提示：大指数有效击破9月27日收盘位后，市场出现泄水走势。多头信心崩溃中指数难有好的表现，短期指数再创新低后，能否组织有效反击，依赖于市场外部激励。若无，则市场继续低量寻底。

上周文字在结尾处，我们阐述了短期策略还是以9月27日收盘位作为多空参照线，该线是前期中短多的防御位置，如果被有效击破，必然会出现短多离场与中多减仓的局面。因此，指数方向上出整体泄水是必然的。上周作出这样的判断，原因在于白酒、地产、保险、券商这几类指数成分股中，有很多在年初行情时是多头的主要进攻方向，但它们里面有不少股下方都留有一个以上的上跳空缺口。当市场氛围转向低市盈高流动性低价股时，这些相对中价的绩优股就失去了市场吸引力。在弃高就低的资金迁徙中，后者的价格反复下压，必然会造成指数重心的下移。由于后者在指数权重上占很大的优势，这给予融资做空者予机会，在外围政策层面仍然不确定的情况下，空头在这个方向的突袭往往易于取得成果。

自9月末，低点上行非推动的反弹结构出现以后，是有不少资金为市场可能出现一轮行情而兴奋。但结构本身只是个反弹结构，既然为反弹结构，反弹乏力之后市场再度向下创出新低就是合理预期。而多头防御点在第二次抵达时未能有效支撑，转为全线防御也是妥当的选择。市场永远都有非理性因素，在非理性的市场中，市场本身未必是正确的，但选择的路径一定是符合逻辑的。前面我们在论及沪深两市市盈差异时，曾经指出深市由于流通率低于沪市，因此，市场定位略高于沪市是有其合理性。但是，当这种合理性被核准制新发IPO的预期打破之后，试想如果2－3倍市盈的个股都可以大量发行，那市场的原有老股与之比价，岂不是要跌得没有了。事实上这问题不能这么简单的推理，即使大量新股可以发行，也得有人愿意认购。假如上市新股依然不是为了做好企业，而是为了上市套现，相信人们还是会有分辨力选择让它发行流产。相反，较为稳定的老企业股，如果市盈本身已经低于国际市场平均水平，那么未来只要其产业是国家战略推动的产业，并且历经一轮宏观大调整后并没有使其丧失高增长盈利能力。则它们的不确定性，会远小于新制度实施后新发的低市盈新股。如果是我，宁愿选择不确定性更低的品种，而不愿意选择看起来好像很便宜，但未来还要经历大股东套现的不确定性品种。

以目前的宏观格局看，政治层面已经稳定，经济层面仍然存在许多不确定因素。年末财政盈余量很高，年度计划也仍然有大量没有使用。因此，有着积极的财政政策空间。但现在无论是宏观经济还是证券市场本身，都存在着缺钱的问题。去年开始的紧缩政策，很明显是一个去杠杆化与去库存的过程，就部分过剩产能而言，仍然不能说这个过程已经完成。或许未来相当长一段时间，部分产业的低端过剩产能，仍然要遭到淘汰。而中国的制造业产能在世界范围是属于中低端的，未来的产业结构转型，必然要逼迫它们向高端转化。这一年多的去杠杆化，使得低成本资金的流通速率大大降低。无论是哪个市场，获取低成本资金的容易度，才是推动市场上行的动力。而从去年开始，高利贷与民间担保的兴衰，以及今年银行理财产品借助信托产品大行其道，都说明低成本资金的流向不在实业更不在证券市场。所以，市场只跌不涨的原因并非市场本身的制度问题，而是缺乏对低成本资金的有效吸引力。钱虽然不是万能的，但是，没钱就万万不能了。

从引资的层面看，主管部门这段时间所作的努力确实有一定成效。但其总量远远比不上从市场中持续溢出的量，上周我们提到添油战法肯定不是多空决战时可采用的，真正可令市场逆转的行之有效的方式，在政策决策层还不稳定前，是不可能出现的。愤懑的多头，此处所能做的事，只有悲愤地砸盘，并无更好的方法。击破多空参照线后，合力的砸盘无非是起几个效果：一是引起主管部门的重视，搏出预期中的政策逆转；二是砸出个股运作空间，为将来的上行着减少阻力。而这种情况从历史上我们见过很多次，近的是去年11月末开始的下跌，远的是03年末的区域盘整式下跌。本质上现在也属区间盘整的范畴，实际整体的下行，已经呈胶着式的多空拉锯战。二者都在试图依然外力扭转局势，但都是力不从心。而与去年同期一样的情况是，在无外力激励式的干扰之前，市场保持原有的运行趋势是种常态。

在目前局势下，最为不利的是外围的利多因素不起作用，而利空因素却在不断地发酵。8、9月发改委新批了许多项目，却无配套的资金投入规划。在目前地方财政紧张的情况下，新批项目的资金筹措出现问题，以地方政府目前的信用能力，以及大量旧债尚未消化的情况下，发地方债的获认购能可能很小，使之不得不另想办法。而最坏的情况是某些研究机构给予其建议是，抛售地方国企证券资产以解项目启动燃眉之急。如果这样的建议被接受并实施，对市场的伤害将不可谓不大。而中央政府迟迟未予表态，使得这事有点悬。假如未来中央政府实施积极的财政支持，解决至少三分之一的缺口，并通过项目融资予以支持，这是最好的结果；反之，则市场若形成套现之风，其结果将是惨不忍赌。

前两周我们在分析港股市场的恒生指数时，提出那里疑似一个高位背离点，徜若出现对冲盘以恒指熊证做空，则内地跟跌不跟涨的市场，将会出现负向重压。就目前看，恒指的下行已成趋势，虽然会有部分资金借道RQFII迁仓A股，但其总量不足以根本逆转内地股市。换句话说，内地股市更重要的是信心。当下信心全失的市场，只有轨道交通与页岩气两条主线，其总市值不足以支撑指数上行。所以，你只能当成局部的结构性行情做，市场的总体是没有大希望的。或许未来很长时间，从指数意义上讲，不会有总体的牛市，如果宏观经济仍然处于去杠杆过程中的话。但是，市场的新格局会慢慢形成，代表市场主线的方向上，那些9月开始介入大集团资金的品种，在未来的指数下行中，可能很难出现新低的情况。假如后面的指数回调，它们可能是作第一次修正回压。这种情况下，选对股很重要，第二修正不创新低再度放量推动上行时，即是介入的急所。

6月时在做策略时，我们给机构的策略中提到，从沪深股指的大结构看，下方08年所留的缺口始终是隐患，出现大级别上行结构之前，回试下方缺口是合理的预期。但是，预期终归是预期，下行不可能是一步到位的，其中的涨涨跌跌，都会有不同板块的机会。除非是放弃国家产业战略推动的品种彻底不做空仓以待，否则根据国家战略推导的产业发展方向，是可以在9月中旬之后，选择合适的品种做进取型配置。这里面原因在于，以宏观经济的危急状态，除轨道交通与页岩气方向可以作投资拉动，其余方向都已力不从心。新一届政府是否有超常的智慧与勇气，去解决地方政府的土地财政依赖问题，值得我们观察。

对于目前的情况，我们不建议以赌政策的心态太早进入抄底，周五的低点上行是不是推动，仍然有待于确认，这位置资金管理可能比指数点位更重要，保持足够的头寸才能应对意外的下行。虽然我们预期在沪指再创新低之后，可能出现政策层面的改变。但是，操作层面的依据除低点上行推动外，就是周级别的明确背离。目前这些情况都还没出现，你能做的就是看它们怎么砸盘，砸出个政策层面的忍无可忍。

  sulon 2012/11/16 15:03