市场相对封闭，市值小，估值低，增长弹性大。相较于港股、中概股，B股市场的投资者主要集中在国内，市场相对封闭。目前B股一共有104家，总市值为1926.7亿元，平均市盈率为16.79，具有“盘小，估值低”的特点，一旦资金涌入，增长弹性将远大于港股。

改革大背景下解决B股历史遗留问题渐行渐近。“新国九条”中明确提出要“稳步探索B股市场改革”，沪港通顺利运行提供了借鉴经验，随着注册制、深港通的逐步落地，未来B股市场改革势在必行。

解决路径设想

过去路径。B股历史上曾尝试“B转H”来解决遗留的制度问题，但由于货币转换、B股公司盈利能力弱、H股上市要求难以达到等问题，“B转H”并未成功。

未来可能的路径设想。

1）沪港尚能互通，B股通还会远么？我们分析，类比港股通，在B股市场或也可以采取类似的B股通，允许使用人民币投资B股，解决货币转换问题，实现A、B股两个市场的实质接轨。在资金的流动下，A、B股之间的价差自然为逐步缩小，价差的消除将为最后的合并打下基础。

2）员工持股激活B股市场。目前实施员工持股的公司数目逐渐增多，便宜的B股将是较为理想的激励标的物，我们分析未来有望通过员工持股计划激活B股市场。

三个方向掘金B股

1）首先筛选AB股折价较高的相关标的。类比AH股折价的投资逻辑，我们认为相对A股折价较高的B股将更具估值优势，未来增长的空间更大。目前超过一半的B股相对A股的折价率在50%以上，估值提升空间巨大。因此在掘金B股时，我们建议首先筛选AB股折价较高的标的，例如双钱B股（76.08%），沪普天B股（75.8%）、天海B（74.78%）、大名城B（73.72%）等。

2）筛选市场普遍看好的A股的对标B股。由于A、B股同属一个公司，我们认为，本来A股就获得市场青睐的对标B股将更具有吸引力，例如深国商、江铃汽车、锦江股份、老凤祥、长安汽车、华新水泥等对标的B股。

3）寻找具有重组预期和国企改革概念的B股标的。除了定量筛选折价率高的低估值B股和定性选择A股对标标的外，我们认为还可以从寻找具有重组预期和国企改革概念的角度去掘金B股的投资机会。例如，B股中的一致B（对应A股国药一致）、三毛B股（对应A股上海三毛）、百联B股（对应A股百联股份）、机电B股（对应A股上海机电）以及自仪B股（对应自仪股份）等均属于国企改革概念，对应的A股已有较多的涨幅，对标B股未来将有进一步上升空间。

风险提示

B股市场改革推进不及预期。

报告正文

资金汹涌，开始流向最后一个价值洼地——B股。在A股经历了大幅上涨之后，其他市场的相对估值优势开始凸显，对投资者的吸引力明显提高。近期A股市场的大风已经开始逐渐向其他市场蔓延，新三板、H股、中概股已经相继启动。而过去受制度约束长期无人问津，成为价值洼地的B股市场也开始受到资金青睐，并且未来存在巨大的增长空间。如果未来管理层借此东风，顺势解决B股这一历史遗留问题，那么目前时点来看B股市场将迎来一个历史性的投资机遇。

图1：A股的强劲走势已经开始带动H股上行

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数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理

市场相对封闭，市值小，估值低，增长弹性大。所谓“B股”，其正式名称为人民币特种股票，它是以人民币表明面值，以外币认购和买卖（沪市以美元认购，深市以港元认购），在中国境内证券交易所上市交易的外资股。B股公司的注册地和上市地都在境内。B股市场于1992年建立，刚开始的投资者限定为境外人士，2001年2月19日后，B股市场对国内投资者开放。相较于港股、中概股，B股市场的投资者主要集中在国内，市场相对封闭。目前B股一共有104家，总市值为1926.7亿元，平均市盈率为16.79，具有“盘小，估值低”的特点，一旦资金涌入，增长弹性将远大于港股。

改革大背景下解决B股历史遗留问题渐行渐近。与A股市场几乎同时起步的B股市场在发展中遭遇了越来越多的问题，甚至在资本市场不断发展的历程中出现了退化的局面，这种被边缘化的迹象持续了多年，究其原因主要在于制度的不完善。2003年QFII制度正式实施，国际资本的目光从B股转到了A股，B股市场自此走入了漫漫熊市。虽然一度试图通过B转H的方式来解决，但目前效果也不显著，B股的历史遗留问题仍然存在。

图2：B股市场历史沿革

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数据来源：媒体资料、国信证券经济研究所整理

表1：B股市场历史沿革相关政策

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数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理

但随着“沪港通”的顺利运行、“深港通”的临近，在深化改革的大背景下，B股历史问题的解决已渐行渐近。例如，2014年5月出台的《新国九条》的第22条明确提出，要“稳步探索B股市场改革”，尽管只有寥寥10字，但这是B股身影首次出现在证券业的顶层设计中，表明高层对B股问题的重视与改革的决心。未来随着注册制、深港通一系列改革的落地，B股的历史问题也将加快被提上日程。

表2：关于B股改革的有关讲话和政策

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数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理

【解决路径设想】过去路径

B股市场遇冷的问题过去曾试图通过B转H来解决，并且也有不少转股成功的例子。例如2012年12月，中集集团按1:1的比例将B股转换成H股，最终H股在香港联交所成功挂牌交易。2013年，万科B股、丽珠B股也均成功实现B股转H股。

表3：B股转H股相关公司案例

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数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理

但B股转H股并没有全面铺开，主要原因是B股转H股适合于深圳B股和大型绩优B股公司，两者都采用港元交易，且符合H股上市对业绩、股本规模的要求。现存的一百多家B股中，满足两项条件的公司仅有二十多家左右。此外，由于沪市B股采用的是美元交易，转成H股就面临货币转换问题。目前沪市大多数B股公司规模很小、盈利能力较弱、毫无竞争优势而言，已不符合H股的上市标准，B股转H股路线图明显无法解决所有的B股问题。

可能路径

1）沪港尚能互通，B股通还会远么？

B股市场长期遇冷的一大原因是由于外汇问题，购买B股的资金和购买A股的资金无法打通。自2014年11月17日启动沪港通以来，港股通运行顺利，实现了使用人民币投资港股，并且最近额度使用量大幅提高，甚至出现单日额度全面用尽的现象。因此，类比港股通，在B股市场也可以采取类似的B股通，允许使用人民币投资B股，实现A、B股两个市场的实质接轨。在资金的流动下，A、B股之间的价差自然为逐步缩小，为最后的合并打下基础。

图3：港股通使用额度

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数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理

2）以员工持股提升B股市场活力

除了B股通，我们认为B股市场“人气不旺”问题的另一种可能的解决途径是进行员工持股。员工持股一方面将管理层的利益和股东利益向捆绑，可以激励管理层提升公司业绩水平，避免短期逐利行为；另一方面也向资本市场传递了积极的信号，吸引投资者。因此，目前实施员工持股计划的A股上市公司越来越多，近2015年一季度，就有超过40家公司公布员工持股计划。由于B股特别便宜，未来增长的空间较大，因此，上市公司可以通过B股来做员工持股，以此来激活B股市场的活力。

表4：2015年以来宣布员工持股计划的个股

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数据来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

图4：每月推出员工持股计划的公司数目

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数据来源：媒体资料、国信证券经济研究所整理

【三个方向掘金B股】

目前B股一共有104家，总市值为1926.7亿元，平均市盈率为16.79。由于长期受到冷落，B股市场相对A股来说，市值小，估值相对较低，成为了一个难得的价值洼地。并且由于B股市场相对封闭，历史问题的解决又是势在必行，因此在目前资金汹涌的时点下，B股市场将迎来历史性的投资机遇。

表5：A股与B股的市场规模

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数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理

http://mmbiz.qpic.cn/mmbiz/gBX4aCvwiblibiaAIA46MIDsnf2OUHnoBGzpicPOV8CnUZwvqzNNeR30STtZ09GfLDDictvHCcXas9KPZeuUkN7lL6g/640?wxfrom=5

我们认为可以从三个方向来掘金B股这最后的价值洼地。

1)首先筛选AB股折价较高的相关标的。类比AH股折价的投资逻辑，我们认为相对A股折价较高的B股将更具估值优势，未来增长的空间更大。目前超过一半的B股相对A股的折价率在50%以上，估值提升空间巨大。因此在掘金B股时，我们建议首先筛选AB股折价较高的标的，例如双钱B股（76.08%），沪普天B股（75.8%）、天海B（74.78%）、大名城B（73.72%）等。

表6：B股折价率相对较高的股票

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资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

2)筛选市场普遍看好的A股的对标B股。由于A、B股同属一个公司，我们认为，本来A股就获得市场青睐的对标B股将更具有吸引力，例如招商地产（目前停牌中）、深国商、江铃汽车、锦江股份、老凤祥、长安汽车、华新水泥等对标的B股。我们筛选了部分市场看好的A股上市公司的对标B股，详见表7。

表7：部分市场看好的A股对标B股一览

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资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

3)寻找具有重组预期和国企改革概念的B股标的。除了定量筛选折价率高的低估值B股和定性选择A股对标标的外，我们认为还可以从寻找具有重组预期和国企改革概念的角度去掘金B股的投资机会。例如，B股中的一致B（对应A股国药一致）、三毛B股（对应A股上海三毛）、百联B股（对应A股百联股份）、机电B股（对应A股上海机电）以及自仪B股（对应自仪股份）等均属于国企改革概念，对应的A股已有较多的涨幅，对标B股未来将有进一步上升空间。我们筛选了部分具有国企改革概念的B股标的，详见表8。

表8：部分具有国企改革概念的B股一览

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