一、2010年成本构成

榨菜成本由如下项目构成：
http://xqimg.b0.upaiyun.com/13d5875c9972ef3fe3da87cf.jpg!custom.jpg 查看原图Source：2010年年报
http://xqimg.b0.upaiyun.com/13d5875feca33b3fb7078396.jpg!custom.jpg 查看原图Source：2010年年报

从结构上看，原材料、包装物和职工薪酬是影响榨菜成本的关键因素。

原材料成本受多方面因素的影响：1）加工用青菜头价格走势，这是最直接的影响因素；2）青菜头和半成品的采购比例。

二、加工用青菜头量走势

http://xqimg.b0.upaiyun.com/13d5c5233e8493fee0f8a1f7.jpg!custom.jpg 查看原图Source：榨菜办历年数据整理

       榨菜原料青菜头从2007年的260元，上涨到2013年的658元/吨，年复合增长率为16.75%。
       青菜头的价格波动比较剧烈，呈现出周期性，周期的底部逐渐提高。
       青菜头是一种农产品，气候条件对产量的影响较大，在需求刚性的情况下，价格随产量变动较大，价格反过来影响种植面积和产量，从而导致了价格的周期性波动。这种周期性波动和其他的大宗农产品，例如甘蔗，走势是一致的。从图中可以看出09-12年的三年是一个比较典型的价格周期。
       08年重庆遭受冰雪天气，供给不足，导致了08年青菜头价格同比上涨65%。
      09年价格下降较多，主因是当年加工用青菜头产量增长25%所致。
      10年价格上涨超过70%，10年青菜头产量和09年相比，无大变动，按理不应出现价格大幅上升的情况。但根据当年的资料反映，因09年价格大幅下跌，导致涪陵地区以外的地区种植面积减少，产量下降。涪陵青菜头价格不仅和涪陵产量和种植面积相关，并和涪陵区外的因素互相影响。
       11年产量小幅上升，价格小幅下降，相对比较平稳。
       12年由于单产从11年的2.16吨/亩下降到1.81吨/亩，导致涪陵地区加工用青菜头产量只有80万吨，较11年有较大幅度的下滑，但价格依然较11年有较大幅度下降，比较反常。可能的原因是涪陵外区域的种植面积扰动所致：我们看到2013年产量增长了13%，但价格依然有快速的上升。
       无论如何，量价之间的互相影响导致了价格短期的波动。而这个短期的波动是我们在评估毛利率时必须要考虑的因素。

       从长期看，价格呈上涨趋势。09-12年的三年间是个典型的周期，从09年-12年的三年间，价格的复合增长率为12.18%。

http://xqimg.b0.upaiyun.com/13d5c9e774b653fe15931e4f.jpg!custom.jpg 查看原图Source：榨菜办数据整理（09年数据系根据10年推算而来）

       2011 年，涪陵农民人均纯收入为5549 元，较五年前增长99.6%，复合增长率为14.8%。从09年-12年，农民青菜头种植纯收入从3.39亿元上涨到7.5亿元，复合增长率为30%。人均青菜头种植纯收入约1000 元，约占人均纯收入的20%.
       从绝对值而言，人均5000元的年收入相对较低，还有较大增长空间。而青菜头作为涪陵的特有资源，会成为人均收入的推动器，预计未来会长期上涨。
      从09-12年的价格波动周期的两个低点看，青菜头价格未来以12%的速度增长是可预期的。

三、青菜头采购比例

       除青菜头价格外，影响原材料成本的另外一个重要因素是青菜头的采购比例。
       在榨菜的生产过程中，传统上有三个主要的角色，种植户、加工户和榨菜企业。种植户是生产青菜头的，加工户是将青菜头腌制成半成品，包括头盐、二盐和三盐，而榨菜企业是在三盐的基础之上切丝包装生产成为小包装榨菜。近几年，公司通过扩大腌制和存储池逐步向加工户的业务领域渗透。
       对于直接采购青菜头而言，每吨榨菜的原材料成本=青菜头价格×2×1.4×1.1。其中，2吨青菜头腌制成为1吨三盐菜块，1.4吨三盐菜块生产出一顿榨菜，生产过程中，需要约10%的盐。
       从加工户采购盐菜块，除了上述成本外，还需要增加加工户的利润和资金成本，因此，采购青菜头的比例越高，原材料成本越低。
       我们首先观察一下季度存货的变动情况：
http://xqimg.b0.upaiyun.com/13d5d846143913fd0ace1b9c.jpg!custom.jpg 查看原图Source：财务报表

       从上图中可以看到，公司的存货相对保持稳定，没有出现一季度存货大幅增长，后面几个季度逐步回落的走势。因此估计青菜头采购只占原材料采购的很少一部分，大量原材料还是从加工户处购得。
       为了能有定量的分析，做一个简单的计算。2011年期末，存货余额为1.27亿元，扣除包装物1158万元，原材料和产成品的价值大约为1.15亿元，按照11年青菜头560元/吨以及3吨青菜头生产一吨成品榨菜计算，11年期末的原材料大约可生产6.85万吨的榨菜。
       12年Q1，存货余额为1.23亿元，当季销量估计约为2.63万吨，按照11年青菜头价格计算，该季销售耗用的存货价值为2.63万吨×560×3=0.44亿元，则Q1期末存货+已销售产品的存货价值=1.23+0.44=1.67亿元。则Q1所采购的原材料价值：1.67-1.27=0.40亿元，按照12年青菜头480元计算，采购的原材料折合青菜头为8万吨，或2.78万吨榨菜的原材料，存货余量为6.85+2.78-2.63=7万吨。
     12年Q2，存货余额为1.04亿元，当季销量估计为2.2万吨，按照11年青菜头采购价格计算，该季销售后耗用的存货价值为2.2万吨×560×3=0.37亿元，Q2期末存货+已销售产品的存货价值=1.04+0.37=1.41亿元。则Q2所采购的原材料价值：1.41-1.23=0.18亿元，按照480元计算，采购的原材料折合青菜头3.75万吨，或1.25万吨榨菜的原材料，存货余量为7+1.25-2.2=6.05万吨。
     12年Q3，存货余额为1.21亿元，当季销量估计为2.9万吨，按照12年采购价格480元计算，该季销售耗用的存货价值为2.9万吨×480×3=0.42亿元，Q3期末存货+已销售产品的存货价值=1.21+0.42=1.63亿元。则Q3所采购的原材料价值：1.63-1.04=0.59亿元，按照480元计算，采购的原材料折合青菜头12.29万吨，或4.1万吨榨菜的原材料，存货余量为6.05+4.1-2.9=7.25万吨。

       上述数据的计算是假设包装物存货每个季度保持稳定，同时没有考虑盐菜块要高于青菜头×3的价格，故实际存货量要低一些。
       另外，上述计算的原材料实际包含了产成品库存，以11年期末为例，产成品库存货值为0.20亿元，则实际的原材料库存约为6.85×（1-0.20/1.15）=5.66万吨，换算成为三盐菜块约等于8.49万吨。这个数字和公司所宣称的该期期末7.2万吨原材料存储能力相若。

       由上述计算可看出，公司采取的是每个季度逐步购买青菜头和半成品的策略，平均下来原材料采购和销量相若。至少现阶段，公司存货投资更多是平滑了原材料价格波动，而非将加工户赶出市场。

       公司2012年期末，窖池存储能力达到了9.5万吨，13年榨菜收砍季共采购青菜头5万余吨，需要阅读12年报和13Q1季报来判断公司的存货投资策略。

四、成本变动

http://xqimg.b0.upaiyun.com/13d62fb9dff2c3feb4f9444e.jpg!custom.jpg 查看原图Source：财务报表，注：12年成本系推算，可能有一定高估


       09到12年，每吨榨菜的生产成本从3616元增加到4395元，复合增长率为6.72%，大大低于青菜头12.18%的年均增长速度。