国信
2013 年三季报点评

大幅提价后，销量继续稳增
 1-9 月扣非后业绩增26%，EPS1.32 符合预期，单季度阿胶系列增长强劲收入28.52 亿元（+52.6%），增长主要来自阿胶块、保健食品增长及新增合并药材销售子公司广东益建。归属母公司净利8.61 亿元（+16.47%），EPS1.32元符合预期。扣非后增25.77%高于表观利润增速。公司继续加大驴皮等中药材库存，预付款项增加389%。客户授信继续增加，应收账款增227%，应收票据增402%，每股经营性现金流量净额减少196%为-0.04 元，但环比Q2 已有所好转。母公司Q3 收入7.82 亿元，增速35.06%，阿胶系列单季度增长非常强
净利润3.84 亿元，增速48.17%，较Q2 增速（+14.87%）有显著提升。 阿胶块克服提价影响，销量增长平稳，复方阿胶浆逐月恢复
阿胶块7 月12 日起价格上调25%，但出厂价8 月底才全面执行。从重点地区批发数据来看，9 月阿胶块销量继续保持18%的稳定增长，东阿的品牌优势和终端促销维护了客户稳定，提价冲击非常有限。公司免费熬胶活动较2012 年提前2 个月开始进行，7~8 月销量增长迅速，带动Q3 整体增速超过20%。部分连锁药店增速超过30%，高于竞争对手。Q4 进入传统销售旺季，营销活动将进一步加强，保障阿胶块销量平稳。考虑提价影响，全年阿胶块增速仍有望超20%。复方阿胶浆因部分地区变更规格，价格上调，前3 季度销售基本持平，目前调价已基本到位，学术推广拉动见效，销量呈逐月提升趋势，Q4 有望恢复增长。 保健食品快速增长，看好未来成长空间
阿胶保健食品系列逐步丰富，135g 小包装桃花姬阿胶糕上市，北京山东等样本市场运作渐见成效，前三季度保健食品系列增长30%以上。预计明后年快销渠道完善，销售范围扩大，阿胶保健食品的成长空间将非常广阔。

 风险提示
大幅提价对阿胶块销量短期冲击的影响，驴皮涨价导致成本压力加大的影响 中长期稳定增长趋势不变，维持盈利预测和“推荐”评级
公司品牌优势突出，渠道和终端把控能力不断增强，在阿胶价值回归过程中，有能力维护销量稳定，短中期业绩增长有保障。看好公司品牌资源以及阿胶系列衍生品的未来消费和增长潜力，维持13-15EPS1.99/2.40/2.83 预测，对应13PE23x，当前估值安全适中，维持 “推荐”和一年期合理价值53-58 元。

招商证券

公司 3 季报表现靓丽：表观净利润增长17%、扣非26%。主营阿胶系列的母公司3 季度收入增35%、扣非利润增40%。市场之前过分悲观，收入及利润增速、毛利率、现金流等指标2、3 季度持续改善。股价短期有补涨需求，长期我们看好公司“阿胶块提价、衍生品放量”的战略，当前股价低估，维持强推评级。