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　　杨国英

　　神奇的A股——截至11月29日，被奇虎360成功借壳的江南嘉捷已经连续17个涨停，与巨人网络借壳时的世纪游轮，仅差3个涨停板，与美股私有化时的市值相比，涨幅也已经接近400%。

　　成功借壳回归A股，已然令奇虎360焕发第二春。按照360借壳后总股本为67.74亿股计算，当前江南嘉捷的股价，意味着交易完成后360的市值将超过3000亿。

　　按照当前的涨势和中金此前的报告，江南嘉捷要与世纪游轮的20肩并肩，乃至超越后者，也不是没有可能。中金此前预计，360若回归A股，市值将高达3800亿元，较私有化时的估值93亿美元暴涨近700%。而当下，江南嘉捷的股价要达到中金预期，还有2个涨停板以上的空间，在高涨的市场情绪的鼓舞下，一不小心，涨幅就有可能超过世纪游轮。

　　中金对360的估值方法，是将奇虎360各项业务按照A股类似上市公司的估值水平进行估值，然后进行加总。其中包括360 PSP业务估值1400亿人民币、搜索业务1100亿人民币、游戏业务740亿人民币、企业安全业务420亿人民币、智能手机业务140亿人民币、净现金10亿人民币，加起来就是3800亿人民币。

　　中金对360入乡随俗的估值方法，很显然考虑到了稀缺性溢价。如果用A股当前的市盈率水平来估算，360的合理市值明显要低不少:A股现在的互联网公司加权平均市盈率为85倍左右，动态市盈率则为60倍左右，按照奇虎360给出的业绩承诺，重组实施完毕后，三六零2017至2019年度预测实现的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于22亿、29亿和38亿元，也就是说年均净利润约为30亿人民币。30亿元的预期净利润，且不说能不能真正实现，即便能够实现，并且按照85倍的市盈率计算，离3800亿的估值也还有不小的距离。

　　事实上，类比其他中概股回归A股的案例，目前巨人网络的静态和动态市盈率分别为75倍和61倍，曾经借壳回归A股风光无限的分众传媒，静态和动态市盈率也分别只有33倍和28倍，就是这样的市盈率，最近还被媒体报道作为外资的第三大股东在减持套现。因此，当下市场对于360借壳，更多关注的也只是短线套利的机会，谁让A股的互联网公司只有区区51家，而360这种准一线或强二线的互联网公司，在A股又的确具有稀缺性呢。

　　关于360的业绩承诺，实际上也大有可以商榷之处。实际上，在江南嘉捷发布的关于借壳的相关报告中，即指出了360营业收入稳定增长，但净利润波动较大的事实：2014年到2017年上半年度，360的营业年收入分别为 78.2 亿元、93.6 亿元、99.0 亿元和 52.9 亿元（上半年），归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润分别为 5.3 亿元、 10.7 亿元、7.4 亿元和 10 亿元，360未来3年共计近90亿元的业绩承诺意味着，其盈利能力必须在短时间内摆脱之前的局面，稳稳地上一个台阶。尽管业绩不达标之后还有业绩补偿承诺，但在当前的市场环境下，业绩补偿承诺的严肃性同样要打个问号。

　　尽管360的营收规模、品牌力在A股具有显著的稀缺性，但是同样要看到，360在pc时代打下的江山，其骄人的成功和背后的逻辑，并没有延续到移动互联网时代——网络安全作为360的王牌，已经被腾讯超越，在搜索领域，360只能屈居第三，游戏业务以及行业地位下滑，更是导致了人事动荡，近两年360着手于靠智能手机等硬件造血，反映了其深度焦虑。即便就稀缺性而言，现在稀缺不代表未来永远稀缺。总而言之，美国的投资人并不傻，不是他们太保守，而是A股太豪放，即便在A股，长期来看，内在价值才是王道，不管360能否冲击20个涨停乃至继续加演，已到行情后段应该是确定的，且涨且珍惜吧。

　　作者系网易新闻·网易号“各有态度”签约作者