一、估值游戏

   之所以叫游戏是因为参数差之毫厘，估值谬以千里，而且有时候潜意识为了证明自己的估值正确而去挑选参数，券商报告经常这样，先有买入评级，再用数学证明内在价值低于现价。

告诫自己以下二点:

1、 没有经过自己认真估值的不应买入：估值的前提是要对企业和业务在各重大方面的深入了解和理解，估值过程促使投资人沿估值所需参数从各方面尽可能多的去了解企业，如果不能对企业做一个大致估值，对其生意一盘账不能大致计算，证明不理解和了解企业，那就不应该买入，哪怕它已暴跌90%。如果无法估值，证明企业业务难以理解和了解，更不应该买入。套利操作的除外。

2、 正确认识估值与输赢的关系：如果企业能按估值假设方向发展，那这钱靠辛勤分析得来，赚的明明白白，只要分析是正确的，赚钱是迟早的事，如果企业最终发展证明估值错得离谱而亏大钱，那也活该，只能认了，技不如人，输得心服口服。不过有一种情况，估值错得离谱但也赚钱甚至赚大钱了，那是运气好，是市场先生给予的恩赐，千万别以为是自己的能耐。

   计算不了内在价值，而以惠理未来10年的净利润贴现值再给点安全边际作为我可接受买入价。即考虑了资金成本后10年回本，不管10年后企业是否洪水滔天。

1、  用净利润而不用自由现金流等主要考虑对惠理而言两者差别不大。

2、  适合我的贴现率：8%

3、  安全边际：30%以上

游戏开始:

1、 惠理的原材料股票市场未来10年如何走？这是决定惠理价值的最重要因素。就以sigel常数7%作为大中华地区未来10年指数的复合增长吧，这种假设应不算无端乐观，毕竟跌了那么多年，以此计算10年后上证4100点，离历史高点还有2000点差距呢，恒指38700点，比历史高点高20%

2、 惠理跑赢大市多少？这是决定惠理价值的另一重要因素，有一点可以肯定，随着惠理规模不断增加，象以前那样大幅跑赢大市是不可能了，按前面第四部分分析，我相信惠理未来跑赢大市是大概率事件，就假定未来跑赢大市3个百分点吧。万一跑输呢？有这可能，如果做这样的假设也就不会关注和研究它了，假定能跑赢是买惠理的基石，就当赌一赌吧，赌错也认了。7%+3%=10%，这就是惠理未来10年所管存量资金的收益率。

3、 增量客户和资金会有多少？就假定每年增加10%吧，理由：如能与大市持平，社会上的自然货币增长会招来5%吧，跑赢大市和上市公司的效应以及较高的客户粘度另外招来5%吧，毕竟大中华地区有闲钱越来越多且中国人天生好赚钱攒钱。存量增长10%+增量10%=20%，这是惠理未来10年所管资金的年均复合增长。

验算：

（1） 过去8年（2003-2011）恒指年均复合增长5%，对应惠理所管资金年均复合增长18%，现7%恒指复合增长对应20%资金增长，还算合理。

（2） 按现在所管约75亿美元算，10年后惠理所管资金约为3000亿人民币，目前博时所管资金约为1000亿，华夏约为2000多亿，在数量级上比较不算离谱。

4、管理费率和表现费率怎么走？按前文第七部分分析，费率长期内会稳中趋降，因此假定未来前5年管理费率保持现在的均值的0.8%，后面5年按0.7%，表现费率过往平均值12.5%，假定未来前5年12.5%，后面5年11%

5、自有资金收益率

   按前文第九部分分析,投入自家基金的7亿元按上面分析投资回报10%，年均增长10%，其余18亿资产收益加上一些认购赎回费合计简单计算每年3000万元进账。

6、净利润率

   本来资产管理公司随着规模逐渐增大，净利润率会逐步提高，但根据前文第八部分分析，惠理薪酬政策使我不敢奢望净利润率会逐步提高，只能假设未来也按过去7年的平均值47%计算

7、按目前75亿美元管理资产

现值合计=85.3亿HKD,

考虑安全边际后：85.3*0.7=60亿元,这就是我能接受的买入市值。即3.4元/股

此时，PA=60/(75*7.8)=0.103

二、我的策略

3.4元买进，跌破3元加仓，跌破2.5元不敢再加仓。

我可能亏的钱:前已分析盈亏平衡点为24亿美元,而高粘度资金达40亿, 需要恒指跌到大约12000点以下才有可能出现亏损, ,若出现亏损, 按惠理资产特点, 净资产应能兜底股价,(08年惠理几乎亏损,但最低的PB仍达到3),届时股价约1.4元,因此,我可能的亏损将达50%-60%

我可能赚的钱:如果恒指创历史新高真能到达38000点,惠理管理资金可能达3600亿HKD(见前文分析),07年PA最高达0.25,如果PA能再见到0.2,则届时市值720亿HKD,每股41元,收益约12倍.不过估计我也守不到,能守住3-5倍就是黄粱美梦了。