国泰君安国际  彭港祥

　　李宁公司上半年销售同比下降4.8%,股东净利下挫49.7%至2.94亿元人民币，符合预期。由于提高了给批发商的折扣率和加速库存清理,毛利率同比下跌了0.6%至47.3%。广告宣传费用和租金上升，导致销售和行政费用率同比大幅提高了7.9%至38.7%。因此净利润率同比下降了6.1%至6.8%而预期全年将比上半年进一步下降1-2%。2012年一季度订单同比增长了中单位数。

　　我们认为公司有3方面值得关注。首先，我们关注公司的财务状况。截至2011年6月30日，公司的流动负债总额为24.02亿元人民币，但是在手现金及等同现金项目仅为16.48亿元人民币将。其次，我们担心迅速增长的直营店比例在租金和人工上给公司带来财务负担。最后，我们关注快速提高的的工厂店消化了库存但是损害了品牌。

　　尽管还有许多不确定性困扰，我们看到了2012年一季度订单有所改善。我们相信零售渠道的改革需要时间，净利润也不可能迅速恢复。我们维持公司的减持评级。目标价从10.75港元下调到8.52港元，对应15.0倍2011年预测市盈率。

(窃以为,该公司坏日子还没有开始..... 12年注定亏损)