英策咨询

     江苏金飞达服装股份有限公司（002239），是国内最大的、高档服装（女装）ODM与OBM厂商之一，也是中国主要的规模化服装生产企业之一。公司主要从事中高档服装（女装）的ODM与OBM业务，产品多销往美国市场，公司于2008年5月在深交所上市。

   数据显示，2008年以前，公司经营业绩保持快速增长态势，2005—2007年，营业收入分别增长42.84%、61.14%和35.32%，净利润分别增长88.10%、43.69%和29.15%。2008年以后，受金融危机影响，公司产品主要市场——美国市场需求下降，经营业绩受到拖累。2010年，在原材料价格上涨及人民币升值双重压力下，公司实现营业收入4.18亿元，同比增加3.53%，实现净利润1,047.71万元，同比下降63.81%。其历年主营业务收入和净利润变化情况及使用英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

 

 

 

   （注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。）

   毛利率方面，数据显示，历年来公司产品毛利率始终处于沪深两市服装鞋类上市公司平均毛利率之下，且近年来受国际环境影响，公司综合毛利率有下降之势，2010年为13.04%，同比下降4.08个百分点，大幅低于同期行业平均毛利率17.55个百分点。这主要是由于，一方面产品原材料价格大幅上涨，与2009年相比，纯棉面料涨幅超过100%，化纤面料及辅料平均涨幅在30%到50%之间；另一方面，由于美国和欧洲消费市场比较成熟稳定，难以接受商品大幅提价，成本的快速上升及产品价格的缓慢上涨，终导致公司2010 年毛利率明显下降。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

 

 

   管理费用控制方面，数据显示，公司管理费用率在20008年前一直较低，近年来则不断上升，已超过或接近行业平均水平，2010年为6.11%，同期行业平均管理费用率为6.14%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

 

 

   财务费用控制方面，数据显示，公司财务费用率始终低于行业平均水平，2008年上市后，公司财务费用率更处于零以下，2010年为-0.09%，同期行业平均财务费用率为1.87%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

 

 

   营业费用控制方面，数据显示，公司营业费用率长期低于行业平均水平，2010年为2.17%，同期行业平均营业费用率为9.79%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

   对外投资方面，数据显示，多年来公司对外投资规模始终不大，对外投资净值占所有者权益比重从未超过5%。2010年，公司对外投资占所有者权益比重为3.77%。

投资收益方面，数据显示，多年来公司投资收益对利润贡献较小，占利润总额比重在2010年为6.33%。其历年对外投资占所有者权益比重变化情况，如下图所示：

 

 

   营业外收支方面，数据显示，多年来公司营业外收支净额占利润总额比重均在6%以下，2010年为1.64%。其历年营业外收支净额占利润总额比重变化情况，如下图所示：

 

 

   销售利润率方面，虽然公司期间费用率总体较行业平均水平低，但由于产品毛利率低于行业平均水平的幅度更大，因此近年来公司销售利润率明显低于行业平均水平，且呈下降之势，2010年为3.13%，大幅低于15.71%的行业平均水平。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

 

 

   资本结构方面，数据显示，上市后公司资产负债率处于20%以下的低水平，2010年该指标仅为7.98%，同期行业平均资产负债率为56.62%。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

   运营能力方面，数据显示，公司存货周转率长期高于行业平均水平，2010年为6.86次，同期行业平均水平为1.42次。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

   资本回报方面，数据显示，由于上市后资本金大幅增加，资产负债率偏低，导致公司近3年来净资产收益率连续低于行业平均值，2010年仅为1.98%，表明上市后公司资本盈利能力大幅下降，同期行业平均净资产收益率为16.77%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

 

   流动性方面，数据显示，公司2008年通过IPO募集资金2.98亿元，原本计划用于三个子公司的产能扩张，但因金融危机导致市场端需求下降，公司因而放缓了募投项目的实施进度，大部分募集资金尚未投入使用，2010年公司账面现金高达3.12亿元，流动比率为10.28，不存在任何偿债风险。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

 

   利润分配方面，数据显示，2005—2010年间，公司仅在2007年进行了分配，分红比例为30%。其历年分红比例变化情况，如下图所示：

 

 

   当前，我国纺织服装出口企业面临严峻挑战，人民币升值远未结束，原材料及劳动力成本在高位运行，欧美债务危机存在失控可能，外向型企业前景堪虞。

   目前，公司95%以上产品销往美国市场，为避免销售区域过于集中，公司开始扩展国内服装业务和美国以外地区的出口业务。外销方面，公司在大力度开发新兴市场的同时，积极探索新的营销模式，提高产品直接进入零售企业比重，减少贸易中间环节，逐步推进销售方式的转变，提升产品毛利水平。此外，对于日益壮大的国内服装市场，公司考虑采用多种方式发展国内业务，包括自创品牌、收购品牌和寻求合作伙伴等方式。随着国内经济的发展及居民消费能力的提升，公司管理层认为国内服装市场商机与巨大潜力不容忽视，应积极探索寻求合适的方式开拓国内市场。

   半年报披露，2011上半年公司实现营业收入1.94亿元，同比下降15.04%，同期实现净利润481.62万元，同比下降57.04%。

   使用英策咨询上市公司财务模型对金飞达2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为3.78亿元，同比下降9.43%，预计实现归属上市公司股东净利润852.21万元，同比下降18.66%。按公司目前发行股数20100万股计算，预计2011年其全年每股收益为0.04元（2010年为0.05元），年末每股净资产为2.68元（2010年为2.64元）。

      8月22日，公司股价收报7.05元，涨幅0.28%。英策估值网依照收盘时动态市盈率147.11倍的市场估值水平计算，其每股价值为6.24元；依照市净率2.67倍的市场估值水平计算，其每股价值为7.15元。最新的每股估值动态计算数据，参见英策估值网（www.wistrategy.com）实时更新的个股估值结果。

   从技术面看，近四个月来公司股价呈震荡下行状态，短期内正处于盘整向下阶段，成交量低迷，弱势明显，进一步下跌概率较大。系统性风险方面，公司股票β系数为1.01，系统性风险与大盘正相关。

 

   以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。
   英策咨询研究员  汤如意