保险

     首先看保险，伯克希尔的核心业务，这个在过去几年推动我们发展的引擎。

     财产险保险公司在前期收保费和以后支付索赔，极端的例子下，比如那些工人事故赔偿，可能要几十年才会产生支付。这个现在收钱，以后付款的模式让我们持有大量现金，我们称这位“浮动”的钱，并最终向流到别人的地方。与此同时，我们将投资这些浮存金令伯克希尔收益。虽然个人保单来来往往，但是我们持有的浮存金相对于保费量仍然保持稳定。因此随着我们业务的增长，浮动金也在增长。下表反应了我们的增长情况：

     

    我们的浮存金从目前的水平上可能不会再增长多少，如果还有的话。这主要是因为相对于我们的保费收入，已经有一个超大型的浮存金规模。浮存金是否会出现一个下降，我将会补充，它将几乎肯定以一个缓慢的形式出现，因此不会令我们付出大量资金。

    阿笨注：巴菲特的借鸡生蛋法则，前面说过很多了；

    如果我们的保费收入超过我们的开支和最终损失的总额，我们把浮存金产生的获利加入到投资收入中。当这样的一个利润发生时，我们享受自由使用资金——并且更好的是，持有资金还能获利。不幸的是，所有保险人希望发生的情况导致了激烈竞争，如此激烈导致大量年份中财产保险业整体出现亏损。比如State Farm，这个迄今为止美国最大的保险公司，并且作为一个良好管理的公司，在过去11年中的8年产生承保亏损。保险业出现亏损的方式有很多，这个行业有办法创造新的亏损。

    正如本报告第一部分所指出的，我们经营的业务连续九年有承保利润，我们在这阶段的收益总计达到170亿美元。我们相信我们将在大多数年份继续承保利润，但肯定不是全部年份。如果我们果我们实现这个目标，我们的浮存金将好过免费午餐。我们的获利就像是如果某些团体在我们这里存了706亿美元，向我们支付一笔费用持有这些钱，并允许我们用这笔钱为自己获利投资。

    那么这些浮存金是如何影响内在价值的估算呢？

    我们的浮存金作为一笔负债从伯克希尔的账簿中减去，如同我们要在明天付掉，并且无法补充它。但这是一种对浮存金不正确的看法，而正确的看法应该是作为周转基金来看。如果浮存金既是无成本的，又是长期持久的，这个负债的真正价值远低于会计定义上的负债。

    部分抵消这种夸大的负债是对我们保险公司的155亿美元“商誉”作为资产纳入账簿，事实上，商誉代表了我们为浮存金支付的价格。然而商誉的成本没有体现真正的价值。如果如果保险业产生巨大和持续的承保损失，任何任何商誉的资产都应该被视为毫无价值，不论其原始成本多少。

    幸运的是，在伯克希尔情况并非如此。查理和我认为我们保险业务的商誉的真正经济价值——我们将以此作为支付购买浮存金—— 要远远超过其历史账面价值。我们的浮存金价值是其中的一个原因——一个很大的原因——这就是我们为什么相信伯克希尔的内在商业价值大大超过帐面价值。

    让我再次强调一点，无成本的浮存金不是整体财产保险业预期都能产生的结果：我不认为有很多“伯克希尔”式的浮存金在保险业界中存在。

    阿笨注：这是伯克希尔的核心竞争力之一，也是巴菲特和芒格的价值所在；

    在大多数年份里，包括2011年，该行业的保费收入已不足以支付索赔和费用。因此，该行业几十年来的有形资产整体回报为，远远短低于美国工业企业的平均回报。这一遗憾的表现几乎可以肯定将继续。伯克希尔优秀经济性只是因为我们有某些了不起的经理人在运营某些非凡的保险业务，让我告诉你们一些主要的部门。

    以浮存金规模计，排名第一的是Ajit Jain管理的伯克希尔-哈萨维再保险集团。Ajit担保的风险没有别的人愿意或者有资本能接纳得了。他的运作结合了容量、速度、果断。最重要的是，他的思维方式在保险业中独一无二。然而，他从来没有把伯克希尔暴露到与我们的资源不适当的风险中。事实上，我们在这方面比大多数大型保险公司更为保守。举例来说，如果保险业应该经历一个从一些亏损2500亿美元特大灾难——损失相当于任何时候曾经历的三倍——作为一个整体伯克希尔可能会录得适度利润的一年，因为它有许多盈利流。目前所有其他主要保险公司和再保险公司都离上涨的红色很远，有些人还将面临破产。

    从1985年开始，Ajit已创造了有340亿美元浮存金的保险业务和巨大的承保利润，一个没有任何其他保险公司的首席执行官能够接近的壮举。这些成就使他为伯克希尔价增加了数十亿美元的价值。查理很乐意拿我换第二个Ajit，但是第二个不存在。

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     我们另一个强力保险部门是由Tad Montross管理的General Re。

     作为一个优秀保险人他的经营要坚持四条准则：

     他必须（1）了解所有敞口可能会导致的保单损失；

           （2）保守评估任何敞口可能导致的真实损失以及可能造成的成本 ；

           （3）设置能提供利润的一保费，能平均的把两个潜在损失成本和运营费用都覆盖在内 ；

           （4）如果不能得到适当的保费溢价，愿意离场。

    许多保险公司通过前三个测试但第四个不及格。他们就是无法转身离开其竞争对手都热切进入的业务。老话：“其他人正在这么干所以我们必须也干”，在任何行业都会出问题。但是没有其他行业的情况会比保险业更坏，事实上，一个好的有独立思维的承保人，必须像在开车回家途中接到妻子电话的那个人一样聪明。”“Albert，当心“，她妻子警告：”我刚刚听到广播说有一辆成出问题卡在了州际公路上。“Mabel，他们根本什么都不懂，“Albert回答说，“不只是一辆车，而是有上百辆”。

    Tad明白保险业四条军规，而这也反映到他的成绩单上。General Re在他的领导下创造了巨大的浮存金，我们希望，从平均的角度而言他能继续。在我们收购General Re的最初几年，它是一个麻烦，现在它是一笔财富。

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    最后还有GEICO，这个保险人让我在61年前获得了经验。

    GEICO由Tony Nicely运营，他18岁加入公司，2011年已经供职了50年。GEICO令人羡慕的业绩，来自Tony完美的执行一个几乎无法被复制的运营模式。在他担任CEO的18年中，我们的市场份额从2.0%增长到9.3%。如果公司的仍然维持静止的份额——如同他担任CEO以前的情况——那么现在我们的保费将是33亿美元而不是实际在2011年获得的154亿美元。Tony和他的同事创造的的额外价值，是伯克希尔的内在价值超过账面价值的主要元素。

    汽车保险市场仍然有超过90%的市场在等待GEICO。不要对赌Tony会在未来一年年的收购。我们的低成本允许了低价格。

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    除了我们拥有的三大主要保险业务，我们还有一群较小的公司，他们中大多数在做保险业务中最奇怪的业务。总体而言，他们的一贯有盈利，并且向我们提供了巨大的浮动。查理和我把这些公司和经理们当作珍宝。

年末我们收购了Princeton Insurance，一家承保医疗事故的保险人。这一闪电交易使得我们的明星Medical Protective的明星CEO有更大的管理空间。Princeton能带来6亿美元的浮存金，数字包括在下表。

        以下是我们财产和人寿保险业务下属四个部分的业绩：

受监管，重资本行业

    我们拥有两家非常大的企业，BNSF和中美能源（MidAmerican Energy），他们重要的共同特点使其与许多我们的其他企业截然不同。因此，我们在这封信里将他们单列一个版块，在我们GAAP财务报表中也将其单独列报。

    这两家公司的关键特点是他们对长期，受监管资产的巨额投资，这些投资部分由非伯克希尔担保的大额长期债务融资。不需要我们的信用：两家公司在糟糕商业环境下的盈利能力足以覆盖其利息要求。在2011年的疲软经济下，BNSF的利息覆盖率为9.5倍。同时，对于中美能源，两项关键指标确保了其在所有环境下偿付债务的能力：其收益能力来自于独家提供必需的服务和多元化的收入来源，使其免受任何单一监管机构行动的影响。

    以吨-公里计，铁路承担了美国城市间货运量的42%，而BNSF运输量要多于其他铁路，占到行业总量的37%。简单的算术就能告诉你，美国城市间运输量的15%是由BNSF运输的。毫不夸张的说，铁路是我们经济的循环系统。而你们的铁路是主干线。

     所有这一切使我们肩负重任。我们必须维护好和提升我们23000公里长的铁路以及1.3万座桥，80座隧道，6900台机车以及78600台运输车辆。这一工作要求我们在所有经济情形下都有足够的财务资源以及能够迅速而有效的处理千变万化的行业特征的人才。

    为了能完成社会义务，BNSF定期投资额远大于其折旧支出，2011年这一差额达到18亿美元。美国的三大主要铁路都做了类似投入。尽管许多人指责我们国家的基础设施支出不足，但这一批评对铁路行业并不合适。这一行业正将私人部门的资金滚滚投入各种投资项目，这些项目将在未来提供更好和更多的服务。如果铁路没有做出这样庞大的支出，我们国家公共部门融资的高速公路系统将面临更大的拥堵和维护问题。

    类似BNSF这种的大额投资如果不能获得合适收益将会非常愚蠢。但我非常有信心，由于其所提供的价值，BNSF会盈利。正如多年前Ben Franklin所说的话，对应到我们的受监管业务，他会说：“照顾好你的客户，那么监管者-代表着你的客户也会照顾你。”做好事有好报。在中美能源，我们参与了类似的“社会契约”。我们预期将拨出越来越多的金额来满足我们客户未来的需求。如果我们同时能够可靠而有效的运营，我们直到我们将能在这些投资上获得公平的收益。

    伯克希尔持有中美能源89.8%的股份，后者向美国国内的250万客户提供电力服务，是爱荷华，犹他和怀俄明州的最大供应商，并且是其他6个州的重要供应商。我们的输气管运输着这个国家8%的天然气。很明显，数百万的美国人每天要依赖我们。他们从未失望。

    当中美能源在2002年收购Northern Natural的输气管时，这家公司的有危机被行业的领先机构评为行业43家公司中的最后一位。在最近的报告中，Northern Natural已经列到第二位。第一位则是我们的另一家输气公司，Kern River.

    在电气行业中，中美能源有着无可比拟的记录。在最近的客户满意度调查中，中美能源美国公用事业部分位列受调查的60家公用事业机构中位列第2.而这一切与多年前中美能源收购这些资产时大相径庭。

    到2012年底，中美能源将拥有3316兆瓦风电运营，远超美国其他电力公用事业机构。我们已经投资以及承诺的风能领域的投资达到惊人的60亿美元。我们能够做出如此投资是因为中美能源保留了所有的收益，不像其他公用事业企业几乎将其收益全部支付给股东。此外，去年底我们上马了2个太阳 能项目，一个是100%独资的加州项目，另一个亚利桑那州的项目占股49%，这些项目将需要30亿美元建设，后续还有更多风能和太阳能项目。

    正如你现在可以看出来的，我对BNSF的Matt Rose和中美能源的Greg Abel为社会做出的贡献感到骄傲。我对他们为伯克希尔的股东做出的贡献同样骄傲和感谢。

     以下是相关业绩：

  


     在我们的资产负债表的账面价值中，BNSF和中美能源商誉的账面价值总计200亿美元。对每一例，我和查理都相信目前的内含价值远高于账面价值。

金融与金融产品

    这个部门是我们企业中最小的部门，包括两家租赁公司，XTRA（拖车）和CORT（家具），以及美国领先的活动房屋制造商和融资提供方Clayton Homes。除了这些100%控股的子公司，我们在这一类业务中还包括一系列金融资产以及Berkadia Commercial Mortgage50%的权益。

    在2008年末经济跌落悬崖后，观察我们的三家公司业务运营所体现的情况是很有帮助的，因为他们的经历显示出随后到来的经济的部分复苏。

    我们两家租赁公司的业绩表现是“除房地产外”经济的体现。他们的税前收益合计在2009年为1300万美元，2010年为5300万美元，而2011年为1.55亿美元，这一提升反映了我们在绝大部分非房地产业务中所看到的稳步复苏势头。相比之下，Clayton的活动房屋业务经历了名副其实的萧条，至今未曾恢复。美国的活动房屋销售量在2009年为49789户，2010年为50046户，2011年为51606户(而在2005年房地产繁荣时，这一数字为146744户）。

    尽管时局艰辛，但Clayton还是继续盈利，大部分是因为其抵押贷款组合在令人头痛的条件下表现良好。因为我们是移动房屋业最大的借贷者且通常贷款给中低收入家庭，你可能预期我们将在房地产崩溃中承受沉重的损失。但通过对传统贷款政策的坚守，即有意义的，与固定收入相适应的首付和月供，Clayton已经将损失维持在可以接受的水平。甚至在我们的许多借款人在部分房屋上拥有负权益时也做到了这点。

    众所周知，美国在其房屋所有权和抵押贷款政策上出了问题，而我们的经济如今正在为这些错误付出巨大的代价。我们所有人都参与了这一毁灭性的行为-包括政府、贷款人、借款人、媒体以及评级机构等。这些愚蠢行为的核心是几乎所有人都相信房屋的价格必定会一直上涨，任何下跌都是不合理的。真是对这一前提的接受使得房地产交易中任何价格和行为都是合理的。各地的房屋拥有者们感到自己变得富裕，争相通过再融资将其房屋增值部分“货币化”。这类大规模资金注入推动了全国各地的消费狂潮。当这股潮流持续的时候看起来一切都很好。（一个几乎不被注意的事实是“许多在止赎中“失去”房屋的人事实上已经获得了收益，因为他们在此前通过再融资获得的资金超过其成本。这这类情况下，遭驱逐的房主是获胜的一方，而贷款人才是受害者）。

    2007年，泡沫破裂，正如所有泡沫必定会经历的那样。我们如今已是在泡沫破裂后逐渐恢复的第4个年头，尽管这一恢复过程漫长而痛苦，但终将成功。今天，新家庭形成数量持续高于房屋开工数量。

    当全国的超额房屋存货被消耗完后，Clayton的收益应该会大幅提高。然而，正如我所理解的，我相信这三家企业的内含价值与其账面价值没有显著差异。

     投资以下显示我们的普通股投资年底市值逾10亿美元。

 

    2011年，我们的投资持股很少变动。但重要的变动有3次：我们购买了IBM和美国银行的股份，还增持了10亿美元的富国银行股份。

    银行业东山再起，富国银行正走向繁荣，其收益表现强劲，其资产稳固可靠，其资本处于创纪录高位。美国银行此前的管理层犯下了一些大错误。该行首席执行官Brian Moynihan在清理失误方面取得出色的进展，不过完成这一过程需要多年时间。目前，他在培养一家具有吸引力和潜力的大企业。这家企业会在今天的问题被人们遗忘很久之后还屹立不倒。我们购买7亿美国银行股份的那些认购权证将可能在它们到期以前拥有巨大的价值。

    与1988年和2006年分别投资可口可乐和铁路一样，我也没有赶早买入IBM。这家公司的年报我已经读了50多年，可直到去年3月的一个星期六，我才感到柳暗花明。正如梭罗所说：“要紧的不是你看到的，而是你看到了什么。”

    Todd Combs去年构建了17.5亿美元的投资组合，Ted Weschler将很快打造一个同样规模的投资组合。他们每个人都会凭借个人成绩得到80%的绩效奖金和20%的合伙人奖励。我们的季度报告分别汇报了小额持仓，这些不可能是我买入的股份（但媒体通常夸大了这点），而是Todd或者Ted名下购买的股份。

    对这两位新人有一点要补充。Ted和Todd都会帮助下任伯克希尔的首席执行官进行收购。他们拥有优秀的“商业头脑”，能捕捉到可能决定多种类别企业未来的经济动力。他们了解什么是可以预计到的，什么是不可知的，这有助于他们思考判断。

关于衍生品等
    关于我们的衍生品仓位，没有什么新东西可报告的，过去的报告中已经详细解说。（1977年以来的年报可以登录www.berkshirehathaway.com查阅。）然而，必须指出一个重要的行业变动：虽然我们现有合约要求的抵押非常少，但新仓位的情况有所不同。因此，我们不会建立任何大规模的衍生品仓位。我们杜绝各类可能要求立即提供抵押的合约。可能有些提供极大抵押的突然要求——来自世界范围内金融恐慌或者大批恐怖分子袭击这样的意外事件——与我们过多流动性的组要目标和毋庸置疑的财力不符。

    我们类似保险的衍生品合约就要到期。如果包括高收益率债券指数违约在内的各种问题出现就会赔付。我们亏损风险最大的那些合约已经过期，剩下的会很快到期。2011年，我们为两笔亏损赔付8600万美元，这让我们的总付款额达到了26亿美元。我们几乎确定认识到了这一投资组合最终的“减记利润”，因为我们收到的溢价是34亿美元，今后的亏损会低于这一金额。此外，我们的这类合约5年内平均浮动抵押为20亿美元。在面临巨大信贷压力的时期取得了这样的成功表现，这突出表明，获得一个与风险相匹配的险的溢价有多重要。

    考虑到我们会在15年左右持有42亿美元的浮动抵押，而且我们已经发现我们回购的合约盈利2.22亿美元，查理和我仍然认为，我们的卖权仓位将产生可观的利润。2011年年底，伯克希尔的面值反映出，现存合约负债85亿美元。如果这些合约全部在我们支付之时到期，实际金额就是62亿美元。

投资者的基本选择与我们的强烈偏好

    投资行为被形容这样一个过程：在今天投出资金，预期未来能收回更多的钱。在伯克希尔，我们对此要求更高，我们将投资定义为将今天的购买力转移给他人而预期在未来收到合理的购买力（扣除对名义收益的税收）。更简洁的说法是，投资是放弃今天的消费，为了在以后的日子里能够有能力更多的消费。

    从我们的定义中可以得出一个重要的推论：投资的风险并非被beta衡量（华尔街以此衡量波动性以及风险），而是由概率衡量-合理的概率-即投资导致其主人在持有期间损失的购买力的概率。资产价格经常大幅波动，而只要他们在其持有期间内可以合理确信提供增加的购买力，那么这些资产就不是风险高的。而正如我们将看到的，一个波动性小的资产也能充满风险。

    投资有许多种且变化多端。然而，投资概率主要有三个类型，理解每个类型的特征是非常重要的。因此，让我们了解下这一领域。

.   部分投资是以给定的货币计价的，包括货币市场基金，债券，抵押贷款，银行存款以及其他工具。大部分基于货币的投资被认为是“安全”的。事实上，他们是最危险的资产之一，他们的beta是零，但风险巨大。

    在过去一个世纪，这些工具毁了许多国家投资者的购买力，即使是其持有者持续收到定期的利息和本金支付。此外，这一丑陋的结果将一直重复发生。政府决定了货币的最终价值，但系统的力量不时会使他们被制造通胀的政策所吸引，而这类政策经常失控。

    即使在美国，尽管对稳定货币的愿望非常强烈，自我在1965年接管伯克希尔的管理之后，美元仍然贬值了惊人的86%。那时的1美元的价值不低于今天的7美元。因此，为了能够维持购买力，对于免税的机构来说，其在这段期间内的债券投资收益需达到年化4.3%。而如果这家机构的投资经理认为其收到的利息是“收益”的话，那他是在开玩笑。

    对于需要支付税收的你我来说，情况就更糟了。在同样的47年时间段内，持续的对美国国债滚动投资产生每年5.7%的收益。这听起来很令人满意。但如果个人投资者需要支付平均25%的个人所得税时，这5.7%的回报率以真实收入衡量毫无收益。可见的所得税将削减投资者1.4%的收益，而不可见的通胀“税”则超过所得税的三倍，而投资者很可能只是认为所得税才是其主要负担。尽管我们的货币上印有“我们信仰上帝”的语句，但操作我们政府印钞机的双手却都是人。

    当然，高利率可以弥补购买者基于货币的投资所面临的通胀风险。确实，上世纪80年代早期的利率在这方面做得很好。然而如今的利率无法弥补投资者所需承担的购买力风险。如今的债券应该标上警示标识。

    因此，在如今的条件下，我不喜欢基于货币的投资。即使如此，伯克希尔仍然持有大量此类投资，主要是短期品种。但不管利率怎样，在伯克希尔，对充足流动性的需求占据核心位置，且永不忽视。为了满足这一需求，我们主要持有美国国债，这是在绝大部分混乱的经济情况下对于流动性唯一可靠的投资。我们的目前的流动性水平是200亿美元；100亿美元时我们最低要求。

    在流动性和监管层对我们的要求以外，我们购买货币相关证券只是因为其提供超常收益的可能性-或是因为特定信贷工具被错误定价，例如在定期的垃圾债券市场可能发生的，或是因为利率上升到一定程度，使得在其下降时，足以在高收益债券上实现大额收益。尽管我们曾经在过去利用过这类机会-也可能再次这么做，但我们如今对这一前景持悲观态度。对于如今的情形，华尔街谢尔比Cullom Davis在很久以前说的话看起来很适用“债券此前被推销为提供无风险收益，而如今的价格实际上是在提供无收益风险。”

.   第二类投资包括的资产是指那些实际不产生任何收益，但买家在认为其他人未来会为此支付更高的价格的期望下所购买的资产，这些买家也清楚这些资产永远不具有生产性。17世纪的郁金香就是此类买家的最爱。

    这类投资要求有足够容量的买家市场，而这些买家受到诱惑是因为他们相信这一购买市场将持续扩大。持有者并非被这些资产的生产力所激励，这些资产永远不会生产，而是坚信他们在未来会对其更渴望。这一类别最主要的资产就是黄金，后者是对其他所有资产（尤其是货币）恐惧的投资者的最爱。然而黄金有两个显著的缺点，用途不广且不具有生产性。确实，黄金有一些工业和装饰的用途，但此类用途的需求优先，且不足以吸收新的产量。同时，如果你一直持有一盎司黄金，到最后你将仍然只拥有一盎司。

    激励大部分黄金购买者的动机是他们相信恐惧的等级将会增长。在过去的十年，这一想法被证明是正确的。此外，上升的价格自身会产生额外的购买热情，吸引那些认为价格上升证实其投资理论的购买者。当大量投资者涌入时，这一结果就自我实现了，但只是暂时。

    在过去15年，互联网股票和房地产业都已经证实了这一理论：起初明智的理论加上广为宣传的价格上升能够创造出惊人的多余需求。在这些泡沫中，许多起初充满怀疑的投资者屈服于所谓市场的“证据”，而购买者群体的扩大在一段时间内足以使得这场盛宴持续。但泡沫吹得大了不可避免会破裂。那个时候那句古老的谚语又将得到证实：“明智的人开头，蠢蛋收尾。”

    今天，全球黄金储量约17万公吨。假如把它们熔铸成一个每面约68英尺的立方体。（设想它可以轻轻松松地放在一个棒球内场。）如果每盎司黄金价格1750美元，也就是我写下这些内容时的金价，这个立方体的价值大约9.6万亿美元。我们称它立方体A。

    然后来创造一个和立方体A价格相同的立方体B。为此，我们要买下美国所有的耕地（4亿英亩，年产值2000亿美元），以及16家埃克森美孚公司（全球利润最高的公司，年利润超过400亿美元）。买下这些以后，我们还有1万亿美元可以用来零花。你能想象到，一个9.6万亿美元在手的投资者会选立方体A还是立方体B？

    不计对现存黄金令人吃惊的估值，目前的价格让今天的黄金年产值达到约1600亿美元。买家——不论是珠宝和工业用户还是投资者——都必须不断消化增加的供应。这仅仅是为了维持现有价格的平衡。

    一个世纪以后，无论可能用哪种货币，4亿英亩农田都会生产出大量的玉米、小麦、棉花和其他作物，继续带来有价值的回报。埃克森美孚则可能分红数万亿美元，持有16家这样的公司会新增数万亿美元。而17万吨黄金既不会增加规模，也不能创造任何产品。你可以深情抚摸它，它却不会有回应。

    还得承认，当距今一个世纪的未来人类担忧的时候，可能还会有很多人蜂拥而上为黄金。但我相信，一个世纪过去，目前价格9.6万亿美元的立方体A这期间的复合价值增长率会远远不及立方体B。

    我们的前两个资产类别在恐惧情绪达到顶峰时最受欢迎。对经济崩溃的恐慌将散户推向货币基础的资产，首当其冲的是美国债务。而且，对货币崩溃的恐慌又将这些散户推向黄金这种没有产出能力的资产。2008年底，我们风闻的是“现金为王”，当时应该配置现金，不应持有。同样地，20世纪80年代初，我们听说的是“现金如垃圾”，当时的固定美元投资处于我们记忆中最有吸引力的水平。在这些情况下，需要从众心理支持的投资者为求得心安付出了代价。

    我自己最青睐的——你知道，就要讲到了——是我们的第三类资产：投资于有生产力的资产，无论是企业、农场，还是房地产。

    阿笨注：这也是我们不能产生伟大的投资家或者资本家的核心因素之一，我们对资本的理解太过于偏狭，通俗的讲就是钱，用于投资的钱，殊不知，资本之所以称之为资本就在于其对于资源的垄断和追逐，垄断的资源的增值能力在于其源源不断的创造价值的能力，比如农场；即便不能持续创造价值也要具有不可复制的稀缺性，比如能源；古玩能行吗？黄金能行吗？玉石你能行吗？这些注定是投机而不是投资，击鼓传花，在寻找最后那个接棒的傻瓜，悲哀的是每个玩的人都觉得自己足够聪明，自己肯定不是那个最大的傻瓜；

   在理想的情况下，这些资产应该能在通胀时期让产出保持自身的购买力价值，同时只需要尽可能最少的新增资本投入。农场、房地产和可口可乐、IBM这样的很多企业，以及我们自己的See's Candy（译注：逾90年历史的美国老牌糖果与巧克力食品公司）都能满足这双重考验。其他特定的公司——比如我们那些受管制的公共事业公司——都不能通过上述考验，因为它们在通胀的环境下需要大量资本。为了增加收益，它们的所有者必须增加投资。即便如此，第三类投资也仍会超越毫无生产力和以货币为基础的资产。

    一个世纪过去，不管那时的货币是黄金、海贝、鲨鱼牙，还是（和今天一样的）一张纸，人们都愿意用他们每日劳作的几分钟时间换来喝一杯可口可乐，或者吃一些See's Candy的花生薄片糖。未来的美国人会出售更多的商品，消费更多的食品，需要的生活空间也比现在多。人们永远都会用自己生产的换取他人生产的。

    我们国家的企业会继续高效地运送我们国民需要的商品和服务。这好比说，这些商业“奶牛”活了几个世纪，产了比以往更多的“牛奶”。它们的价值不是由交换的中介决定，而是由它们产奶的能力而定。对奶牛的主人而言，销售牛奶会是复利交易，就像20世纪道指由66点涨至11497万点时那样（当时也支付了大量的股息）。

    伯克希尔的目标将是增持第一等企业的股权。我们首先会选择整体持有——但我们也会通过持有大量可交易股票成为所有者。我相信，任何一段较长的时间内，事实都会证明，这类投资在我们考查的三类资产中是长线赢家，更重要的是，它最为安全。