅看重其超低价格，还是其提供了客户认可的用户体验等超值服务，如果在毛利率提升的同时，能成功留住客户，那么这将成为其成功扭亏的关键一步。

其次，随着业务规模的增长，以及供应链金融服务的启动，京东直接向厂商采购的比例将会逐步提高，降低采购成本；而规模的增长也将会进一步增强京东与供应商间的议价话语权，获得更高的返利。

此外，京东2012年获得了快递业务许可，其快递业务可以正式对第三方开放，随着其销售规模的增长以及物流业务的对外开放，物流业务量也将随之增长，单件商品的物流成本则会相应随之降低。而刘强东寄予厚望的开放平台业务或许也将能为京东带来新的收入增长点。