■黄志龙

　　近期，我国货币市场流动性紧张问题引起了广泛关注。在我国货币总量相对宽松、社会融资规模总额高企的背景下，造成这一问题的根源是货币投向的结构失衡问题突出。

　　货币总量和增量宽松

　　与短期流动性紧张

　　（一）货币总量和增量相对宽松

　　当前，我国市场上货币总量和增量都相对宽松。2013年6月末，广义货币（M2）余额105.45万亿元，同比增长14.0%，狭义货币M1同比增长9.1%，高于2012年的13.8%和6.5%。上半年全社会融资规模为10.15万亿元，比上年同期多2.38万亿元，其中，人民币贷款增加5.08万亿元，同比多增2217亿元。上半年，除股权融资规模同比下降外，其他方式的融资规模均出现增长，特别是外币贷款、委托贷款、信托贷款和承兑汇票，增幅均在100%以上。

　　今年以来，在人民币升值和外围极度宽松的货币政策环境下，热钱通过各种渠道流入我国。外汇占款一改去年负增长的态势，连续6个月增加，使得国内流动性始终处于较为宽裕的状态。1-5月，我国新增外汇占款高达1.53万亿元，其中前4个月为1.43万亿元，而2012年全年仅为4946亿元。尽管5月份新增外汇占款有所下降，为1013亿元，但外汇占款净增加的趋势仍未改变。综上所述，当前我国货币金融市场的流动性相对宽松的基本格局没有改变。

　　（二）短期流动性出现紧张的原因

　　6月份我国货币市场出现了融资难、融资成本大幅上升的流动性紧张局势，造成这一问题的原因有六个方面：第一，6月份进入银行存款准备金清算补缴期；第二，国企和银行进入税金和红利上缴期；第三，央行开始加强外汇综合头寸管理，6月末商业银行外币业务的贷存比要求达到75%，有些银行需要买入外汇，增加了资金占用；第四，近期监管部门清查虚假贸易、挤压套息套利活动，使得6月份新增外汇占款骤降；第五，理财产品和债市整顿规范，季末很多银行需要提前准备头寸；第六，6月末大银行拆出的资金较少，如果央行不及时释放流动性，可能会引起流动性紧张。

　　房地产市场和地方债务

　　是吸收流动性的两大主渠道

　　长期来看，我国流动性投向存在严重的结构失衡问题。当前，我国货币流动性增量主要投向两大个领域：房地产市场和地方债务融资。

　　（一）房地产市场回暖吸收了大量流动性

　　1-5月，我国商品房销售面积3.9亿平方米，同比增长35.6%，增速为近三年最高。房地产市场回暖是去年以来宏观经济仍能保持7.5%以上增速的主要动力。房地产市场的回暖吸引了大量资金，这从居民中长期贷款的大幅增加和房地产企业非贷款融资急剧扩张的趋势中不难看出。

　　1-6月，人民币贷款增加了5.08万亿元，同比多增2792亿元。其中，居民中长期贷款增加了2.07万亿元，同比多增9400亿元，新增人民币贷款中， 居民贷款占比高达40.7%，创历史新高，而非金融企业贷款占比则创新低，仅为50.3%。企业中长期贷款占比处于低位，表明经济增长动力仍然疲弱，而居民中长期贷款的增加，与楼市成交回暖密切相关。

　　另一组数据也印证了这一判断。1-5月，房地产企业到位资金4.5万亿元，同比增长32.0%，其中贷款不过8000亿元，而自筹资金达1.66万亿元。自筹资金中，房地产企业在境内发行股票和债券规模很小，境外债券融资也仅有800亿元左右，不难发现房地产自筹资金绝大部份来自信托、理财产品、委托贷款等融资。2013年一季度，房地产信托新增额超过了2011年一季度和2012年一季度的总和，投向房地产的信托资金高达7702亿元，预计2013年底房地产信托到期规模达2816亿元，总还款额约3100亿元。

　　综上所述，在上半年总计10万亿元左右的社会融资总额中，房地产市场吸收了流动性大约3.5万亿元-4万亿元。

　　（二）地方融资平台“借新还旧”吸收了大量新增流动性

　　2008年-2010年经济刺激政策导致了地方融资平台急剧扩张。审计署报告表明，2010年我国地方债务余额为10.7万亿元。最新的审计结果显示，2012年末18个省级政府和36个地方政府比2010年都增长了13%左右，推算到全国，2012年我国地方债务余额大约为12.1万亿元。而且，近两年已经进入地方债务的偿还高峰期，其中53%的地方债务将于2013年底前到期。

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