金融交易者往往按照记忆去推断市场，他们称之为经验。但历史证明，他们往往都是短期记忆者。长期记忆缺失、选择性遗忘是普遍现象。

　　比如说，最近十年中的大多数时间，经济繁荣＝股市上涨＝商品上涨。这种证券市场（不含中国，下同。因中国的证券市场的目的和别国不同）和商品市场的联动，似乎成为不值得解释的惯例。而这十年，也是国内目前很多市场人士交易系统和世界观、价值观形成的时期。但很多人忘了，这背景是美联储的十年货币宽松进程。更多人压根就没注意到，在上世纪八九十年代的十多年时间里，美国股市长牛而大宗商品长熊。也忘了那句通胀无牛市的箴言。
　　这样的金融世界观下，有些事情他们会感到困惑。比如，为何QE3之后是黄金的大跌？为何都说货币战争开打，争相贬值却黄金依旧大跌？为何欧洲危机中国危机印度巴西危机，但美国股市却频创新高？到底是弱复苏还是衰退？弱复苏下为何商品如此跌跌不休？

　　我们在过去十几年中，见了太多由信贷周期促动的经济周期，被一种“信贷扩张带来经济繁荣，信贷紧缩带来经济衰退”的逻辑反复强化，而忘了经济周期，或者说一种更宏观尺度下的经济荣枯周期的本来面目。所以我要在这里帮大家进行还原。

　　对此，我觉得有必要把经济周期的繁荣期分为两个阶段——内生增长式繁荣和外延扩张式繁荣。

　　在一个康氏周期中，一开始是整个产生部门内部的革命性变革的出现和发展。在这个过程进行时，往往就业市场和消费市场还在受前次危机余波的影响，疲弱不振。所以全社会企业平均水平衡量下的企业营收变化不大（实际上会有部分企业业务扩大，部分企业业务萎缩），这意味着企业总的生产规模变化不大，自然对原材料需求的变化也不大。而且，由于消费市场积弱已久，企业对扩大再生产保持谨慎，所以就业市场总是处于繁荣传导链中的下游，这意味着，看就业数据来确认经济复苏水平，通常都要冒过于滞后的风险。订单和库存（PMI的主要构成）在这个阶段也很不稳定，由此来确认经济复苏水平，同样是滞后的。
　　我们念念不忘的GDP，也是一种类营收指标，相当于把整个国家看成一家企业。
　　真正领先的指标，是企业的毛利。而企业毛利的改善，在产出不变的时候，压缩成本往往伴随着投入的降低。这表现为企业出售资产、裁员、压缩订单和库存、减少贷款余额等措施。这在社会的宏观经验中，都体现为危机特征——破产潮、失业潮、IPO和信贷萎缩、订单和库存萎缩。这些企业像病人一样，在前期危机的打击下，首先是排毒，接着是内部重整。如果它有幸不被兼并也未破产，那么内部重整往往都意味着寻找一切压缩成本的途经。在这种走投无路的压缩成本中，它们愿意尝试一切新的东西——从商业模式、到技术、再到管理，当大多数企业都这么做的时候，最终，这些变化会积累成全社会的产业革命。美国某生产3D打印机设备的企业，连续三年年复合增长率超过25%，毛利超过50％，如果它生产的不是参与本轮产业革命的3D打印机，这么优秀的业绩轮不到它。而美国其他企业的劳动生产率在后危机时代也一直在提升。大量美国制造业迁回美国本土，这背后是美国人发现，内部创新能节省的成本要比把生产基地放在中国、越南这些国家而省的，更多。而只有在本土，才能获得创新的氛围——必要的产业集群支持、技术支持、人才支持、完备的知识产权保护、自由的金融管道和市场……而这些回迁的制造业的创新生产本身，是以新的生产工具和新的消费品为目标，或在传统产品生产中采用创新的生产工艺，不会带来额外的环境压力，中国越南等国的低环境成本优势也不再重要。

　　如果它们找不到压缩成本的途经，则表现为全社会资本回报率的下降。这往往触发恶性循环——更严重的信贷萎缩、更严重的银行坏账率、更严重的公共财政赤字、更严重的失业、更严重的通胀、更严重的管制、更严重的垄断、更严重的贫富分化、更严重的社会上升途经的闭锁、更严重的仇官仇富和社会信任危机、更严重的阶层内部裂痕……最终一定是更严重的经济社会政治全方位危机。
　　如果它们成功了，那么全社会最先好转的一定是企业。当企业日子好过了，它们才有信心，最终会把一部分利润变成再投资。这些投资会增加社会需求总量，会带来新增就业。最后，更多人拿了更多工资收入，以及股市上涨、抵押品（房屋等）和资产价格上涨带来了更多财产性收入，居民消费信心才能增长，最后才是消费市场的繁荣。
　　这样的过程，让我们看到，在康氏周期中，复苏总是先发生在生产部门，由生产部门的改善，最终传导才带来消费部门的改善。生产部门改善的过程，必然伴随着创新和劳动生产率的提高，这意味着同样的投入下产出的增加，所以生产部门的改善导致的复苏，是不应该伴随通胀的，甚至会有很多商品因为供应的大大改善而出现价格下跌。当然，还有一个原因也不能忽视。由于前期的危机导致的金融去杠杆化、实体经济的违约率上升、抵押资产价值下降、终端消费市场萎靡等因素，往往后危机时代金融部门创造信用的积极性不高，导致广义货币增幅放缓甚至陷入通缩，也是商品价格下跌的原因。至于作为原材料的大宗商品（商品中的一类），还会在两方面的共同作用下，产量增加，价格出现疲软甚至下跌。这两方面作用：其一是由于在前期滞涨阶段，价格信息将大量投资引向采掘和冶炼部门，所以增加了新增供给（以金属为代表）。其二是原料生产部门也经历了创新和劳动生产率的提高，所以很多产品（以化工品为代表）的产率在投资不变的情况下也会提高。页岩油气革命是技术创新带来产出提高最终解决供给瓶颈的光辉案例。
　　这种逻辑确实和我们（特别是国内）之前听到的大相径庭。因为尤其在国内，在凯恩斯主义的引领下，我们完全忽视效率的突变在经济周期中的本质作用，一味用创造需求来带动生产，企图以消费部门来带动生产部门。结果当然是经济结构失衡的加重。

　　我们回到企业利润率提高的话题上。当企业利润率提高的时候，企业家和股东有理由喘一口气了，但员工的工资没有大的变化，失业人群稳定或缓慢下降，所以整个社会的大多数人心头的压力没有解除。由于对于经济状态的评价权掌握在社会大多数人（包括没有参与创新的企业主）手里，而非精英手里，这个时候，整个社会舆论传达出的信息是社会似乎还笼罩在经济衰退的阴霾中。但在股市，评价指标则简单而直接，利润率改善，必然伴随股票投资价值的提升，当然股价要涨。股价上涨领先于全社会多数人的感觉，这才是股市是经济晴雨表的本质依托。当然，在一个价格和供给都受到管制的社会中，经济体内部自身的信息传导阻塞，股市自然难以充当经济晴雨表。因为政府干预太强而严重干扰了经济体自身的新陈代谢过程，甚至连经济周期都会出现扭曲——体现为长期衰退（如日本、阿根廷等）。
　　只有当就业市场改善，薪资上升，社会中多数人的消费能力增长，消费需求扩张，企业信心满满疯狂扩大再生产的时候，社会舆论才会得出繁荣的结论。但这时候，由薪资上涨作为传导起点的通胀（这种通胀是不治的。出于政治考虑，多数国家都有最低工资标准，这标准只涨不跌。危机时，劳动力市场通常以裁员而非减薪来做出反应，薪资永远是能涨难跌）抬头，企业成本增加。在经营好转的情况下，企业更愿意承担风险，乐意复制成功经验，顶多进行维持性创新，不再愿意冒险去做破坏性创新和重大变革。由于仅仅是复制现有模式，所以把成熟生产线迁往低劳动力成本和低环境成本的中国、越南是最能节省的。在企业和消费者对未来充满信心的情况下，全社会竞争性投资，扩大再生产，最终会越过规模效益的临界点，导致企业虽然营收增加，但边际收益递减。边际收益递减和规模扩张导致的摊薄效应，共同导致企业利润率下降。金融部门作为一个服务提供商，也是社会的生产部门之一，同样会在繁荣期更加乐意承担风险，增加它的金融服务供给——更加积极地创造信用。信贷扩张导致的通货膨胀本身就会让所以资产的价格受到支撑。而投资和消费的繁荣，会导致缺乏供给弹性的大宗原材料供不应求，价格进一步上涨。而且，往往很多大宗商品（以金属为代表）由于在前期经历了过于漫长的价格低迷期，前期投资不足，导致新增供给（或新增产能）不足，更会加重大宗商品供求失衡，进一步促涨大宗商品价格，最终这成为通胀的另一个源头，并成为导致企业利润率下降的源头，这就是所谓“通胀无牛市”的正解。在这个公认的经济繁荣期的后半场，最终资产价格的走势会表现为股市下跌而商品价格上涨。其实这个所谓繁荣时刻，在员工和消费者乐呵呵的时候，企业主和股东的日子开始难过了。社会生产部门又一次超前感受到了经济周期，呵呵，股市又领先了。当然，每个阶段都会有个过程，短则几年，长则十几年几十年。

　　最后讨论的是关于理解现象的思维方式问题。在最近十来年，经济专家预测金融领域的资产价格，事后看往往都非常有失其在学术界的水准，尤其是在07、08年的房价、油价、次贷危机等的预测中。总体给人的感觉是经济专家的分析往往顾此失彼（由于他们在某个点上过于精通，无法在一种宏观的视野中将各类信息均衡组织），其准确性不如交易者或民间人士。当时我觉得他们的命门在于懂经济但不懂金融。而那个年代正是各种资产价格的金融属性不断强化的年代。而现在和将来，则是那些只懂金融或只懂市场（但他们的经验只有最近十年）但不懂经济的人的噩梦。至于那些言必谈政治经济学，字典里只有阴谋和大国意志，没有创新和效率的所谓懂经济的人，不在我认可的懂经济的人之列。