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     上海兰生股份有限公司（600826），是一家以贸易为主，兼营金融、房地产和生物制药的综合型外贸企业，主营鞋类、体育用品、文教用品、旅游用品、运动服装、箱包、乐器、玩具和大型机械设备等20多个大类产品，贸易形态包括自营及代理进出口、转口、内贸、“三来一补”和外转内经营等。公司于1994年在上交所上市，控股股东为上海兰生集团，实际控制人为上海市国资委。

      2010年，世界主要经济体增长速度放缓，复苏势头不强，国际贸易外部需求增长空间有限，加上劳动力成本增加、原材料价格上涨、人民币升值及贸易保护主义等不利因素，企业面临一定经营压力。数据显示，公司全年实现营业收入13.92亿元，同比下降4.53%，实现归属上市公司股东净利润0.92亿元，增长766.25%，主要原因是该年度公司收到海通证券分配股利增加及出售海通证券股权取得投资收益所致。其历年主营业务收入和净利润变化情况及通过英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

      (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

      毛利方面，数据显示，沪深两市物资外贸行业上市公司2003-2010年平均毛利率大体在5%-6%之间，而公司同期毛利率水平与行业平均值相似，2010年为4.48%，同期行业平均水平为5.06%，表明其在生产过程中的成本控制水平处于同行业中等水平。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

      营业费用控制方面，数据显示，除个别年份外，物资外贸行业平均营业费用率总体呈下降趋势，公司该指标变化趋势与行业平均水平类似且十分相近。2010年，公司营业费用率为1.82%，同期行业平均水平为1.70%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

      管理费用控制方面，从数据上看，行业平均管理费用率近年来呈缓慢下降趋势，但公司该指标相反处于上升状态，特别是近三年来持续上升，2010年为4.82%，同期行业平均值为0.99%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

      财务费用控制方面，数据显示，公司财务费用率近三年在行业平均值以下，2010年为-0.07%，同期行业平均水平为0.21%。公司连续两年财务费用率为负的主要原因，是以外币计价资产负债受汇率波动影响所致。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

      对外投资方面，数据显示，公司自2000年起对外投资规模不断扩大，至2009年，其对外投资净值占利润总额比重达117%，2010年该指标为104.08%。投资收益方面，数据显示公司近四年来投资收益占利润总额比重大幅增长，2010年为138%，主要系当期出售海通证券股权取得收益及收到海通证券分配股利增加所致。其历年对外投资占所有者权益比重及投资收益占利润总额比重变化情况，如下列二图所示：

      营业外收支方面，数据显示，2009年公司因收到奖励金及获得债务重组收益导致营业外收支净额占利润总额比重超大，2010年又回归到1.25%，对利润影响不大。

      销售利润率方面，数据显示，2007-2009年公司销售利润率几乎为零，2010年由于投资收益大幅增加导致该指标达到7.63%，但不可持续。同期，行业平均销售利润率为2.13%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

      资本结构方面，数据显示，沪深两市物资外贸行业上市公司近五年来平均资产负债率约为70%，而公司资产负债率指标自2004年开始缓慢下降，2010年为24.92%，资本效率较低。同期，行业平均资产负债率为75.71%。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

      存货周转方面，数据显示，近5年来公司存货周转率逐年上升，且明显高于行业平均水平，2010年为35.53次，同期行业平均水平为5.69次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

      资本回报方面，数据显示，最近三年沪深两市物资外贸行业上市公司平均净资产收益率维持在10%以上，而公司虽有较好的销售利润率，但在低资产负债率影响下，净资产收益率近四年始终低于行业平均水平。2010年，该指标为4.80%，同期行业平均值为11.88%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

      流动性方面，数据显示公司流动比率呈逐年上升趋势，2010年达到184.00%，同期行业平均水平为121.28%。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

      利润分配方面，数据显示公司近九年来从未分红，2010年物资外贸行业上市公司平均分红比例为11.06%。

      2011年，公司经营继续面临一定挑战。首先，从外部环境看，世界经济回升缓慢，贸易保护主义仍是一些国家排斥外来商品的重要手段，不利于公司外贸业务的开展；其次，中国实施从紧的货币政策及人民币继续升值等因素也对其出口形成压力。另一方面，尽管轻工外贸行业对专业技术水平要求不高，进入门槛低，导致行业竞争激烈，但公司在轻工类产品出口方面已经累计一定经营优势，鞋类、纺织品、塑料制品和文教用品等日常消费品的出口空间依然存在。

      半年报披露，公司2011年1-6月份实现营业收入6.21亿元，同比下降9.54%，实现净利润0.36亿元，同比增长35.76%；毛利率为5.46%，同比上年同期的3.94%，增长1.52个百分点。

      使用英策咨询上市公司财务模型对兰生股份2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为12.44亿元，同比下降10.63%，实现归属上市公司股东净利润0.71亿元，同比下降22.78%。按公司目前总发行股数42,064.23万股计算，预计2011年其全年每股收益为0.17元（公积金转增股本前2010年EPS为0.33元），年末每股净资产为4.74元（公积金转增股本前2010年为6.86元）。

      9月22日，公司股价报收11.07元，跌1.69%。英策估值网依照收盘时公司动态市盈率65.2倍的市场估值水平计算，其每股价值为11.05元；依照公司市净率2.54倍的市场估值水平计算，其每股价值为12.04元，当前股价处于该估值区间之内。最新估值数据信息，参见英策估值网（www.wistrategy.com）实时更新的个股估值结果。

      从技术面看，该股日K线形态处在一个长周期下降通道中部，短期内处于阶段性上升通道的底部区域，22日，公司股价受大盘在隔夜欧美股市重挫后大幅下跌影响，整日震荡走低，5日均线调头下行，收盘时上影线较长，上方压力大，MACD指标也形成死叉向下，短期走势不容乐观。系统性风险方面，数据显示公司股票β系数为1.16，系统性风险高于大盘。

      以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

英策咨询研究员 顾斌