英策咨询

     江苏四环生物股份有限公司（000518），是一家以生物医学技术及传统医药相结合的现代化药品生产企业，公司主营肝炎诊断试剂、注射剂和体外诊断试剂等，主要产品包括重组人表皮生长因子、重组人粒细胞集落刺激因子、肝炎诊断试剂和注射剂等。公司于1993年9月在深交所上市，实际控制人为江阴市新桥镇集体资产管理委员会。

     数据显示，公司近年收入稳定增长，2010年实现营业收入2.08亿元，同比增长7.36%，实现归属母公司净利润0.08亿元，同比下降67.21%。2010年在收入上升的同时业绩下降，是由于上年公司转让神州细胞工程公司后发生较大非经常性转让收益所致。其历年主营业务收入和净利润变化情况及通过英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

     (注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。)

     毛利方面，公司自2008 年撤销毛纺事业部，将主业转为纯生物医药后，近两年毛利率大幅提升，2010年为46.94%，同期沪深生物制药行业上市公司平均毛利率为28.42%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

     营业费用控制方面，数据显示，改变主业前公司营业费用率始终较低，近两年明显提高，2010年为12.10%，同期行业平均水平为11.66%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

     管理费用控制方面，数据显示公司管理费用率大幅高于行业平均水平，2010年为25.90%，同期行业平均值为6.54%。过高的管理费用率，是公司盈利能力较弱的主要原因。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

     财务费用控制方面，数据显示公司财务费用率长期较低，2010年为-0.27%，同期行业平均水平为0.98%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

     对外投资方面，数据显示公司长期注重主业，较少对外投资。2010年，公司新增按权益法核算对新疆爱迪新能源科技的投资，长期股权投资大增，投资净值占所有者权益比重达到20.94%。投资收益方面，2010年处置靖江银泰确认投资收益后，投资收益占利润总额比重为13.03%。其历年对外投资占所有者权益比重及投资收益占利润总额比重变化情况，如下列二图所示：

     营业外收支方面，数据显示，由于获得新桥镇政府收回土地及地上建筑物补偿款，扣除投资性房地产、土地及地上建筑物损失后，2010年公司营业外收支净额占利润总额比重为26.89%，往年该项指标基本为零。

     销售利润率方面，公司近两年虽获较高毛利水平，但由于管理费用率过高，导致销售利润率仍然低于行业平均水平，2010年为4.22%，同期行业平均水平为10.57%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

     资本结构方面，数据显示生物制药行业平均资产负债率长期处于45%-55%之间，而公司该指标明显偏低，2010年为8.56%，同期行业平均资产负债率为44.63%。过低的资产负债率表明，公司经营潜力尚未得到充分发挥。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

     存货周转方面，数据显示，生物制药行业平均存货周转率水平长期维持在每年4次左右，而公司存货周转率明显低于行业平均水平，2010年为2.63次，同期行业平均水平3.78次，表明公司生产周期相对较长。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

     资本回报方面，数据显示，近四年来生物制药行业平均净资产收益率水平维持在10%以上，公司受低销售利润率、低资产负债率和低存货周转率影响，净资产收益率大幅低于行业平均水平，2010年为1.07%，同期行业平均水平为13.19%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

     流动性方面，数据显示，由于公司流动负债极少，流动比率长期偏高，2010年为436%，同期行业平均水平为173%，再次表明公司流动资金使用效率低下，业务潜力未得到充分发挥。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

     利润分配方面，数据显示，自2003年最后一次分红外，公司已连续7年未分红。

     纵向看，在公司业务重组前的四年（2004—2007年）间，有三年发生严重亏损，仅一年实现微利。2008年，主业由毛纺及生物制药转为纯生物制药，配合以转让神州细胞工程产生的非经常性收益，2009 年公司实现扭亏为盈。目前，公司管理层急需解决的问题是，在克服品种危机、品质危机和销售人才危机的同时，尽可能增加流动资金投入，提高营业收入，降低过高的管理费用率，稳固并扩大盈利能力。此外，信息显示公司在2010下半年还制定了多元化发展战略，拟向文化传媒及新能源资源领域扩展。

     一季报显示，公司2011年前三个月实现营业收入0.60亿元，同比增长37.68%，实现净利润0.01亿元，同比下降48.13%，毛利率为50.49%，同比上年同期的51.18%，减少0.69个百分点。

     使用英策咨询上市公司财务模型对四环生物2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为2.40亿元，同比增长15.27%，实现归属母公司净利润0.04亿元，同比下降43.18%。按公司目前发行股数102,955.62万股计算，预计2011年其全年每股收益为0.0042元（2010年EPS为0.0074元），年末每股净资产为0.7001元（2010年为0.6958元）。

     7月4日，公司股价收报8.00元，涨幅3.63%。英策估值网专家系统判断，若从收益角度进行评估，公司目前股价估值明显过高。若依照收盘时公司市净率11.48倍的市场估值水平计算，其每股净资产相对估值水平为8.04元。

     从技术面看，公司股价在当前位置存在一定阻力，形态上看为一形成过程中的上升三角形，如图所示。短期内，股价若能有效突破压力区，则下一个压力区域的下底线在8.50元附近。系统性风险方面，公司股票β系数为0.82，系统性风险小于大盘。

     以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

     英策咨询研究员 顾斌