一 清算的定义：

扩大解释，指除了IPO外的一切导致公司控制权变更的重大资产或股权的变动情况，诸如公司投票权转移、公司被兼并，合并，公司全部或实质性全部资产的出售，租赁，转让或其他处置方式。

　优先清算权是Term sheet中一个非常重要的条款，决定资金如何优先分配给持有公司某特定股份的股东，然后分配给其他股东。例如，A轮（Series A）融资的Term sheet中，规定A轮投资人，即A系列优先股股东（Series A preferred shareholders）能在普通股（Common）股东之前获得多少回报。同样道理，后续发行的优先股（B/C/D等系列）优先于A系列和普通股。

  一般而言，优先清算回报是优先股股东当初购买股权的购买价的1-2倍。当然，具体的倍数是企业与私募股权基金谈判的结果，但是实践操作中一般不超出2倍原始股权购买价的优先清算回报。

二 优先清算权的分类

　　通常所说的清算优先权有两个组成部分：优先权（Preference）和参与分配权（Participation）。有三种清算优先权：

　　1）不参与分配优先清算权（Non-participating liquidation preference）

2）完全参与分配权的优先清算权 （Full-participating liquidation preference）,此种情况，又称（Double Dipping）.

3）附上限参与分配权的优先清算权 (Capped-participating liquidation preference or cap on Preferred Stock participation rights)

实践操作中，优先清算回报上限一般是原始购买股权价格的2-4倍，但是，需要注意的是，该2-4倍已经包括了在执行优先清算权操作程序第一步中分配给优先股股东的X倍于原始购买价格的优先清算回报。也就是说，Y倍是包含X倍的倍数的。

从权利性质上讲，优先清算是一种债权，而参与分配权具有典型的股权性质。

三 优先清算权的作用

几乎所有的VC选择可转换优先股（Convertible preferred stock）的投资方式，而可转换优先股的最重要的一个特性就是拥有清算优先权。

优先清算权是Term sheet中一个非常重要的条款，决定公司在清算后蛋糕怎么分配，即资金如何优先分配给持有公司某特定系列股份的股东，然后分配给其他股东。例如，A轮（Series A）融资的Term sheet中，规定A轮投资人，即A系列优先股股东（Series A preferred shareholders）能在普通股（Common）股东之前获得多少回报。同样道理，后续发行的优先股（B/C/D等系列）优先于A系列和普通股。也就是说投资人在创业者和团队之前收回他们的资金。

四 清算优先权的实践操作　　

通常所说的清算优先权有两个组成部分：优先权（Preference）和参与分配权（Participation）。参与分配权，或者叫双重分配权（Double Dip）有三种：无参与权（Non participation）、完全参与分配权（Full participation）、附上限参与分配权(Capped participation)，相应的就有三种清算优先权：

　　1．实例：

　　Liquidation Preference: In the event of any liquidation or winding up of the Company， the holders of the Series A Preferred shall be entitled to receive in preference to the holders of the Common Stock a per share amount equal to [x] the Original Purchase Price plus any declared but unpaid dividends (the Liquidation Preference).

清算优先权：在公司清算或结束业务时，A系列优先股股东有权优先于普通股股东获得每股[x]倍于原始购买价格的回报以及宣布但尚未发放的股利（清算优先权）。    清算优先权的实践操作

2．实例

假设一个企业在私募投资进入之前的估值为1000万美元 （PRE-MONEY VALUATION），私募股权基金的投资额是500万美元，则该企业的投资后估值为1500万美元（POST-MONEY VALUATION）。因此，我们可知，私募股权投资者占企业股权比例约为33%，企业原始股股东股权占有比例为67%。如果企业与PE谈判结果是，优先清算回报是2倍于原始投资额，即1000万美元；而优先清算回报上限是4倍于原始投资额，即2000万美元。

1）         如果企业清算价值等于或小于1000万美元：则企业清算价值将全部被私募股权投资者拿走。

2）         如果企业清算价值大于1000万美元：

则首先将1000万美元优先清算回报支付给优先股股东。

然后，将剩余的企业清算价值按照33：67的比例进行分配。由于优先清算回报上限是4倍，即2000万美元。为此，当优先股股东获得的清算回报一共为2000万美元后，就无法获得更多的企业清算分配了。即使企业清算价值不断增大，优先股股东也只能停留在2000万美元了。在本例子中，该企业清算价值的对于优先股股东的封顶值约等于4030万美元。（即1000万美元 + 1000万美元/33%）

大部分创业者在同VC谈判的时候只注意公司估值，不注意别的条款，创业者如果在B轮和C轮的时候适当降低估值，但同时不给投资者Participating Liquidation Preference的话，最后的收益要大得多

五 优先清算权条款的中国本土化 

根据我国《公司法》187条：“清算组在清理公司财产、编制资产负债表和财产清单后，应当制定清算方案，并报股东会或法院确认。公司财产在分别支付清算费用、职工工资、社保和法定补偿金，缴纳欠税、清偿公司债务前，不得分配给股东。”

根据《中国中外合作经营企业法（2000）》第23条：“合作企业期满或者提前终止时，应当依照法定程序对资产和债权、债务进行清算。中外合作者应该依照合同的约定确定合作企业财产的归属”

根据《中国中外合资经营企业法实施条例（2001）》第94条的规定：“合营企业以其全部资产对其债务承担责任。清偿债务后的剩余财产按照合营各方的出资比例进行分配，但合营企业协议、合同、章程另有规定的除外。”

可见，如果私募股权基金属于外国企业，在基金进入我国企业后，使我国企业性质变更为中外合资或合作企业的情况下，可以将国际私募股权融资法律文件中的优先清算权引入此类企业。换言之，就是可在“合营企业协议、合同、章程”或“合作企业合同”中载明优先清算权条款的内容。

上海私募投融资律师

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