棉花套利操作模式

1.棉花套利

棉花期货作为农产品期货的一种，生产具有季节性，主力合约分别为每年的1月，5月，9月，套利操作主要集中在CF01-CF05,CF05-CF09,CF09-CF01三个组合中，此外期现套利也与这几种跨期套利操作逻辑较为相似，区别在于成本计算方式不同。根据持有成本理论，理论上远期合约价格应该升水近月合约，此为正向市场（contango），但有时因近期市场商品库存极低或预期未来大幅增产等原因，远月合约可能出现贴水近月合约的情况，此为反向市场（backwardation）。

2.套利逻辑

套利的基本逻辑就是根据各个合约之间的相对强弱关系加以操作，买入强驱动合约，卖出弱驱动合约，以期望价差向预期方向移动的一种交易方式，期现对冲价差称作基差，可将现货近似看成近月合约来加以理解。目前市场主流套利逻辑分两种，一种为事件驱动型，另一种为统计套利型，以下笔者就三个套利组合的操作逻辑进行阐述。

3.CF05-CF09

操作上，理论价差应为持仓成本（负值），低于该值做牛市套利（正套），高于该值做熊市套利（反套），理论来讲价差应该等于持仓成本，低于持仓成本牛市套利（低价买入近月，并以更高价格交割回远月合约），价差高于持仓成本熊市套利（卖出近月，并从远月接回降低成本），根据历史数据以统计套利思路操作，区间底部牛市套利，区间上部熊市套利。

事件驱动：一般我国3月抛储，按时抛储将对5月形成短期压力（空5多9），延迟抛储将利好短期合约（多5空9）。增值税改变，根据时间节点不同，将影响不同时间节点进口棉成本，例如6月降低增值税，则会使9月合约对应现货进口成本下降（多5空9）。更多事件驱动根据不同基本面自行判断。

3.1跨期套利持仓成本

期货交易手续费：4.3元/手*2腿/5吨=1.72元/吨

保证金成本：近月合约价格*0.1*6%（拟年化利率）*近月持有时间/365+远月合约价格*0.1*6%（拟年化利率）*远月持有时间/365

仓单仓储费：0.6元/吨天*120天（5月-9月）=72元/吨

交割费用：4元/吨

资金成本：（近月合约价格+升贴水）*6%（拟年化利率）*4月/12月

增值税成本：（远月合约价格-近月合约价格）*0.1/1.1

时间贴水： 4*贴水天数（8月1日至交割日天数）

3.2统计套利价差区间

数据来源：ZCE 新湖期货研究所

 

4.CF09-CF01

时间驱动：储备棉是否延长投放（一般在8月底结束，有可能延长至9月底），如果延长则短期利空9月（空9多1），增值税影响同上，另外时间贴水最高值高于CF05-CF09。

4.1跨期套利持仓成本

期货交易手续费：4.3元/手*2腿/5吨=1.72元/吨

保证金成本：近月合约价格*0.1*6%（拟年化利率）*近月持有时间/365+远月合约价格*0.1*6%（拟年化利率）*远月持有时间/365

仓单仓储费：0.6元/吨天*120天（9月-次年1月）=72元/吨

交割费用：4元/吨

资金成本：（近月合约价格+升贴水）*6%（拟年化利率）*4月/12月

增值税成本：（远月合约价格-近月合约价格）*0.1/1.1

时间贴水： 4*120=480元/吨

4.2统计套利价差区间

数据来源：ZCE 新湖期货研究所

5.CF01-CF05

    此套利操作与以上两种有所不同，郑商所规定旧作棉花仓单在3月集中出库注销，无法转抛至5月合约，如无现货销售渠道，一旦价差没有向预期方向移动只能止损离场，一些低质量贴水仓单与一些高升水仓单销售乏力。

5.1跨期套利持仓成本

因没有无风险套利机会，持仓成本无意义。

5.2统计套利价差区间

数据来源：ZCE 新湖期货研究所

6.期现套利

传统意义上的基差=现货价格-期货价格，基差偏弱适合做多基差（买入现货，做空期货），基差偏强适合做空基差（清空库存节省成本，买入远期接回库存），另外也可以根据基差统计规律操作，区间底部做多基差，区间上部做空基差，或根据基差季节性规律操作。在实际操作中应结合自身实际成本计算，以下做分解。

6.1现货成本

现货成本：实际现货成交价

出库费：100元/吨（拟）

运费：700元/吨（拟）

入库费：40元/吨（拟）

公检费：25元/吨

倒短：60元/吨（拟）

复包：10元/吨（拟）

仓储：0.6元/吨天*仓储天数

资金成本：（现货成本+出库费+运费+入库+公检+倒短+复包）*6%*持有现货天数/365天+仓单生成天数*0.6

现货总成本：资金成本+仓单生成天数*0.6

6.2期货成本

期货成交价：实际期货成交价格

仓库升水：400/450/500元/吨（三档）

质量升贴水：以二检指标为准

运费补贴：500元/吨

时间贴水：4元/吨*8月1日至交割日

期货总成本：实际期货成交价格+仓库升水+质量升水+运费补贴-时间贴水

6.3实际基差

现货总成本-期货总成本

6.4基差时间序列图表

数据来源：ZCE 中国棉花信息网 新湖期货研究所

6.5基差季节性图表

数据来源：ZCE 中国棉花信息网 新湖期货研究所

数据来源：ZCE 中国棉花信息网 新湖期货研究所

数据来源：ZCE 中国棉花信息网 新湖期货研究所

6.6基差频率直方图（近2年）

数据来源：ZCE 中国棉花信息网 新湖期货研究所

7.结尾

受限于作者对于市场的认知水平，文中操作建议可能与实务中有所不同，如有出入，敬请指正与谅解，谢谢！

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