巴菲特&芒格的现金流折现办法

关于未来现金流折现，多年来，沃伦巴菲特和查理芒格已经明确提出了一种与学术金融不一致的方法。巴菲特和芒格避开复杂的数学和电子表格，而青睐简单的思维模式。巴菲特说，他经常使用无风险利率来贴现未来的现金流，而不是一些抽象的股权成本。一切都回到了机会成本，但并不是按照学术金融的假设。

沃伦巴菲特对未来现金流的贴现是怎样的?这是股票估值的一个关键组成部分吗?令人惊讶的是，这个不靠谱的话题很少在采访中被提及，但是巴菲特和查理芒格在过去几年里一直流露出智慧。

精密的错觉

巴菲特和芒格对学院派现金流折现方法的批评一直直言不讳。

芒格：我所见过的一些最糟糕的商业决策都是通过详细分析得出的。高等数学是精密的错觉。他们在商学院里这么做，因为他们必须做点什么。

巴菲特接着提到了伊索，他经常引用伊索的一种基本投资建议。

巴菲特：神职人员必须看起来他们知道的比“一鸟在手”还要多。如果你说“一鸟在手”，你就不会获得终身职位。精密的错觉是疯狂的。1998年，市场在长期资本管理对冲基金中看到了这一情况。这只发生在智商高的人身上。

尽管巴菲特接受了折现现金流的原则，但查理芒格表示，他从未见过他进行正式的DCF分析。

芒格：沃伦经常谈论这些贴现现金流，但我从没见过他这么做。如果你做了计算结果又不是很明显，然后他倾向于下一个想法。

巴菲特：这是真的。一家公司的价值不只是大声尖叫，它太接近了。

（来源：巴菲特常见问题解答）

价值投资者Joel Tillinghast提倡使用一种简单的永久年金公式，它显示了现金流的现值，永远保持不变，这是一种衡量安全的快速方式。这个方程仅仅是由收益除以利率。

折现的数学计算并不复杂。真正的诀窍在于判断这些现金流是否真的会实现，这更多的是一种定性的练习。这就是投资的科学和艺术结合在一起的地方，许多高智商的人可能更容易忽视创造性的因素。

无风险利率

在巴菲特看来，用折现率来解释风险是愚蠢的。首先，“处理我们相当确定的事情” 才是有意义的。巴菲特只对那些真正获得未来现金流接近100%的可能性感兴趣。在这种情况下，用无风险利率来贴现现金流是恰当的。

巴菲特：在一个7%的长期债券利率的世界里，我们肯定会要求税后现金流的贴现率至少10%。但这将取决于我们对业务的把握。我们对业务的感觉越确定，我们就越愿意去玩。在我们对所有事情都感兴趣之前，我们必须对任何事情都有相当的确定。但仍只是确定的程度。如果我们认为在过去的三十年里，我们得到了一大笔现金流，我们认为这是非常确定的，那么我们就会使用一个折现率，这折现率会比我们预期的惊喜或者我们认为有更大的惊喜的可能性要小得多。

而且，使用单一的贴现率，巴菲特就可以每天坐在办公室比较无数的投资机会。

巴菲特：为了计算内在价值，你会把你预期会产生的现金流拿出来，然后把它们折算现值——在我们的例子中，就是长期国债利率。这个折现率并不像它需要的那样高。但是，你可以通过长期国债利率将现金流折算成现值作为一个常用的衡量标准，这只是为了在所有企业中都有一个衡量标准。

（资料来源:1998年年会）

他没有在贴现率中包含“风险溢价”，而是简单地从计算的内在价值中获得较大的折扣。

巴菲特：好吧，我们只是根据购买意图在用无风险利率计算出的现值上大大地打折。因此，如果利率是7%，我们折现率为7%(查理说我从来没有这么做过，这是正确的)，如果购买那么我们还需要从现值中得到很大的折扣。

（资料来源:1997年年会）

机会成本

无论如何，巴菲特和芒格都对确定资本成本的想法不屑一顾。尤其是芒格，毫不掩饰他对学术界对此事的看法。在这里，他解释了为什么在完全孤立的情况下评估资产是毫无意义的。

芒格：在现实世界中，你发现了一个机会，然后你将其他机会与之相比较。而你只投资于最具吸引力的机会。这就是你的机会成本。这就是你在大一经济学中所学到的。这个游戏一点也没有变。这就是为什么现代投资组合理论是如此的愚蠢。

芒格：问题不是我们没有一个门槛率——我们有点门槛——但它妨碍了逻辑比较。如果我知道某个投资有8%的收益率，而其他投资只有7%的收益率，我马上就会拒绝它。这就像一个新娘公司提供了有艾滋病的新娘一样，我不需要浪费时间去考虑它。一切都是机会成本的函数。

芒格：我从来没听到过一个资本成本的明智讨论。

巴菲特最大的优点之一就是他说 “不”的能力，即使是对那些有吸引力的商业机会。他拒绝接受新事物，除非他认为自己能获得比他认为的最好的投资更好的回报。当投资者对不同的企业采用截然不同的折现率时，很难对每家公司进行比较，并确定哪些是最合算的。

非凡智慧

尽管巴菲特对自己的投资能力一直保持谦虚和自嘲，但毫无疑问，他是一个有着非凡智慧的人。在他的传记《雪球》中，Alice Schroeder写道，巴菲特在大学期间经常会表现出令人讨厌的记忆，经常会逐字地引用教授们的言论来反驳教授们。

他的数学能力也被认为是非凡的。Robert Hagstrom描述了巴菲特在沃伦巴菲特投资组合中的几个选择的例子。

尽管巴菲特和芒格说不需要计算器，但大多数投资者并不会因为使用简单的电子表格来计算现值而被指责。这两个人的优势在于，他们能够凭经验直观地评估业务，而很少有人能做到这一点。不是每个人都能成为沃伦巴菲特——否则，大家都将成为亿万富翁。然而，要避开复杂的模型和深奥的概念，在学术界和专业投资分析中都是很普遍的。

文章来源：阿尔法合伙人